美元回流 中国信贷收缩？.docVIP

PAGE  PAGE 9 美元回流 中国信贷收缩？ 　　美元回流会给离岸美元市场带来信贷紧缩，同时，如果美国不能提振投资、刺激支出，将会面临资产泡沫膨胀的后果。 　　美元是国际货币，但离岸市场积累的美元如何跨境流动主要受到美国的金融周期影响。目前，美国处在加息周期当中，美国金融资产价格也延续着上升的趋势，再加上未来新政府的经济政策方案，在欧洲、中东、亚太等多个离岸美元市场，都出现了美元回流本土的迹象。 　　其他国家的经济和金融周期与美国并不一致，美元外流将会影响到经济复苏和金融稳定，历史经验则显示为了稳定汇率在反周期中加息并非是一个稳健的选择。对美国来说，要避免美元回流导致资产泡沫的历史重演，就需要将鼓励投资的政策落地。 　　全球离岸美元回流的迹象 　　欧洲美元是全世界最大的离岸美元市场。3个月美元LIBOR从2009年开始维持在0.25%以下，在2015年美联储加息前上升到了0.6%。从2016年6月至今，3个月美元LIBOR继续上升至0.94%。1年期美元LIBOR则在最近的半年内上升了45BP至1.65%。 　　LIBOR是金融市场的定价基准，尤其是银行和保险公司持有的固定收益证券和衍生品。美元LIBOR持续上升是欧洲美元市场流动性收缩的强烈信号，不仅会带来金融市场的动荡，与LIBOR挂钩的浮动利率债券和票据发行成本的上升还会将紧缩效应延伸至实体企业。 　　中东石油输出国的主权财富基金是海外美元的另外一大积累形式，这些投资于全世界的“石油美元”也是全球离岸美元循环的重要部分，但是长期的油价低迷也给石油输出国带来了美元流动性风险。最富裕的石油输出国沙特阿拉伯在2016年10月发行了175亿美元的国债，这不仅是沙特首次发行国债，而且债券覆盖各个期限，以为未来的滚动发行做准备。 　　即使OPEC冻产协议能提振短期油价，但是考虑到沙特的国债发行和缩减社会福利的计划，似乎在应对石油美元可能出现的长期短缺。而且，川普的能源计划是提高美国能源自给度和传统油气能源开采的规模，在国际政治上也不像民主党那么亲中东国家，执行能源政策对中东国家的冲击也不会有顾忌。最终带来的结果是继续减少“石油美元”的供给，收缩离岸美元市场流动性。 　　在亚太地区，离岸美元主要产生于制造业国家的贸易盈余，同时也包括诸如印尼和马来西亚这样的油气出口国。此类国家在出现美元流动性不足时，由于经济体量和外汇储备规模相对较小，最明显的现象是汇率出现贬值压力。 　　2016年11月18日，一则消息在外汇圈内引起震动。当天马来西亚央行要求外资银行承诺，停止在离岸无本金交割远期 （NDF）外汇市场买卖林吉特，因此类交易可能损害在岸市场的完整性和金融稳定性。马来西亚央行还证实其一直在在岸市场干预汇市，以抑制马来西亚林吉特跌势。 　　研究机构凯投宏观（Capital Economics）的一位亚洲经济学家Krystal Tan指出，马来西亚需要延期偿付大量的短期外债，这些债务总额相当于其GDP的28%左右，这降低了投资者对林吉特的风险偏好。汇率越是下跌，外债就越难偿债。她估算外币债务相当于马来西亚GDP的40%。 　　在中国，资本外流从2015年汇改和人民币贬值越来越成为受关注的问题。综合看国际货物和服务贸易，中国每个月仍有200亿-300亿美元的顺差，外商直接投资也在每个月80亿-100亿美元。中国国内仍有庞大的利用外资需求以及较高的投资回报率，目前面临的主要问题是在刚刚进入汇率市场化之后，市场在找到接近均衡汇率的水平之前始终存在强烈的贬值预期，由此引发的资本外流也会收紧流动性。 　　2004-2006年美元回流，以史为鉴 　　上一次的美元从海外回流至美国本土发生在2004-2006年。期间，时任美联储主席的格林斯潘以每次25BP的幅度持续加息，将联邦基金目标利率从1%提高到了5.25%。 　　这期间，美元指数处在2002-2008年的长期下行趋势当中，在长达两年的美国加息周期当中，美元指数也只是在80-90的区间波动。 　　在这段时间内，人民币对美元的汇率起先维持不动，随后在2005年7月的汇改中一次性调整，并且在2006年以后随着美元的走弱而继续升值，强劲的外需带来的贸易顺差以及国内的高增长吸引的海外投资，令中国在这段美联储加息和美元回流的过程中，外汇储备一直还是增长的。而在这期间，人民银行只加息了两次合计50BP，一年期定存利率从2%上升到了2.5%。 　　欧元区这段时间刚刚从经济增长停滞中走出来，经济复苏很不牢固，GDP增速在1%-3.5%之间波动，但欧元对美元的汇率尚处在长期的升值趋势当中。1年期美元LIBOR则从1.2%上升至5.75%，基本上同步了美联储加息的节奏。欧洲央行将欧元区的基准利率，也就是主要再融资利率在