诚志股份并购标的业绩难持续.docVIP

PAGE  PAGE 6 诚志股份并购标的业绩难持续 　　2014年，惠生能源净利润同比增长73.04%，其身价也随之翻番，但这份井喷的业绩更像昙花一现。 　　4月15日，诚志股份（000990.SZ）发布最新版重组草案，拟向诚志科融、金信卓华、珠海志德、珠海卓群、珠海优才、华清创业、东方嘉元、华融渝创、珠海融文及万安兴业等10名特定投资者非公开发行股份募集资金不超过124.86亿元，用于向金信投资购买惠生能源99.6%的股权及用于建设惠生能源全资子公司惠生新材料60万吨/年MTO建设项目。 　　惠生能源99.6%股权交易对价为97.52亿元，本次交易中，华清创业和诚志科融分别以约15亿元和约60亿元认购诚志股份非公开发行的股份，同时直接和间接持有标的资产，视同为诚志股份向华清基业发行股份购买其间接持有的约15亿元的标的资产，向清华控股发行股份购买其间接持有的约58.38亿元标的资产，合计发行股份用于购买约73.38亿元资产，剩余对价约24.14亿元将用其余募集资金支付。 　　惠生能源主营工业气体及下游液体工业品的生产和销售，上市公司表示，通过本次交易，将优化公司产业布局并加快战略转型，改善公司盈利能力，增强核心竞争力；同时，还将打造成清华控股的主要新能源上市平台，为将新能源产业发展成为清华控股的支柱产业提供有力的平台支撑。尽管对本次收购信心十足，但标的资产两年内估值暴增，2014年其业绩井喷，与行业整体发展水平不相匹配，未来持续盈利的能力存疑。 两年估值翻倍 　　截至评估基准日2015年8月31日，惠生能源净资产账面价值为24.79亿元，采用收益法评估结果为 97.92亿元，较净资产账面价值增值73.13亿元，增值率295.04%。本次交易的标的资产为惠生能源11.10亿股（股份比例约99.6%），对应的收益法评估值为97.52亿元。 　　惠生能源前身系成立于2003年9月的惠生有限，2010年12月，以整体变更、发起设立方式由惠生有限设立惠生能源。2014年之前，惠生能源曾试图直接通过IPO方式登陆资本市场，但颇为蹊跷的是，2014年3月，惠生能源突然宣布终止IPO，至今仍是一桩悬案，外界普遍猜测，IPO的失败同惠生能源实际控制人华邦嵩卷入中石油贪腐案有关。 　　几乎在终止IPO的同时，金信投资入股惠生能源。 　　2014年1月和2月，金信投资通过股权转让方式分别获得惠生能源1.05亿股和2.02亿股股份，分别占公司总股份数的11.7%和22.43%；2014年3月，金信投资又通过增资方式获得2.14亿股新增股权，至此“清华系”以迅雷不及掩耳之势摘取惠生能源46.80%的股权，成为第二大股东。2015年，也就是本次并购前，惠生能源第一大股东惠生中国将全部股权转让给金信投资，金信投资持股比例上升到99.60%。而诚志股份第一大股东为清华控股有限公司，持有上市公司28.01%的股权，“清华系”通过此次交易成功将新收购资产并入旗下资本平台。 　　值得注意的是，2014年年初股权转让时，惠生能源100%股权对应估值为42亿元，本次交易100%股权估值为97.92亿元，短短两年时间惠生能源身价翻了一番有余。 　　对此，上市公司解释称，惠生能源2014年股权转让以2013年10月31日为基准日，按照惠生能源2012年未经审计的归属于母公司的净利润3.60亿元计算，对应惠生能源100%股权估值42亿元的市盈率为11.66倍，本次收购惠生能源99.6%股权以2015年8月31日为基准日，惠生能源2014年未经审计的归属于母公司的净利润为9.50亿元，对应惠生能源100%股权预估值97.92亿元的市盈率为10.31倍。通过对比分析，按照市盈率测算，本次收购惠生能源99.6%股权的估值与2014年股权转让差异较小。 　　而惠生能源2014年净利润较2013年增长73.07%，主要是由于惠生能源三期项目于2013年投产，三期项目投产后经济效益较好，导致惠生能源的盈利水平大幅提升，进而带动惠生能源整体估值的上升。 　　也就是说，2014年业绩大幅提升，是标的估值快速上涨的最重要原因。 盈利能力存疑 　　根据预案，2013年、2014年和2015年1-8月，惠生能源的营业收入分别为25.08亿元、46.23亿元和28.45亿元，2014年同比增长84.33%；净利润分别为5.49亿元、9.50亿元和4.90亿元，2014年同比增长73.04%。 　　上文已经提到，惠生能源业绩暴涨得益于其三期项目在2013年9月正式投产，根据预案，该项目包括氢气改扩建项目氢气扩产3.5万吨，MTO/OXO项目设计能力年产丁辛醇25万吨。预案同时显示，2013年和2014年，惠生能源工业气体产品的营业收入分别为11.94亿元