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行业内企业间资本结构调整的演化博弈分析 闰甜李峰 内容提要 本文应用演化博弈理论构建了行业内不同企业群体间的资本结构动态调整博弈模型，对不同企业 群体的资本结构动态调整策略的适应度、稳定性及稳定状态的演化趋势进行了分析。研究结果表明:普遍的财务 保守策略和普遍的财务激进策略均为行业内企业问资本结构选择的演化稳定策略。因此，从宏观金融风险控制和 行业稳定发展角度出发，指出对影响国计民生的行业中标杆性企业的资本结构选择进行监管和调控的必要性，并 为调控政策提供了可资参考的建议。 关键词资本结构动态调整演化博弈 中图分类号:F275 文献标 i只码:白75A 文章编号: 1 仪泊 -7636(201 1) 11 -∞37 -07 一、引言 国内外的实证研究表明，资本结构具有明显的行业特征，即不同行业企业之间的资本结构存在着很大差异， 而相同行业企业之间的资本结构具有较大的相似性。究其原因:第一，公司的融资能力、税收及破产的可能性等 都与其所处的行业相关联，上述因素对行业内的企业资本结构选择的影响往往相似 [11; 第二，企业资本结构的高 低主要取决于企业所处行业生产经营业务的特点，以及行业所处的生命周期阶段，行业的经营业务特点对企业要 求的资本投入往往相同，企业所面临的行业生命周期阶段所带来的经营风险等级往往也相同 IZ]; 第三，我国资本 市场数据证明资卒结构与产品市场竞争强度之间的确存在着显著的相关性，同行业内的企业面对同样的市场竞 争结构和竞争强度，因此，同行业企业间的资本结构也应该是相同的川。 现实往往会经常性地偏离理论预期，阿尔马桑和莫利纳( Andres Almazan , Carlos A Molina) 的研究结果表明， 集中度高以及公司普遍采用租赁融资工具的行业，其内部不同公司之间的资本结构差异较大，而激励不足、内部 人在董事会占比过高、公司历史较挺、资本支出少的行业，其内部不同公司之间的资本结构差异较小 [4J 。姜付秀 等人的进一步研究成果也表明，产品市场竞争、代理问题、发展机会和资产流动性等行业特征，以及企业规模、税 收水平、技术水平和成长机会等行业内公司特征存在的极大差异，也造成了我国行业内企业间的资本结构存在极 大的差异!判。虽然上述研究给出了导致行业内企业间资本结构差异的原因，但在资本结构动态调整的理论植式 下，上述偏离依然存在着一个值得深思的问题:企业间资本结构调整的行为差异及其对行业资本结构的动态影响 收稿日期 :2011-09-20 基金项目:北京市教育委员会社科计划面上项目金融经济周期中的企业技融资行为研究 (SM20111 ∞37∞5) 。 作者简介:闰 甜北京物资学院商学院财务管理系主任，博士，北京， 101149; 李峰远洋地产有限公司分析师，北京， 1 【阴25 0 37 经济与管理研究 (2011 年第 11 期) I Research on Economics and Mana在ement 如何?无疑，这一问题的研究不仅可以丰富资本结构的动态调整理论，对现实中企业的资本结构决策、行业的资 本结构宏观调控都具有重要的现实意义。 自莫迪格莱尼和米勒 1958 年发表资本结构理论的