金融工程学课件 第五章－第五节 期货复制创新技术.pptVIP

;第五节 期货复制创新技术 期货战略“高级化”包括两个方面的内容： （1）期货合约的使用方向由套期保值到投机套利； 某些金融资产被市场高估或低估，投资者可以选用适当的金融工具进行做多或做空套利。 （2）在一个投资行为中使用两种以上的期货合约。 通常使用的高级期货战略——价差（Spread）战略，即是指投资者在一种期货合约上做多的同时又在另一种期货合约上做空,或在一种期货合约上做空的同时又在另一种期货合约上做多。; 一、短期利率市场中的期货战略 1.回购协议（Repo） 回购协议是指：投资者与某金融机构所签署的协议。协议规定投资者将其所持有的有价证券卖给金融机构后，承诺在未来的某一个时期，以当时的现价(或某一特定价格)再把其所卖出的证券从金融机构中购回。回购的做法类似于担保贷款，即投资者以有价证券为抵押从金融机构中取得一定款项。; 2.理论回购利率 从期货定价模型中，我们可以推出持有成本的表达式： (@) 由于债券的持有成本主要是指机会成本，因此θ可以看作是持有S的利息损失。 事实上，(@)刻画了一个回购活动：S类似于的投资者以现价卖给金融机构的债券金额，f 类似于一个回购协议， θ是投资者在回购中所支付的利息。 ;令， 上式的经济含义就是指隐含的回购利率或理论回购利率。如果实际的回购利率低于或高于理论回购利率，则回购市场中就存在一个无风险套利的机会。 ; 3.例子：假设市场中有两种T-bill，到期日分别为T 和 t （T t）和一个建立在此T-bill 基础之上的到期日为 t 的期货合约。某投资者 ①购买T-bill：（单位，价格，到期日）=（ 1, S, T） ②卖空一份到期日为 t 期货合约。 与此同时将该T-bill 在回购市场上以 r 的利率进行融资(借款)S（r为年利率），在时间 t ，又进行回购, 价格为 ： S（1+r）t 在时间t，期货合约到期，该投资者以 f 的价格把其购回的T-bill 向期货合约的多头作交割，收入为 f 。此时，投???者的利润为：; 如果市场不存在无风险套利机会，则 ，上式中的 r 也就是所要求的理论回购利率：; 根据上述推理过程，我们可以运用一个较长期限的 T-bill 和短的一个期货合约来复制出一个较短期限的 T-bill ：即期限为 t，利率为 的 T-bill。 例如，某投资者在买入一个六月期的 T-bill 的同时, 卖出一个三个月后到期的期货合约，这种投资行为相当于创造一个三月期的 T-bill，其收益率应等于真实的三月期T-bill的收益率（否则会存在无风险套利）。可见，我们可以通过这种方法创造出市场上并不存在的T-bill品种（以有效期限进行划分）。但这前提是，回购利率在回购期间保持不变。; 二、中长期利率市场中的期货战略 1. 中长期利率金融资产 （1）基础债券具有8%的利率； （2）到期时间不低于15年； （3）每个T-bond的面值为10万美元； （4）到期是三月、六月、九月和十二月，并可展期两年。 T-bond合约规定，空头方可选择交易的任何期限长于15年且在15年内不可回赎的T-bond国债。根据CBOT （芝加哥交易市场）的规定，要计算交割后T-bond合约空头方的收益，必须使用所谓的“转换因子（Conversion Factor）”。计算公式为：; Mt 是 t 时期空头方收到的现金， f 是 t 时期货价格， 是T-bond 在 t 时期的累计利息， CF 由 CBOT 给定（视为常数，参见Galitz,1994年）。; ;2.用隐含回购率法复制新型T-bond 假设某投资者购买了一个用于交割的最便宜债券，其支付价格是 S+AI S：现货价格，AI：债券累计利息。 与此同时，该投资者还做了两件事：