070113人民币汇率决定的市场微观结构分析.pdf

第 卷第 期 经 济 学 季 刊 ! ! 5,36!#7,6 年 月 #$$! $ %’()*+,(,-’+./)012034 8+1,920##$$! 人民币汇率决定的市场微观结构分析 陈浪南 林伟斌 欧阳永卫 ! ! 摘 要 本文基于当前人民币外汇市场制度 特 征 构 建 了 一 个 ! ! # 央行频繁干预情形下的人民币汇率决定的市场微观 结 构 模 型$该 模 型描述了各类外汇市场参与者#即外汇指定交易银 行%流 动 性 需 求 者%流动性供给者以及中央银行等#在人民币汇 率 日 内 价 格 形 成 过 程中的报价与交易策略$外汇市场参与主体的报价与 交 易 策 略 共 同 决定了人民币汇率的形成$本文为人民币外汇市场参 与 者 和 监 管 当 局初步打开了人民币汇率形成的 黑匣子’$ 关键词 人民币汇率决定 市场微观结构 央行干预 !! ! # # 一 引 言 ! !! 一直以来 主流的汇率决定理论是宏观汇率决定模型 世纪 年代以 # $#$ !$ 前#汇率决定理论主要是考察商品市场的均衡#购买力平价是该类模型的代 表 年代以后 汇率决定的资产市场理论将汇率决定的视野拓展到资产市 $!$ # 场#该类理论认为汇率是由宏观变量 !如利率%货币供给%国际收支平衡等 决定的$但是#宏观 汇 率 决 定 模 型 一 般 难 于 解 释 和 预 测 汇 率 的 中 短 期 走 势# 各种宏观模型面临 着 不 被 实 证 检 验 支 持 的 危 险 !J222)(EY,C,TT#=A?)# =A?9)a0)(U23)(EY,2#==P$ 世纪 年代兴起的外汇市场微观结构理论是对宏观汇率决定模型的重 #$ =$ 要补充$在宏观模型中#汇率被看作相对价格 !它由宏观经济因素决定#而 外汇市场微观结构理论则假定外汇投资者预期是多样化的#并认为指令流等 市场微观结构变量是影响汇率行为的最主要因素之一 外汇 !I4,(##$$$ 市场微观结构理论的产生和发展对汇率价格决定和波动的解释富有很大的启 发性#其分析汇率的视角由宏观基本因素转向考察外汇市场本身的实际情况# 诸如从外汇市场结构%市场参与者的信息传递%投资者预期的异质性以及波 陈浪南(中国立信风险管理研究院特约 研 究 员#中 山 大 学 经 济 研 究 所%岭 南 学 院)林