中金公司-111012-食品饮料观点聚焦-攻略第七期.pdfVIP

观点聚焦 证券研究报告 2011 年 10 月 12 日 食品饮料 研究部 袁霏阳 金志耀 分析员， SAC 执业证书编号： 分析员，SAC 执业证书编号： 是防御，更是潜伏 S0080511030012 S0080511010037 yuanfy@ jinzy@ 食品饮料板块投资攻略第七期 投资提示： 板块于报告期内出现回调，白酒股领跌，发改委窗口指导和对调控持续或殃及高端酒消费的隐忧加速短线资金获利了 结，始于 4 月中的白酒股相对强势表现步入调整。由于通胀回落或成白酒可以继续加价的契机，年内白酒股有望首度 与低价快消股一致，股价表现将逆通胀周期而行。预计四季度至少食品通胀较三季度会有明显回落，A 股食品饮料板 块有望很快重拾升势。 推荐组合保留白酒五强（茅台、五粮液、老窖、汾酒、洋河），但我们提示四季度快消股投资氛围相对优于白酒。保留 白酒五强是出于估值安全边际，尤其是超高端白酒三强目前又已回到过去三年前瞻市盈率区间的历年低点，估值续跌 风险有限且中长期潜在收益明显。我们在上期策略报告中开始提请关注七家竞争格局日趋完善、个体竞争力突出且长 期增长风险有限的低价快消龙头（青啤、燕啤、张裕、伊利、贝因美、三全、露露）。本期我们首先推介青啤和燕啤， 理由是以消费额衡量中国啤酒市场至少还有 10 倍成长空间，行业竞争格局不断优化使得龙头企业整合与利润率提升之 路更为平坦，这与三年来滞涨的股价以及一路下行的估值形成鲜明反差，使得青啤和燕啤中长期投资价值十分明显。 理由： 食品价格同比涨幅有望于四季度起明显收窄：食品 CPI 构成包括以下 16 类：粮食、淀粉、干豆类及豆制品、油脂、肉 禽及其制品、蛋、水产品、蔬菜、调味品、糖、茶及饮料、干鲜瓜果、糕点饼干面包、液体乳及乳制品、在外用膳食 品以及其他类。根据有限信息，中金食品农业组推算出的食品 CPI 构成与权重为：肉禽及其制品 21.0% （其中猪肉占 到 8.7% ）、粮食 9.3%、蔬菜 8.3%、水产品 7.7%、干鲜瓜果 6.3%、油脂 3.7%、鲜蛋2.7% 、其他 9 项 40.8% 。目前我们 未见有任何异常因素会进一步抬升上述产品价格，翘尾因素或使食品价格同比涨幅于四季度起明显收窄，A 股食品饮 料板块有望很快摆脱负面投资情绪。 四季度快消股投资氛围相对优于白酒：快消股投资情绪主要受通胀影响，而对于白酒股而言，通胀回落尽管可以重新 点燃提价预期，但提价可否迅速兑现仍属未知，而且信贷紧缩和以房地产为代表的投资下滑之痛不可能迅即得以改善， 并可能殃及高端白酒消费，所以我们相信四季度快消股投资氛围会相对优于白酒。我们保留白酒五强于推荐组合是出 于估值安全边际：09、10 年一线白酒三强（茅、五、泸）估值波幅均在 60%左右，但估值区间稳定（低点 17-18 倍， 高点28-30 倍），2011 年估值低点 18 倍，当前估值已回到年内低点。09、10 年二线白酒双雄（汾酒、洋河）估值波幅 均在 80%以上，并呈现底部抬升趋势（2009 年估值低点 13 倍，2010 年估值低点 21 倍，2011 年估值低点 23 倍），当前 估值 25 倍，也已回到接近年内低点的水平。因此即便白酒股价潜在收益可能不及往年，但至少其当前估值水平续跌风 险有限。 啤酒龙头现金流折现价值诱人，当前估值洼地值得长线客积极介入：以消费额衡量中国啤酒市场至少还有 10 倍成长空 间，行业竞争格局优化使得龙头企业整合与利润率提升之路更为平坦，十年预测模型显示龙头企业盈利年均增长 17.2%， 折现后的当前合理市盈率估值都在 40 倍以上。除估值与基本面原因以外，我们提示龙头企业投资机会还考虑到如下交 易层面的因素：1 ）2010-2012 三年间青啤和燕啤盈利翻番都是大概率事件，当前估值很具吸引力，股价连续第四年滞 涨甚至于当前水平下进一步下跌风险极小；2 ）食品价格同比涨幅有望于四季度起明显收窄，而且预期来年啤麦成本下 降，这会成为资金重新关注啤酒龙头的理由与催化剂；3 ）不佳市况容易引发资金关注更为确