宏观经济深度报告.PDF

长城证券有限责任公司 宏观经济 深度报告 GREATWALL SECURITIES CO.LTD 2010 年04 月20 日 是紧缩调控不是泡沫破灭,会通货膨胀不会经济危机 分析师 吴土金： 腊博： ――对中国经济中长期走向的思考 07550755 wtj@ lab@ 要点： PCN: S1070109031294 PCN:S1070208070272  对紧缩调控不必过度悲观。中国具有特殊的信用、投资扩张能力，很多经济 主体对投资回报率和利率的敏感度不高，金融体系也不完善，我们认为未来 PCN: 国内信用、投资和实体经济较快扩张的格局不会改变，当前的调控政策只是 和05、07 年类似的正常紧缩周期，而不会导致泡沫破灭；我们承认大宗商品 中国总储蓄率、GDP 和M2 增速 价格上涨和劳动力拐点将带来潜在通胀水平的上升，但中国还没有出现经济 危机和长期低迷的触发条件，未来几个季度仍需关注紧缩调控对资产价格的 负面影响，但对资产价格的中长期走势不必有任何担忧。  资本回报率下降和投资萎缩是经济低迷的两大原因。日本、台湾等经济体90 年代以来出现长期低迷的原因是需求不足和资产价格暴涨使得资本回报率下 降，市场环境下投资回报率的下降必然带来信用和投资规模的萎缩，即使央 行将利率降至极限水平，市场化的经济主体也没有动力去扩张信用和投资（货 币陷阱）。而由于中国有着较为特殊的经济体制和金融体系，资本的投资回报 率和利率水平不能约束一些经济主体的信用扩张和投资行为（比如政府投资 和国企的粗放扩张），使得国内的信用扩张速度一直要显著高于实体经济增 各国总储蓄率走势，%GDP 速，虽然近些年国内的资产回报率有较为明显的下降，但目前还很难说中国 特殊的信用、投资扩张机制已经被打破了。  中国的货币、投资潜在增速不会显著下降。如果2010 年这一轮政策紧缩过度， 将暴露出财政收入下滑，银行坏账扩大，经济增速大幅放缓和失业率上升的 问题，在没有较好地理顺内部的经济和分配体制之前，中国目前的社会经济 体系能否承受紧缩之重，还是个很大的疑问，紧缩之后仍会面临着重新宽松 的内在动力。中国当前的经济发展和城镇化水平还很低，这两大条件虽然不 构成经济维持高增长的充分条件，但较大的发展差距和较低的城镇化水平意 味着中国还有较强的后发优势，只要花大力气调整好自身城乡分化、分配失 衡的经济结构，并处理好国际收支失衡的局面，中国经济就能够继续在内外 相关报告 部需求的带动下维持合理的投资回报率和较高的经济增长率。新增劳动力的 2010 年04 月15 日 减少会推高潜在通胀水平，但有利于经济转型，并不会带来人口红利衰减的 《GDP 环比增速回落至 10%,资产泡沫调控 问题。 压力大增》 2010 年04 月02 日 《紧缩政策呼之欲出，长期通胀堪忧》