央行在做压力测试.pdfVIP

2o14-~,-中国资本市场研究 央行在做压力测试 I文／上海证券 中国人民银行默许人民币贬值应当是在做一次局部的警示及压力测试 。 一 方面给过分乐观于人 民币升值的主体敲响警钟；另一方面也是对LA,币升 值对国内融资主体财务成本的影响做一次压力测试。 在2013年 12月美联储宣布缩减QE规模 国内信贷紧张时，人民币升值助推海外 后，人民币不仅没有如俄罗斯及阿根廷等新兴 融资热 市场货币出现贬值 ，反而还一路高歌猛进 。 很明显，人民币此次的反转行情是得到了 在今年1月14日人民币即期汇率创下6．O412的 中国货币当局的认可 ，甚至是鼓励的。那么中 历史高点后 ，虽然人民币汇率逐步走入贬值 国人民银行此举的目的是什么呢7 通道 但2月18日的急速下跌 已经属于 超预 我们注意到，中国人 民银行公布的1月份 期 的范畴。 社会融资总量中．外币贷款较上月环 比增长 2月25曰．人民币即期汇率较上一交易日 312％。观察2010年以来人民币汇率与新增外 大跌266个基点至6 1250，不仅创下3年来单 日 币贷款之间的关系 我们可 以发现 ．当人民币 最大跌幅，也创下2013年8月23日以来的最低 开始走 向升值通道时，外 币贷款也将随之出现 水平 。 (见图1) 爆发式增长 两者之间存在较为明显的正相关 关系。bL2n在2Ol2年三季度至2013年二季度之 助推美元融资和套利交易 间 再比如2Ol3年三季度至今。 对于人民币短期内急速贬值的原因市场众 在此期间的～次例外 出现在2013年5月， 说纷纭。市场给出的解释非常多样化。包括春 国家外汇管理局首次对外汇存贷比进行单独管 节期间大陆居民的海外购物旅游热潮 以及跨 国 理。规定外汇贷存 比低于参考贷存比的银行 公司向境外；E出利润等。但我们认为 这两项 图12013年7月31日至2014年1月31日的人民币汇率走势 解释虽然有一定的合理性 但无法完全覆盖此 次人民币汇率的异动 。 首先 以往类似春节的中国居民出国旅游 热潮并没有导致人民币出现明显的贬值趋势 更 何况此次人民币贬值是在节后才出现加速 。其 次 目前中国仍然坚持资本项下严格的资金流动 限制 ．跨国公司无法进行大规模资本转移。所以 我们必须从其他渠道寻找更为主要 的原因。 CAPITALMARKETSI资本市场I31 封面故事 ICOVERSTORY 应把握外汇贷款的合理增长，防止外汇贷存比 由此 ．我们认为 ，在国内融资环境较为紧 过度波动 。这次政策的意外干扰引起2013年5 张的情况下．人民币升值前景与企业进行外币 月至8月外汇贷款 的回落 。但其后 ．人 民币的 负债的热情具有较高的相关性。也就是说 ，当 持续再次推动外汇贷款快速 回升 。 (见图2) 企业在国内的融资能力受到紧缩货币政策压抑 我们认为 ．人民币短期的升值表现增强了 时．企业将转向进行外币贷款 ，企业对人民币 企业对人民币长期看好 的信心．所 以企业愿意 持续升值从而降低融资成本的预期是重要的决 积极地进行外 币负债 ，尤其是在国内信贷资源 定因素。就 目前的情况而言，国内的情况正适 较紧张的时候进行美元负债。 合于我们分析的结论。 然而，这种