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固定利率住房抵押贷款定价探究摘 要：本文采用最小二乘回归蒙特卡洛模拟对固定利率住房抵押贷款进行定价研究。模型结合当前我国住房抵押贷款合同的具体条款和提前偿还特征，分析了住房抵押贷款的违约期权风险和违约概率，运用无风险套利原理得到住房抵押贷款的市场公允利率。结果表明，该模型可以为商业银行的房贷利率定价提供参考依据。 关键词：住房抵押贷款；蒙特卡洛模拟；违约风险 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1003-5192(2008)03-0050-05 The Valuation of Mortgage Contract Rates Using LSM CHEN Yong1，HE Xue-hui1，2 (1. College of Finance，Hunan University，Changsha 410079，China；2. Credit Center，Hunan University，Changsha 410079，China) Abstract：This paper presents a numerical procedure to price fixed-rate mortgage loans using least square Monte Carlo simulation. Given the pattern of mortgage prepayment rates，we calculate the value of mortgage default option. The non-arbitrage theory is then applied to price mortgage contract rates. The results match with the empirical data well. Key words：mortgage loans；Monte Carlo simulation；default risk 1 引言 最近，建行、农行和光大银行相继推出了固定利率住房抵押贷款(Fixed-Rate Mortgage，FRM)。FRM的合同利率在整个贷款存续期内固定不变，不随市场利率的变动而变动。FRM可以帮助借款人锁定借款成本，规避利率波动风险，满足市场对房贷产品的差别化和个性化的需求。我国当前的FRM通常都有关于提前偿还的限制条款，FRM的主要风险是抵押物价值波动带来的违约风险。因此，分析FRM包含的违约风险，可以为我国FRM及其证券化产品的定价提供参考依据。 国外的相关研究表明，住房抵押贷款的主要风险是提前偿还风险和违约风险。一般说来，如果市场利率下降，借款人可能通过借新还旧，降低贷款的利息成本。由于贷款利率是事先确定的，一旦市场利率低于贷款利率，借款人的提前偿还行为将使贷款人面临再投资风险。因此，住房抵押贷款的提前偿还风险具有看涨期权的性质。同样，如果房价下跌并且低于贷款余额，借款人将理性地选择违约，并放弃作为抵押物的住房以避免更大损失，因此，住房抵押贷款的违约风险具有看跌期权性质。 国内外学者主要集中于研究借款人提前偿还和违约行为的决策模型，并运用期权理论进行定量分析。早期的定价模型只考虑住房抵押贷款的提前偿还风险而不考虑违约风险。20世纪80年代以来，相关文献开始运用期权理论分析住房抵押贷款的违约风险。由于这些模型只考虑利率或房价对住房抵押贷款价值的影响，所以被称为单因子模型。20世纪90年代以来，国外学者建立住房抵押贷款定价的双因子模型，同时分析住房抵押贷款的提前偿还风险和违约风险，并运用数值分析方法对模型进行定量分析。为了更好地拟合提前偿还与违约行为的经验特征，后续研究从两方面进行扩展：一是在期权定价模型中引入交易成本和时滞等市场摩擦因子；二是运用历史数据建立提前偿还和违约行为的计量模型(econometric approach)，然后对住房抵押贷款的现金流进行估计。这种方法也被称为简化模型(reduced-form approach)。 Foster Van Order[1]较早地运用了期权理论对住房抵押贷款的违约风险进行定价分析。此后，Cunningham Capone[2]和Dennis et al.[3]对违约期权定价模型进行了扩展。国外经验表明，房价和贷款成数(Loan to Value，LTV)是影响违约风险的主要因素。Capozza et al.[4]的实证研究表明，降低贷款成数可以有效地减少违约风险；反之，如果贷款成数较高，即使贷款人加强对借款人的资信审查，在控制违约风险方面的作用也十分有限。实践表明，房价下跌时，住房抵押贷款的违约风险显著上升。1991年，日本房地产泡沫破灭，日本房价1