盈余管理与控制性大股东的“隧道行为”——来自配股公司的证据.pdfVIP

南 开 经 济 研 究 2007年 第6期 NANKAI ECoNoMIC STUDIES No．6 2OO7 盈余管理与控制性大股东的 “隧道行为” — — 来自配股公司的证据 张祥建 郭 岚 摘 要：我国上市公司处于大股东控制状态，在上市公司配股融资过程中，大股东具 有通过盈余管理来获得配股资格和提高股票发行价格的强烈动机。本文以实施配股的上市 公司为样本，基于行业横截面数据和修正的Jones模型研究了配股融资过程中盈余管理的 分布特征，并分析了大股东控制下盈余管理行为带来的隧道效应。研究结果表明：(1) 上市公司在配股前3个年度和配股当年存在显著的盈余管理机会主义行为，而配股后长期 业绩趋于下降；(2)配股公司的盈余管理程度与第一大股东持股比例具有倒 U型关系； (3)大股东的盈余管理行为导致了上市公司价值的下降。因此，大股东通过盈余管理实 现了对小股东财富的掠夺效应，误导了外部投资者的决策，造成了上市公司资本配置效 率、公司价值、声誉和后续融资能力的下降。 关键词：盈余管理； 配股融资； 大股东控制； 隧道行为 一 、 引 言 我国上市公司处于大股东超强控制状态，在公司决策中大股东很少受到来自其 他股东的挑战和阻力。大股东凭借控制权可以通过股权再融资获得私有收益，甚至 可以通过 “隧道行为 (tunneling)”直接将上市公司的财富输送出去，因此大股东控 制下的上市公司表现出强烈的股权再融资偏好(黄少安，张岗，2001)。大股东和 外部投资者之间的利益冲突能够导致上市公司配股融资过程中的盈余管理行为，大 股东通过提升报告盈余可以谋取中小股东无法获得的私有收益。此处的盈余管理是 指企业实际控制者运用职业判断编制财务报告和通过规划交易以变更财务报告的机 会主义行为，旨在误导那些以经营业绩为基础的决策行为或影响那些以会计报告数 字为基础的契约后果(Healy and Wahlen，1999)。在法律制度不健全和投资者保护 程度较低的背景下，盈余管理已经成为我国上市公司配股融资过程中普遍存在的现 象。 大股东在配股过程中实施盈余管理的直接原因主要表现为获得配股资格和提高 } 张祥建，上海财经大学财经研究所(邮编：200433)，E．mail：xjzhang@126．corn；郭岚，上海社会科学院(邮编： 200020)。本文得到国家自然科学基金项目资助 。 76 南 开 经 济 研 究 2007年 第6期 NANKAI ECoNOMIC STUDIES No．6 2007 股票发行价格。为了将稀缺的资本配置到优秀上市公司中去和避免恶意融资，中国 证监会对上市公司的配股融资行为进行了限制 ，直接诱发了上市公司的盈余管理行 为，因此上市公司普遍存在虚增报告盈余以达到 “配股资格线”的可能性，这是上 市公司盈余管理行为的政策诱因。同时，在证券发行过程中通常以公司盈余作为定 价依据，投资者也根据会计信息来决定是否购买、出售和继续持有股票，而会计信 息的生产和提供是由管理层 (受大股东控制)进行的，大股东拥有潜在投资者无法 了解的关于企业真实情况的信息。Chaney和 Lewis(1995)和Teoh等(1998)认 为，当大股东和潜在投资者之间存在信息不对称时，盈余管理可以影响投资者对企 业股票价值的判断，那么股票价格就可能被高估，以获得更多的资本和降低融资成 本。因此，管理当局具有提升股票发行前报告盈余来隐瞒和误导外部投资者的机会 主义动机，以更加有效地提升股票发行价格和融资规模。大股东在配股前通过盈余 管理可以提升报告盈余，骗取广大投资者的信任以及证券监管机构的认可，以便将 来能更多地从上市公司抽取利益。大股东的盈余管理行为隐藏了上市公司的真实盈 余信息和运营