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基于流动性城镇居民住房资产财富效应分析摘要：VEC模型分析表明，中国城镇居民住房资产的财富效应微弱。这与住房价格上涨过快、住房资产缺乏流动性和居民较强的流动性约束有关。为发挥住房资产对消费的促进作用，应该采取措施抑制住房价格的过快增长，保持住房资产的适当流动性，保持对住房市场的平稳调控。? 关键词：流动性；住房；消费；财富效应；VEC? 中图分类号：F126.2文献标识码：A 文章编号：1002-2848-2007（04）-0051-06??? 一、住房资产财富效应的文献回顾? 资产的财富效应以1990年为分界点可以划分为两个阶段。与传统的财富效应研究相比，1990年后财富效应的研究更加深化。一是财富效应的检验技术进一步完善。例如面板协整技术的应用（Dreger等，2006）［1］。二是对各种资产的财富效应进行分类研究。三是不仅研究单个国家的财富效应，还进行财富效应的国别比较。四是不仅分析资产价值变化对消费的影响，还分析资产价值变化对住房贷款需求、货币流通速度和资产自我保险等因素的影响。其中，1990年后不仅研究金融资产的财富效应，还研究不动产的财富效应。这是财富效应研究深化的重要特点。? 从理论上说，资产的财富效应要受到系列因素的制约。例如，资产流动性的强弱，资产回报率期望值的高低，消费者的收入分布和收入状况，与资产相关的税收政策，消费者的消费习惯，消费偏好，心理账户和消费计划等。由于这些差异，导致金融资产和住房资产的财富效应出现差异，从资产流动性的角度看，金融资产和不动产（主要是住房）是有区别的。总体上看，住房资产的流动性要弱于金融资产特别是股票资产。那么，这是否意味着住房资产的财富效应就要弱于金融资产呢？对这个问题的回答出现了争议。? 一种观点认为，住房资产的财富效应较小。Levin（1998）［2］的分析发现，住房资产对消费基本没有影响。Tracy（1999）［3］等人认为，虽然住房价格的变动带来的财富变化可能比股价变动带来的财富变动要大，但是住房资产的财富效应可能要小于金融资产的财富效应，对于计划长期居住房屋的消费者来说，住房价格上升所带来的有利的财富效应可能被使用住房的成本上升所抵消。Poterba（2000）［4］认为，由于自己居住而不能兑现的房地产具有较低的边际消费倾向，因为自住性的房产通常被看作是一种长期资产。Campbell和 Cocco（2005）［5］认为，年纪大的自有住房者对住房价格的变化比较敏感，而年轻租房者的消费对住房价格的变化不敏感。? 然而，更多的观点似乎支持住房资产的财富效应要大于金融资产财富效应的观点。Case（2001）［6］等人发现，住房价格上涨对家庭消费的促进作用要明显大于股市的财富效应。Bayoumi和Edison（2002）［7］得到的一个主要结论是，住房财富对消费的影响要大于股市对消费的影响。Benjamin等（2004）［8］以美国1952年第一季度到2001年第四季度的数据为样本，其研究发现，不动产增长1美元使消费增加8美分，而金融资产增加1美元只能使消费增加2美分。持有不动产能够平滑消费并减少消费的波动性。? 从国内看，中国从1990年代中期开始财富效应的研究。但是，这些文献主要集中在股市财富效应的研究上，对住房资产财富效应的理论研究很少见，对其实证分析则更少。例如，卢嘉瑞等(2006)［9］分析了股市财富效应的传导机制并检验其财富效应。段进等（2005）［10］、骆祚炎（2004）［11］和李振明（2001）［12］对股市财富效应进行理论和实证分析。贺菊煌等（2000）［13］和臧旭恒（1995）［14］分别分析1996年和1995年以前金融资产对消费的影响。对住房资产财富效应研究的典型文献是，刘建江等（2005）［15］对房地产财富效应作用机制的分析。他们运用持久收入理论和生命周期理论，认为持续上涨的房地产市场，促进消费和经济的增长。该论文没有进行房地产财富效应的实证分析。? 有鉴于此，本文认为，对住房资产财富效应的理论和实证研究都有待加强。本文主要基于资产流动性的角度，运用VAR和VEC协整等技术，以中国城镇居民1985―2004年的数据为样本，对住房资产财富效应进行实证分析。在此基础上，对中国居民住房资产财富效应的原因进行探讨，并寻求通过住房资产财富效应促进消费和经济持续增长的对策。? 二、基于流动性的住房资产财富?效应理论分析模型 Muellbauer（1994）［16］认为，基于流动性和资产所有权不同而引起的资产差异，会引起不同种类资 产的边际消费倾向。根据Benjamin（2004）［8］的理论，家庭从金融资产S?t和实物资产H?t（主要是住房资产）取得收入，个人可支配收入被分为转移性收