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民营上市公司资本结构、股权结构及公司绩效摘要：文章利用沪深两市188家民营上市公司2003～2006年的相关数据，运用多元线性回归方法对民营上市公司资本结构、股权结构与公司绩效关系进行检验。研究结果表明，资本结构与公司绩效正相关；法人股持股比例与公司绩效不存在明显的相关关系；流通股比例与公司绩效负相关；第一大股东持股比例与公司绩效弱正相关。 关键词：民营上市公司；资本结构；股权结构；公司绩效 一、引言 从Modigliani和Miller（1958）共同提出的MM理论至今，对资本结构问题的实证研究的对象大多是资本市场较为完善的发达国家。在广大的发展中国家，成熟的资本结构理论却不能正常发挥作用。究其原因，企业的股权性质是一个不容忽视的因素。因此，有必要对我国上市公司的资本结构、股权结构和公司绩效三者关系进行统筹考虑。另外，改革开放以来，我国民营经济的力量迅速壮大，其产值约占国内生产总值的50%。民营企业解决了所有者缺位问题，凭借其治理结构比较完善、产权清晰的特点，也正日益成为我国资本市场的生力军之一。截至2004年底，沪深两市共有336家民营上市公司，其中沪市212家的总市值占沪市11.34%，流通市值占沪市16.82%。然而，对于我国民营上市公司资本结构、股权结构和公司绩效关系的实证研究却很少。据此，本文以沪深两市交易所的188家民营上市公司为研究对象，对三者关系进行实证分析。 二、研究假设 （一）资本结构与公司绩效 假设1：在民营上市公司中，资本结构和公司绩效正相关。Harris和Raviv（1991）发现当公司宣布债务发行、债务替换权益或收购股票时股票价格上升，宣布权益发行或权益替换债务时股票价格下降，即权益增加导致股票价格下降，财务杠杆增加导致股票价格上升，所以财务杠杆对公司价值产生正影响。 （二）股权结构与公司绩效 假设2：在民营上市公司中，法人股比例与公司绩效正相关。在国有股股东缺位严重，分散的流通股股东又难以参与企业管理的情形下，法人股大股东可能成为事实上的经营者或内部人。根据Jensen和Meckling（1976）的观点，内部股东的持股比例越高，其利益与公司的利益就越一致，因而越有动力去监督经营者，而且愿意为此付出高的监督成本和激励成本。 假设3：在民营上市公司中，流通股比例与公司绩效正相关。流通股股东可以“用脚投票”，当抛出股票时将导致股价下跌，给法人股股东带来损失，从而可以减小法人股股东剥夺公司利益的风险，法人股股东只能期待公司整体业绩的提升。 假设4：在民营上市公司中，第一大股东持股比例与公司绩效正相关。徐二明和王智慧（2000）的研究认为，大股东的存在有利于公司价值创造能力的提高，股权的集中与公司的价值具有显著的正相关关系。随着民营上市公司第一大股东持股比例的提高，第一大股东将积极参与上市公司管理，加大对经理层的监督，这时表现为利益趋同效应，企业经营业绩应向好的方向发展。 三、模型构建 （一）变量选择 公司绩效通过净资产收益率（ROE）、总资产收益率（ROA）度量，它们反映了股东投入资本的回报，是企业盈利水平、资产周转情况的综合反映，能够较好地反映经营成果。资本结构通过资产负债率（FZHL）、长期资产负债率（LFZHL）度量。股权结构包含股权属性和股权集中度两方面，股权属性通过国有股比例（PS）、法人股比例（PL）和流通股比例（PT）度量，股权集中度通过第一大股东持股比例（CR1）度量。 （二）模型建立 民营上市公司资本结构对公司绩效的影响模型： 模型Ⅰ：ROEit =a0+a1FZHLit+a2 LFZHLit +Xit； 模型Ⅱ：ROAit =b0+b1 FZHLit+b2 LFZHLit +Yit。 民营上市公司股权结构对公司绩效的影响模型： 模型Ⅲ：ROEit =c0+c1 PLit+c2 PTit +c3 CR1it+Mit； 模型Ⅳ：ROAit =d0+d1PLit+d2 PTit+d3 CR1it+Nit。 由于国家股比例、法人股比例和流通股比例三者之和等于1，为了防止解释变量间存在多重共线性的影响，本文选取法人股比例和流通股比例作为自变量。在上述模型中，下标it代表第t年第i家公司，a0、b0、c0、d0为截距，a1、a2、b1、b2、c1、c2、c3、d1、d2、d3为回归系数，Xit、Yit、Mit、Nit为随机项。 （三）样本选取 本文研究的民营上市公司系指民营企业直接或间接控股的在上海和深圳证券交易所正式挂牌交易的股份有限公司，即公司最终控制人为自然人的上市公司。本文所用财务数据来自国泰君安经济金融研究数据库。在样本的选取中，遵循以下原则：鉴于