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创业板退市谨防垃圾重组董登新 武汉科技大学金融证券研究所所长，研究生导师，系主任，兼任湖北省中小企业研究中心主任。研究方向：美国证券市场与养老金投资 主板退市标准存在较大漏洞和缺陷。很容易形成超级垃圾股“死不退市”的尴尬局面。这不仅怂恿了重组客大玩“空手盗”游戏的垃圾重组，而且无形之中还刺激了人们疯炒垃圾股的赌博行为。 在成熟市场，退市标准与上市标准的设计相互对称、遥相呼应。一般地，人们将上市标准称为“初始挂牌标准”，而将退市标准称为“持续挂牌标准”。当上市公司无法满足“持续挂牌标准”时，则必须退市。上市标准主要是构建“优者准入”的激励机制，而退市标准则是要构建“劣者必退”的淘汰机制。一进一出，正是体现股市优胜劣汰的竞争机制。 构建有效退市制度，主要有三个目的：一是有利于发挥股市优胜劣汰的资源配置功能；二是有利于恢复A股估值体系的合理性；三是有利于震慑垃圾股的投机性重组与过度炒作。 我国现行的主板退市制度主要存在两大缺陷：一是退市标准与上市标准毫不相干；二是退市标准过于单一，而且易于人为操纵。主板退市制度唯一能够量化的标准是“连续亏损退市法”，即连续三年亏损则“暂停交易”，并给予半年宽限期，在暂停交易的宽限期内若仍不能扭亏为盈，则必须退市。 事实上，主板退市标准存在较大漏洞和缺陷。首先，年度净利润只是一个流量指标，很容易通过报表重组被人为操纵；其次，连续三年亏损的“高难度”退市门槛，给许多亏损公司以可乘之机。它们肆意践踏退市规则，玩弄“二一二”亏损游戏，比方，连续两年亏损，然后盈利几分钱，接着再来一个连续两年亏损，如此下来，很容易形成超级垃圾股“死不退市”的尴尬局面。这不仅怂恿了重组客大玩“空手盗”游戏的垃圾重组，而且无形之中还刺激了人们疯炒垃圾股的赌博行为。 由于主板退市机制失效，“死不退市”的垃圾股反而成为“重组题材”的代名词，一些不良的机构和庄家便以此为借口，反复暴炒垃圾股，有的股价甚至被炒到一二十元。垃圾股估值的严重扭曲或失真，对A股市场的整个估值体系产生了极其不良的示范效应，它不但推高了二级市场的估值重心，而且也直接驱动新股发行市盈率向上攀升。 在成熟股市，退市标准的设计是与上市标准相互对称、相互呼应的，一般地，上市标准有财务标准和市场化标准两类，相应地，退市标准也有财务标准与市场化标准两类。所谓财务标准，是指以总资产、净资产、总收入、净利润等财务指标划定的上市标准和退市标准；所谓市场化标准，则是由市场决定公司的进退，由投资者或股东通过“用手投票”或“用脚投票”来表决，如股价标准、市值标准、成交量标准等。 退市制度的最高境界是构建市场化退市机制，不过，目前我国A股估值严重高估，无法采用市场化退市机制，但我们完全可以通过强化财务退市标准，加大超级垃圾股的淘汰力度，从而有效震慑垃圾股的虚假重组与过度投机。为此，笔者建议，在现行“连续亏损退市法”基础上，主板应该尽早引入“资不抵债退市法”，让那些连续三年净资产为负数的上市公司暂停交易，并给予半年宽限期。净资产是一个存量指标，不易人为操纵，更何况，从技术上讲，“破产”的理论界定就是资不抵债。如果采用这一手法，目前主板至少有三五十家公司符合退市标准。 创业板退市制度的设计，应该借鉴主板退市制度的经验和教训，但须有别于主板。首先，创业板是一个独立的高科技、高成长市场，它不允许重组客随意重组垃圾股，以防改变创业板本色。因此，创业板退市制度应该比主板更高效、更单纯，不必拖泥带水。其次，创业板是一个高风险、高淘汰市场，它必须设定一个高效简洁的退市制度，以便创业板的大进大出，大浪淘沙，否则，创业板就会沦为垃圾板。 因此，笔者认为，创业板应构建一套比主板更简易的退市标准，不给垃圾股留下重组或折腾的时间和空间。鉴于主板退市制度的缺陷和不足，笔者建议，创业板的退市标准可以同时设定两套量化标准，并行使用。其一，“连续亏损退市法”，凡是连续三年亏损的创业板公司，直接退市并转板到新三板，不设宽限期；其二，“资不抵债退市法”，凡是连续三年净资产为负数的创业板公司，直接退市并转板到新三板，同样不设宽限期。 1