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我国债券市场及股票市场关联性探究【摘要】通过协整检验、误差修正模型分析以及格兰杰因果检验发现，我国债券市场和股票市场的成交量间存在协整关系，但不存在格兰杰因果关系，成交量间不存在此消彼长关系。总体来看，我国债券市场和股票市场的联通程度比较低，联系不是特别紧密，信息反应不是特别迅速，不同市场处于分割状态。本文在实证研究的基础上针对上述结论提出相关建议。 【关键词】债券市场 股票市场 实证研究 一、引言及相关文献综述 金融市场按照金融产品期限长短划分为货币市场和资本市场，债券市场和股票市场则分别是货币市场和资本市场的核心组成部分。有关货币市场与资本市场的关系问题，国内外学者从不同角度进行了一系列的研究。Cramer(1986)［1］研究了美国货币供应量与股票价格之间的关系认为，美国货币供应量和股票价格之间具有联动关系。Roberto(2001)［2］研究了美国货币政策与货币市场间的关系，结果表明，货币政策对货币市场的影响作用巨大。近年来，随着我国市场经济地位的确立以及金融改革的不断深化，货币市场和资本市场取得巨大发展。国内学者对我国的货币市场和资本市场的相互关系也进行了深入研究，取得了丰硕成果。姚小义、王学坤（2003）［3］实证分析了我国货币市场和资本市场的关联性，认为要加快我国金融市场规范化建设必须理顺货币市场和资本市场的联动关系。何先应、何国华（2003）［4］研究了我国货币市场和资本市场发展状况认为，我国货币市场和资本市场发展严重失衡，资本市场得到优先发展而货币市场发展相对滞后，其原因在于过分强调金融市场的融资功能而忽视了其政策调节功能，人为地将货币市场和资本市场隔离开，造成两个市场收益率的明显差异，使得大量货币市场资金或明或暗违规进入资本市场。因此，为提高整个金融市场运作效率，必须疏通货币市场和资本市场渠道，使货币市场和资本市场协调发展。汪小亚（2003）［5］通过研究我国资本市场和货币市场资金融通问题认为，我国货币市场和资本市场的资金不是充分互动而更多的是单向流动，即货币市场的资金大多流向资本市场，为改变这一局面，必须从金融创新着手，建立资金双向流动机制。岳意定、李伯政（2005）［6］认为货币市场资金饱和和资本市场资金短缺困扰着我国金融市场的发展，因此必须从组织机构、资金融通、金融工具、监管四个方面建立联通机制，才能使货币市场和资本市场协调发展。王一萱、屈文洲（2005）［7］通过对我国货币市场和资本市场连通程度进行动态分析后认为，我国货币市场和资本市场之间不存在紧密联系，一个市场资金变动无法影响另一个市场上的资金变动。杨新松、龙革生（2006）［8］分析了我国分业经营下资本市场和货币市场之间的链接关系认为，在分业管理体制下，资本市场和货币市场之间的明道和暗道链接是通畅的，居民资产选择行为决定了信贷资金在货币市场和资本市场之间实现对流，其中，银行存款决定股票价格而不是股票价格决定银行存款，企业根据资本市场垄断收益率的变化将短期贷款资金投入或者撤出股票市场，短期贷款与股票价格是相互影响的；同业拆借市场与资本市场之间的资金流动主要由同业拆借利率而不是股票价格决定，价格信号无法从资本市场传递到货币市场，而反向的传递是迅速的，同业拆借利率作为价格信号是扭曲的。白钦先、汪洋（2007）［9］研究了我国货币市场和资本市场的联通与协调机理后认为，货币市场和资本市场作为金融市场的核心组成部分，它们之间是一种相互影响、相辅相成的互动关系。这种关系通过资金联结、价格联结、工具联结以及这些联结下的资金流动关系体现出来。从资金联结来看，资金渠道是货币市场和资本市场直接沟通的渠道，也是一种最为基础的渠道。银行作为金融中介，具有货币创造功能，货币市场资金流入资本市场会活跃资本市场，但货币市场缩减同样会对资本市场具有缩减效应。当两个市场收益率发生变化时，投资者会将资金从一个市场搬到另一个市场，形成货币市场和资本市场的资金联结。从社会资金总量上看，两个市场资金存在此消彼长的关系。在追求利润的动机下，货币市场资金通过各种渠道流入资本市场，资本市场资金也会通过上市公司在银行的存款以及证券公司在银行的保证金存款形成信贷资金来源，那个市场收益率高，资金就会流入那个市场。货币市场和资本市场这种互动和竞争关系，最终达到资源的有效配置。 以上有关货币市场和资本市场关系的研究，大多是从宏观角度研究货币市场和资本市场的相互关系，而从微观角度，特别是通过实证研究来研究货币市场和资本市场的核心组成部分的债券市场和股票市场的相互关系的比较少。因此，本文拟在前人研究的基础上，通过实证研究的方法分析我国债券市场与股票市场的相互关系，以揭示我国债券市场和股票市场之间内在联系，并就实证研究结果提出相关建议。 二、我国债券市场和股票市场介绍 （一