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房地产对冲通货膨胀能力分析【摘要】传统资产组合理论认为，房地产资产兼具消费品投资品双重特性，有充分的对冲通胀的能力：当整体物价水平上涨时，投资者的名义资产回报率也会提高，实际资产回报率不变甚至可能提高；从而弥补了通胀带来的购买力下降抵御通胀风险。房地产是否的确具备对冲通胀的能力？国内研究尚缺乏足够证据证明这一点，而国外研究则结果各异。本文在98-09时间序列数据基础上对中国房地产资产的对冲通胀能力进行检验。结果认为尽管短期中房地产资产具备对冲预期和未预期通货膨胀能力，但在长期中，房地产资产无力冲通货膨胀，并非切实有效的抗通胀资产。 【关键词】房地产 通货膨胀 对冲 短期 长期 一、文献综述 国内学术界对房地产投资对冲通胀的能力尚无深入广泛的研究。国外相关文献较多。就研究内容看，大致可分为两类：1.通过房地产收益数据和通货膨胀数据对房地产对冲通胀的能力进行实证分析。2.房地产收益率与通货膨胀率之间的相互影响链条进行分析。Fama和Schwert（1977）用OLS模型对美国长短期国债，股票以及私有房地产对冲预期通货膨胀和未预期通货膨胀的能力进行实证分析，以国债收益率表示预期通货膨胀率，以CPI中的房屋购买价格部分表示房地产收益。结论认为私有房地产是唯一的同时具备对冲预期通货膨胀和未预期通货膨胀特性的资产。其研究框架成为后来大量学者研究房地产短期抗通胀能力的基础框架。Barkham，Ward和Henry（1996）在Fama和Schwert（1977）的基础上，对房地产短期抗通胀力和长期抗通胀力分别进行检验，认为房地产收益仅和预期通胀有比较强的相关性；但在长期中，房地产收益则和各类通胀都具备很强的相关性。Matysiak，Hoesli，MacGregor和Nanthakumaran（1996）运用英国的月度数据对房地产长期抗通胀力进行研究得出相似结果：房地产能够在长期中对冲通胀。但是，Tarbert（1996）对英国数据的研究则表明在长期中房地产不具备对冲通胀的能力。Ganesan和Chiang（1998）对香港的研究结果，Stevenson（1999，2000）对英国的研究结果以及Chu和Sing对中国的研究结果亦显示长期中房地产资产并不具备对冲通货膨胀的能力。 已有文献中有小部分涉及对细分类别的房地产资产对冲通胀能力的比较研究。如，美国：Hartzell，Hekman和Miles（1987）；Wurtzebach，Mueller和Machi（1991）；Hartzell和Webb（1993）；Huang和Hudson-Wilson（2007）。英国：Limmack和Ward（1988）；Tarbert（1996）；Hoesli，MacGregor，Matysiak和Nanthakumaran（1997）。澳大利亚：Newell（1995，1996）。香港：Ganesan和Chiang（1998）。新加坡：Sing和Low（2000）。中国大陆：Chu和Sing（2004）。新西兰：Zhou，Gunasekarage和Power（2005）。加拿大：Newell（1995）。大多数研究结果表明，相比于整体房地产市场，办公，零售，工业厂房类型房地产资产具备更强的短期抗通胀能力。 除上述“时期长短”，“细分市场”两种视角外，还有部分学者以通胀程度为视角，比较研究了高通胀时期和低通胀时期的房地产的对冲通胀能力。如Wurtzebach，Mueller，和Machi（1991）；Brueggeman，Chen和Thibodeau（1992）；Hartzell和Webb（1993）对美国房地产市场的研究；Stevenson（1999）对英国房地产市场的研究；Sing和Low（2000）对新加坡房地产市场的研究；While Li（2001）对加拿大房地产市场的研究等。这些研究的结果显示，房地产的抗通胀能力通常在高通胀时期增强，在低通胀时期减弱甚至是消失。 已有文献对于房地产收益与通货膨胀之间的影响链条的研究较少，一般采取格兰杰检验，结论各异。Barkham，Ward，和Henry（1996）的研究表明通货膨胀导致了房地产收益率上升。得出类似结论的学者还有Chu和Sing，他们2004年对中国房地产市场的研究表明通货膨胀带动了房地产收益率的上升。Tarbert （1996）的研究则认为是房地产收益率上升加剧通货膨胀。Stevenson和Marry 1999年对爱尔兰地产的研究认为是高房地产价格导致了通货膨胀。Matysiak，Hoesli，MacGregor和Nanthakumaran 1999和2000的研究则认为二者之间并无显著因果关系。 就研究结果看，已有文献在“房地产是否在短期长期内具备对冲预期