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中国股票市场资源配置效率实证研究思路【摘 要】本文从宏观和微观两个层面进行资本配置效率的具体研究，宏观层面从地区和行业两个角度分别建模，而微观层面的研究将创新性的引入指标评价体系，通过每个企业的得分与融资额进行回归分析来构建方程，用以解释我国股市资源配置在企业间是否具有效率。 【关键词】股票市场；配置效率；实证分析 一、 文献回顾 关于股票市场资本配置效率的研究，国外主要有：IMF专家Abdul Abiad等人用托宾Q的离散值来表示资本的预期边际收益：托宾Q离差变小，表明资本自由化促进了资本向高预期边际收益率项目的移动，即金融自由化提高了企业资本配置效率。Jeffrey Wurgler提出了一个新的衡量方法：以资本形成对于赢利能力的依赖性（即弹性）来衡量资本配置效率。该学者采用包括28个制造业部门、跨时33年的面板数据，对65个国家进行了实证分析和比较研究，研究结果表明：发达国家资本配置效率显著高于发展中国家，股票市场发达程度与一国资本配置效率呈正相关关系。在国内，大部分学者均参考Jeffrey Wurgler的方法对国内资本配置效率进行度量。韩立岩等采用此方法，利用我国39个工业行业的数据度量了90年代各年度资本配置效率，发现从1991～1999年我国资本配置效率的年平均值为0.05204，属于较低水平，且F检验的结果表明多数年份行业资本流动与其赢利能力无关。冯玉明对我国证券市场的资本配置效率进行了实证研究，得出近20年来证券市场优化使整个社会经济资源配置的功能正在逐步得到稳定的发挥。 二、基本思路及模型构建 （1）宏观层面资本配置效率的研究。我们可以从地区和行业两个角度进行度量和研究。一是地区角度。从全国31个省市近20年间股票市场筹资额、筹资比例与经济总量的关系情况分析，省市GDP的增长率与资源配置效率呈正相关关系，则作为资本配置效率的衡量指标。实证模型分析：一般来说，资本投入的变化是利润率增减的函数。结合前面总量分析中引入的地区和规模变量，我们建立衡量我国股票市场对不同地区进行资本配置的效率模型如下： ln■=a■+β■ln■+ε■，i=1…31，t=1997…2012 上式中I■代表地区i在t年内股票市场的筹资额，G■为地区i在t年内的GDP。二是行业角度。追逐利润是资本的本性。股票市场在不同行业实施有效的资本配置，意味着高利润率行业通过股票市场筹集资金的比例会相应提高，低利润率行业筹集资金的比例则会相应降低。实证模型分析：可以利用我国39个工业行业的数据度量了近20年各年度资本配置效率，建立如下经济模型： ln■=a■+η■ln■+ε■,i=1 …22，t=1997…2001 上式中i表示不同行业，t指时间年份。η称为总体行业资本配置效率；a■表示各个行业的个体影响，它不随时间变化，但随行业的变化而变化。（2）微观层面资本配置效率的研究。微观层面的研究将集中于各上市公司的角度进行实证分析。在进行相关实证分析的时候，我们可以通过选取一些关键的财务指标，比如ROE，PE等组成一组财务评价体系，选取一些经验数值作为打分标准，给每个企业进行财务评分，根据得分高低为各类企业算出综合得分，用这个综合得分与各企业的融资额进行回归分析，得出一个回归方程：I=α+β·score。I代表企业融资额，score代表该企业在财务指标评价体系中的得分。通过上面的回归，我们大概可以得出融资是否流向了经济效益较好的企业，据此判断我国股市融资效率的高低。如果β较大，则说明我国股市融资额与公司财务状况及盈利水平具有较高的相关性，我国股市发挥了较高的资源配置效率；相反，二者不具有明显的相关性，据此判断我国股市资源配置效率较低。 三、总结 本文试图通过宏观和微观两个方面来分析我国股市资源配置效率的高低，以综述的方式列举资本配置效率的研究方法，出于笔者水平所限和数据采集的困难，本文并未做真正的实证和分析，仅是希望就此问题给其他学者提供一个可供借鉴的研究框架！ 参 考 文 献 [1]韩立岩，蔡红艳．我国资本配置效率及其与金融市场关系评价研究[J]．管理世界．2002（1）：65～70 [2]韩立岩，王哲兵．我国实体经济资本配置效率与行业差异[J]．经济研究．2005（1）：77～84 [3]米运生，李永杰．中国资本配置效率的区域差异：基于面板数据的分析[J]．河南金融管理干部学院学报．2006（3）：45～51 1