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论我国上市公司的优序融资偏好异象 　　[摘 要]随着我国资本市场的迅速发展，上市公司的融资方式呈现多样化。通过对2005―2014年我国上市公司的融资方式和融资偏好现状进行分析，发现其融资偏好以股权融资为主，存在优序融资偏好异象。对上市公司的融资方式进行了国际比较，指出我国上市公司融资存在的问题并给出一系列合理化政策建议。 　　[关键词]上市公司；融资偏好；优序融资；异象 　　[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2017.10.067 　　1 前 言 　　融?Y是上市公司经营和发展的重要前提，公司金融的理论表明融资结构对上市公司的影响举足轻重。融资分为内源融资和外源融资，内源融资是指公司初建时股东投入的创建股本以及营业收入累积的资金，内源融资成本较低，不需要支付相关的利息费用等；外源融资是指上市公司在公司发展阶段为扩大规模等原因而向广大投资者筹集资金，其最常见的两种形式分别是股权融资和债权融资。优序融资理论认为上市公司由于存在信息不对称带来的交易成本，会遵循优先选择内部资金，然后是债务融资，最后是权益融资的偏好次序。文章旨在通过研究上市公司的外源融资及其特点、对上市公司的融资方式进行国际比较，探寻我国上市公司的融资偏好及其影响因素。 　　2 我国上市公司优序融资偏好异象 　　表1是我国上市公司从2005年到2014年共10年的融资状况。从上市公司数量来看，从2005年的1381家上升到2014年的2613家，数量上几乎翻了一倍，这说明随着中国股市的成熟，上市公司的数量随之激增。债权融资在2005年处于主导地位，占融资总额的65.86%，相对而言，股权融资仅占34.14%。当时的股市正在发展初期，处于股权分置改革的酝酿期，上市公司选择股权融资风险较大，且股票投资者也较少，人们更多选择较熟悉安全性较高的债权来进行投资。随着中国股市逐步发展，投资者开始发现股市的盈利性并加大投资力度，而上市公司由于我国的核准制特点，也倾向于上市增股，配股进行融资。从2006年开始，股权融资便取代了债权融资的绝对主导地位成为上市公司融资首选方式。2006年至2010年是股权融资的黄金时期，这期间上市公司几乎都选择股权融资，比例高达70%以上，最高达到87.84%。而在2011年以后，股权融资热潮散去，比例也逐步减小，但股权融资仍高于50%超过债权融资。以上数据表明，中国上市公司存在显著的股权融资偏好。 　　3 国内外上市公司融资方式的国际比较 　　梅耶斯等人提出公司融资的“新优序融资理论”，认为公司在面临融资方式选择时，首先使用内源融资，当内源融资不足时，再选择发债来向外部融资，最后才会选择股权融资。根据国外主流的研究结果，上市公司的融资方式顺序与梅耶斯等人提出公司融资的“新优序融资理论”相符。以美国、英国、德国为代表内源融资占上市公司的主导地位，都超过50%；以日本为代表外源融资占上市公司的主导地位，但是主要是通过发行公司债来融资。由此可见，虽然国外发达国家的融资方式比重各有不同，但是本质上都是依据优序融资理论来进行融资。值得深思的是，美国作为世界上股票市场最发达的国家，其股权融资比例却如此之少；中国的股市正处于发展阶段，并且刚刚经历了2015年的股灾，更应好好审视一下公司融资方式股权占如此大比重，是否合理。显然，我国上市公司存在“优序融资偏好异象”，在外源融资上，股权融资明显超过债权融资。 　　4 我国上市公司优序融资偏好异象的成因分析 　　（1）弱有效市场因素。根据大量研究表明，目前我国股票市场仍处于“弱有效市场”，众多投资者可以通过基本面分析获得有效信息，从而在股票市场获得超额报酬，这会吸引较多的投资者入市。债市虽然安全性高，但是盈利能力和套利机会不如股市，对投资者的吸引力较弱；另外，如果投资者要投资安全性较高的债权，他们完全可以选择国债、地方债等安全性高的债权进行投资，公司债的风险有时并不比股市低，而回报却比股市要少。上市公司为了快速融资，便果断选择市场较大的股票市场进行融资。 　　（2）政策因素。由于我国大量上市公司属于国有企业性质，政府会对这类上市公司的融资通过银行贷款等方式予以帮助。随着国有上市公司不断增加，银行业受互联网金融冲击导致盈利能力大幅下降的“危机”出现，导致银行“惜贷”越来越严重，银行贷款利息向来不低，越来越多的上市公司开始寻求别的融资途径。此外，我国上市公司从原来的审批制正在向核准制迈进，上市公司通过发行股票来融资的门槛也越来越低，股权融资便开始占据主导地位。 　　（3）融资成本因素。上市公司的融资成本即融资所需支付的利息等费用，其高低会影响上市公司选择的融资方式。据统计，2008年股权融资的成本（平均0.81%）要远低于债权融资的成本（2008年贷款的年化利率为7.29%），债权