股指期货对股票市场影响实证的研究——以日本及台湾地区市场为中心.pdf

导 论 金融在现代经济中处于核心地位，金融衍生工具在现代金融市场中的地位与 作用也是越来越重要。股指期货是目前仅次子利率期货的第二大金融衍生工具。 une Index)在堪萨斯市农产品交易所上市交易。股指期货作为应用最广泛的金融 期货之一，已有了20多年的历史，世界各大发达国家都有自己的股指期货；但 是在中国，股指期货还处在萌芽阶段，沪深300股指期货还处在仿真交易中。 一、研究的目的与意义 中国股市正在新一轮的增长期中，十几年的发展，中国股票市场已具有相当 规模，截至2007年底，中国上市公司总数达到1550家，沪深两市股票市场总市 值已达32．71万亿元；经过股权分置改革，中国股票市场更加规范化。中国开设 股指期货已经具备了一定的现货市场基础。同时，境外的交易所也在抢占中国股 指期货定价权，2004年10月，芝加哥期权交易所率先推出中国指数期货，2006 年新加坡交易所(SG购推出新华富时A50中国指数期货……这一切促使中国尽 快推出自己的股指期货。在中国，股指期货的推出已不容置疑，准备工作正在进 行中。 从1982年开始股指期货诞生以来，股指期货对于股票现货市场的影响一直 是一个倍受争议和关注的问题。1987年10月美国股市大崩盘，便有人质疑崩盘 的原因是股指期货，进而要求对于期货市场进行更多的严格的管制。在探讨指数 期货对于股市的影响上，目前国内外的研究至今尚无定论。就中国的实际情况而 言，人们对股指期货的关注也已经从股指期货推出的可能性、可行性转移到股指 期货推出后对股市的影响上。近一两年，中国股市进入了新一轮的牛市，近阶段 股市处于震荡整理中，股指期货的推出将给中国股市带来怎样的影响?无论机构 投资者，还是个人投资者都在关注这个问题。政府部门也在思索这个问题，所以 他们在选择股指期货推出时机时慎之又慎。因此，从理论和实证两方面就引进股 指期货对现货市场的影响进行分析，是十分必要的。希望通过理论和实证分析， 能揭示股指期货对股市的长期与短期的影响，对中国股指期货研究有一定借鉴意 义。 二、国外研究状况综述 在指数期货的推出对股票现货市场的影响研究方面，西方学者曾进行了大量 型未发现指数期货市场对股票现货市场的波动性有明显的影响，而Tumovsky和 C锄pben通过类似的研究却发现，指数期货市场的存在将降低相应现货市场的 明指数期货市场的存在将有可能降低相应现货市场的波动性，另一方面对同～理 论模型稍许改动就可能得出相反结论，因此，从理论上试图得出明确的结论是不 指数期货市场的出现改善了股票现货市场对信息的反映模式，因此，即使指数期 货增加了股票现货市场的波动，但这种波动增加所造成的不利方面也可被指数期 货市场改善股票现货市场信息反映模式的有利方面所抵消。 近年来，美国等西方国家的经济学者，对有关指数期货对股票现货指数的影 响问题进行了大量的实证研究。其中有数十位学者曾对多个国家和地区指数期货· 引入前后所对应股票指数的波动性进行的前后比较研究。在48组研究结果中， 有29组表明指数期货市场的存在不增加股票指数的波动性，有9组表明指数期 货市场的存在减少了股票现货指数的波动性，有2组表明指数期货市场的存在在 某些情况下增加了股票现货指数的波动性，而在另外一些情况下不增加股票现货 指数的波动性，有8组表明指数期货市场的存在增加了股票指数的波动性。 (一)关于股指期货与现货市场波动性的关系 股指期货作为一个依存于现货市场的投资品种和风险管理工具，它的推出不 会改变市场的长期趋势。虽然在其推出后短期内可能会对股市形成一定的扰动， 但主要仍将受市场总体态势及内在估值的影响，而且估值因素的影响更为重要。 从长期来看，股指期货推出不会增加现货市场波动性，反而会减小市场波动，起 到稳定现货市场的作用。期货交易严格的交易制度和有关规定，有助于防范市场 风险。 国外学者们对此做了大量的实证研究。普遍认同：股指期货不会增加现货价 格的长期波动性，但对短期波动性的影响是不确定的。这些研究主要是针对美国 的股指期货数据进行的。检验股指期货与现货市场波动性的关系主要有四个方 法：实验研究法、指数期货引入前后波动性的对比法、横向分析法、时间序列研 究。在此，主要分析实验研究法、指数期货引入前后波动性的对比法这两种方法 得出的研究结果。 1、实验研究法 国外学者利用计算机技术做了