公司治理、管理层权力与股份回购.PDFVIP

第３７卷　第１０期 经 济与 管理研 究 Ｖｏｌ．３７　Ｎｏ．１０ 　　　　　　　 　 ２０１６年１０月 ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｏｃｔ．２０１６ ＤＯＩ：１０．１３５０２／ｊ．ｃｎｋｉ．ｉｓｓｎ１０００－７６３６．２０１６．１０．０１３ 公司治理、管理层权力与股份回购 何　瑛　胡　月 　　内容提要：本文基于委托代理理论，利用沪深股市２００５—２０１４年公开市场股份回购数据作为研究样本，实证 检验管理层权力对公司治理与股份回购的影响。研究发现：公司治理对公司实施股份回购行为产生显著影响，具 体表现在：董事会规模越大、独立董事比例越高、股权集中度越低以及机构投资者持股比例越高，公司股份回购完 成率越高。进一步研究发现，管理层权力对公司治理和股份回购的关系具有调节作用，其效果是减弱独立董事比 例、股权集中度和机构投资者持股比例对股份回购的影响，但是对董事会规模和股份回购之间的关系并没有显著 影响。研究结论在完善公司治理机制理论的同时，为政府有效监管、管理层正确运用以及投资者深入理解股份回 购行为提供借鉴和参考。 　　关键词：董事会特征　股权结构　管理层权力　股份回购 　　中图分类号：Ｆ８３１．４　　　　文献标识码：Ａ　　　　文章编号：１０００－７６３６（２０１６）１０－０１０８－１０ 　　一、问题提出 随着资本市场不断发展和股权分置改革实施，越来越多的公司开始进行股份回购，投资者保护问题日益受到 关注。股份回购作为上市公司重要的资本运作行为，具有提升公司股价、改善资本结构、优化股权结构、现金股利 替代等重要作用。截至目前，国内外学者对于股份回购的研究成果主要集中在股份回购的动因、经济后果、影响 因素等方面。布伦南和撒克（Ｂｒｅｎｎａｎ＆Ｔｈａｋｏｒ，１９９０）、韩永斌（２００５）针对股份回购的动因，提出并验证了财务灵 活性假说、财务杠杆假说、价值低估信号假说、自由现金流假说、并购防御假说等［１－２］；常等人（Ｃｈａｎｇｅｔａｌ．，２０１０） ［３－４］ 和何瑛等（２０１４）认为股份回购的经济后果主要体现在财务效应、市场效应、信号传递效应等方面 ；詹森和拉 松 ·奥莱松（Ｊａｎｓｓｏｎ＆ＬａｒｓｓｏｎＯｌａｉｓｏｎ，２０１０）、何瑛等（２０１４）的研究表明股份回购的影响因素主要为上市公司的 ［５－６］ 财务特征（如财务杠杆水平、经营业绩和盈利能力等）和公司治理特征（代理成本、信息不对称等） 。公司治理 机制作为对公司财务决策产生影响的关键因素，近年来已经成为学者们研究的热点问题。股权分置改革使得非 流通股上市交易，国有股比例降低，二元化的股权结构转变为“同股同权同价”。从理论上讲，这些举措有助于推 动上市公司治理水平提高，进而促使公司股份回购行为趋于公平化，维护投资者利益。但是由于中国公司治理机 制不完善，上市公司宣告股份回购后“假回购”行为依然存在。同时，由于特殊的制度背景使得管理层权力会对公 收稿日期：２０１６－０１－２６ 基金项目：国家自然科学基金项目“上市公司股份回购的内在特质、经济后果与管理对策研究”；北京邮电大学青年科创重大 项目“社会化商务中的行为决策机制与实验平台研究”（２０１４ＺＤ０２） 作者简介：何　瑛　北京邮电大学经济管理学院教授、博士生导师，北京，１００８７６； 胡　月　北京邮电大学经济管理学院硕士研究生。 １０８ ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ（Ｎｏ．１０，２０１６） 经济与管理研究（２０１６年第１０期） 司治理与股份回购产生影响。当管理层拥有的权力超过了董事会和股东大会，在公司资源配置过程中就可能会 拥有高于控股股东和董事会的决策能力和影响力。因此，管理者在进行财务决策时会出现非理性行为，并利用自 身权力影响股份回购实施，降低公司治理效率。本文将基于委托代理、公司治理机制