昏晨更替,逆风前行.PDFVIP

2012 年 04 月 13 日 国金策略一周 股票投资策略报告 昏晨更替，逆风前行 基本结论  高于预期的通胀水平（3 月 CPI 同比3.6% ）、低于预期的经济增长（1 季 度 GDP 同比8.1% ）、超预期信贷量中依旧疲弱的中长期贷款——按理来 说，3 月以来步履蹒跚的市场应该在这一系列不如人意的数据冲击下一蹶不 振，结果上证指数却几乎视而不见、逆风上行百点。“市场先生”究竟是 迟滞反应现实、还是前瞻演绎未来？  过去 3 个月，实体层面经历了企业去库存从而生产经营活动的放缓、以及 低温雨水持续导致开工旺季的推迟，1 季度经济增速同比环比双双回落是自 然的结果。但从目前我们跟踪的宏观和中观情况来看：PMI 新订单连续 3 个月回升，地产和汽车销售持续好转，自 3 月下旬天气晴好以来钢铁水泥 等中游行业均反馈需求逐渐恢复、价格企稳回升，表明景气开始在各行业 中渐次回复。需求回暖会导致实体投资收益率提升，因此未来会看到中长 期贷款的回升；另一方面企业经营逐渐活跃会反映在企业活期存款增加 上，使得 M1 增速进一步上升。实体经济进入正向循环将是未来我们能够看 到的大概率事件。  天气因素导致的蔬菜价格上涨是 3 月通胀超预期的重要因素，但这一冲击 已经随着天气好转得到化解。从大格局上看，无论是以GDP 还是以工业增 加值为衡量的产出缺口依然处在负值区间，表明整体经济依然处在偏冷状 态，并不支持通胀水平短期内大幅走高，因此未来一个季度通胀依然不会 成为市场关注的核心变量。  不甚理想的增长数据让投资者对于政策放松又有了更多的期待。货币政策 的本意，在于逆经济周期调节以尽可能熨平波动的幅度，因此在下行周期 中政策的放松取向是应有的姿态。但我们想强调的是，不要对于“经济 退、政策进”有太高的期望，更不要把希望放在经济下滑致使政策再次大 幅放松和强力刺激的逻辑上。在经历了 09 和 10 年货币信贷狂潮带来的过 山车效应之后，政府显然已经从中吸取了经验教训，自去年四季度以来政 府强调的“预调微调”恰恰符合货币政策的应有之义。在平稳的政策环境 中让经济通过自身的调节、重新回到自主有序增长的轨道上运行。才是令 各方真正受益的王道。  我们维持春季报告观点不变，经济基本面的逐渐改善（而不是政策大幅放 松）是 2 季度推升