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中国海外并购记录 作者：陆浩文 出处：《麦肯锡季刊》 发布时间：2008-6-19 13:18:10 　 文字 〖 大 中 小 〗 自动滚屏（右键暂停） 〖打印本文〗 中国企业海外扩张的步伐比全球商业界许多人士预计的都缓慢，但是，有证据显示这种期待已久的扩张现已步入轨道：2008年第一季度，中国企业宣布了近260亿美元（1820亿人民币）的海外直接投资——几乎是去年同期的2倍。 这些企业完全能够对全球并购市场产生影响。由于世界经济和全球资本市场的动荡造成它们国外同行的估值下降，此时，而中国许多企业正持有过去数年中高速的盈利性增长积累下来的大笔现金。目前有多种因素汇集在一起：国内资本市场流动性水平较高（包括中国的银行拥有的用于借贷的资金以及国家的外汇储备）、全球性汇率调整、国家对海外扩张提供的政治支持，以及对于取得原材料和新市场的需求等等——其他一些中国企业正在对此做出回应。 这让许多西方国家感到不安，这些国家担心资本来源的不确定性，害怕对具有重要战略意义的行业的政治干预，这些不安和恐惧导致了对原本健康的商业活动的激烈反对。另外，也有人担忧：其中一些海外交易能否为投资者创造价值。 为了对中国企业的全球化战略有个更清晰的理解，我们评估了1995年至2007年中国企业的所有跨境交易，并非常详细地考察了一些最近发生的大规模并购活动。我们发现，这些中国企业收购国外企业的动机多种多样，并非所有收购都以为股东创造价值为首要目标。事实上，很少有企业为股东实际创造了价值，至少短期内是如此。 并购活动激增 中国企业收购国外资产是一个相对新的现象。直至2003年，它们在有机增长和并购方面的国外直接投资仅有29亿美元（203亿人民币）。从那时起，投资水平增长了10倍，2007年达到占GDP 0.8%的水平，但是仍远低于许多国家的水平，比如法国、德国和英国（图1）。不过，有些大规模（总资本市场价值超过10亿美元或70亿人民币）交易的确引起了世界的注意。 　 中国企业在不断扩展其海外并购范围的同时竭力争取创造价值 交易分布 过去，中国的国外并购交易集中在亚洲。但是，对诸如金属、石油、天然气等自然资源的收购，中国企业一直在全世界范围内寻找这些资源。考虑到中国自身的矿产和能源资源的供应有限，因而需要从外部获取，再加上其地理因素，这种两个重心的做法是可以理解的。 最近，中国的领先企业已开始更积极地寻求增长和全球发展，宣布了在所有地域及多个行业部门的交易。这些交易中的大多数对于所涉及的企业而言都是第一桩同类交易，许多交易都规模较小且重点突出，比如说，为了进入某一特定市场，而不是大规模的变革性交易。许多企业由于缺乏控制跨境交易的能力以及缺乏从大规模交易中最大限度地获取价值的经验，似乎比较厌恶风险。并非巧合的是，中国的国内并购和产业整合活动通常仍由政府授权进行，并且按照净资产估值而不是按照市场价值执行，涉及到国有企业资产时更是如此。这些交易往往不太复杂。 但我们预计，随着中国企业建立起识别、捕捉和保护价值所需要的能力，跨境交易的数量和规模都会增加（图2）。 交易背后的战略 中国企业对于跨境交易有着种种战略理由，不同行业间的战略理由也有所不同。最初的交易主要在于获得可靠的关键原材料供应途径。这一战略仍是金属和能源企业在中亚和非洲等资源丰富的地区实施收购的主要动力。但是，这一做法确实会为这些企业的投资者带来一些问题。金融理论认为，获取自然资源可能会对收购方的国家有利，但是未必会对收购方的股东有利。就此而言，由于样本空间太小，仅能得出最笼统的结论。显然，有些资源交易为股东创造了价值，而其他的则显然没有。 最近完成的在自然资源领域以外的跨境交易越来越具有战略性质。某些交易，比如联想收购IBM的个人电脑业务，旨在推动中国企业的全球化。还有些企业通过跨境交易提高其运营能力；例如，中国的汽车企业成功收购了陷入困境的英国企业的品牌和技术并用来在中国推出品牌——比如，上海汽车工业（集团）总公司（SAIC）利用从罗孚（Rover）获得的技术推出了荣威（Roewe）品牌。许多制造企业收购了国外业务来获得进入新的增长市场的途径，通过供应链的全球化布局来降低成本，并在中国的大型工厂中整合制造能力，由此从较低的资本及运营成本获益。中国的银行和保险企业已利用它们在国外金融机构中的投资实现产品组合的多样化，并获取风险管理、信用评级以及其他关键技能（图3）。 　 中国企业在不断扩展其海外并购范围的同时竭力争取创造价值 业绩表现参差不齐 中国的海外并购交易的结果最多只能算喜忧参半。如果按照价值创造的标准，以交易宣布前后的股价变动，即交易增值（DVA）和出价过高的比率（POP）来衡量，这些交易的业绩表现低于市场水平。尽管我们所用的样本相对较小，我们的分析还是显示，中国收购方在所有收购