资金面状况与债券价格关系实证研究-中国债券信息网.pdfVIP

资金面状况与债券价格关系实证研究 对外经济贸易大学博士生 牛玉锐 摘要 资金推动假说被市场广泛使用，但极少见有人针对债券市场进行认真的研究，本文以商业银行超额储 备率变动情况和广义货币环比增长率变动情况两个指标作为衡量资金面变动的因素，运用 Granger 因果检 验的方法,对中国银行间债券市场价格指数的季度收益率情况进行了实证研究。研究结果支持了资金推动这 一假说。本文同时指出了这一假说的局限性。 一，研究目的 在中国债券市场，素来就有资金推动型假说。这种理论认为，资本市场的牛 市行情，往往是由于市场的资金面宽松，大量的资金源源不断的流入市场来推动 价格一路走高。虽然这种对价格形成机制的解释与传统的有效市场理论很不相 符，但它很明确地揭示了市场趋势运动形成所必须的一个条件，那就是必须要有 宽松的资金面支持。 管圣义（2005 ）认为：“就资金面的影响因素而言，对中国的债券市场资金 的推动作用仍然地位突出，凡是能影响到资金面变化的因素都一定程度上影响到 债券市场。中国债券市场从另一个角度看，仍可认为是资金推动型的债券市场”。 资金推动型假说显然来自于人们对市场价格运动的长期观察和直观感受，在 从货币供应量变动影响资产价格波动方面具有直观的解释力。国外经济学家从 20 世纪 50 年代开始陆续对此进行研究，在实证方面，劳伦斯.S.里特和威廉.L. 西尔伯对 20 世纪 50-80 年代初期、J.H 洛里和 M.T.汉密尔顿对 1918-1970 年较长 时间区间、诺什.哈什莫扎特和泰勒利用每周资料对 1980 年 1 月-1986 年 7 月期 间、斯普林克尔对 1918-1963 年期间美国货币供应量和股票价格之间的关系进行 了统计检验。这些检验表明，股票价格和货币供应量两者之间存在较复杂的关系。 国内学者郭金龙和李文军考察了1995年第一季度至2003 年第四季度间狭义货币 供应量和上证综指的变化率间的关系，结果表明二者之间存在相互因果关系，不 过，货币供应量是股指波动的原因的可能性更大一些。 本文的研究目的就是要运用实证研究的方法，检验资金面状况和债券价格的 关系。本文以银行间债券市场作为分析对象，以银行间债券交易价格指数作为债 券市场价格运动的代表，以商业银行的超额储备和广义货币供应量(M2)作为衡量 市场资金面松紧程度的指标。 二，研究方法 从逻辑上推理，如果资金推动型市场假说成立，那么资金面的变化将会是资 产价格变化的原因。在计量经济学中，对因果关系的检验最常用到的就是 Granger 因果检验方法。Granger(1969) 因果关系检验方法的基本思想非常简单：如果Ｘ的 变化引起Ｙ的变化，则Ｘ的变化应发生在Ｙ的变化之前。并且如果说“Ｘ是引起 Ｙ变化的原因“，那么必要满足一个条件：Ｘ应该有助于预测Ｙ，即在Ｙ关于Ｙ 的过去值的回归中，添加 X 的过去值作为独立变量应当有助于显著地增加回归 的解释能力。 为了检验 “X 不是引起 Y 变化的原因” 的原假设,需要对以下两个回归模型进 1 行估计: m m 无限制条件回归: Y αY + βX +ε ∑ i t−i ∑ i t−i t i 1 i 1 m 有限制条件回归: Y ∑αY − +εt i t i i 1 然后用各回归的残差平方和计算 F 统