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限制性股票激励契约模式的有效性研究——以武汉健民股权激励为例 施诺 苏日娜 吉林财经大学 内蒙古大学 X 关注成功！ 加关注后您将方便地在 我的关注中得到本文献的被引频次变化的通知！ 新浪微博 腾讯微博 人人网 开心网 豆瓣网 网易微博 摘????要： 探究激励契约模式的合理性, 对于我国上市公司实施适合有效的股权激励模型, 降低委托代理成本, 取得良好的股票市场表现和财务成果, 具有重要意义。文章以武汉健民设计实施“回购+累进制考核”股权激励模型为例, 分析其关键契约要素的选择和设计, 探索该公司股权激励契约模式的有效性, 并利用其第一次公开市场回购的市场效应和后续财务表现, 验证其股权激励模型的有效性, 以期为我国上市公司股权激励模式的选择提供参考。 关键词： 契约要素; 限制性股票回购; 累进制考核; 一、研究意义 2006年, 我国股权分置改革的开展使众多上市公司意识到股权激励可以作为解决委托代理问题的良好措施, 股权激励的方式在我国逐渐发展起来。股权激励方式有以下两种:公司从股票流通市场进行回购, 会改变公司股份的归属比例;股票来源于定向增发, 会扩大公司股份规模。二者的共同之处在于, 对内可以起到激励管理层的作用, 对外可以向市场传递积极的信号。至2016年, 有超过640家公司先后采取了这种新兴的激励方式, 有效实施的方案总数达1 144个, 而采取回购方式的却只有29个, 不到有效方案总量的3%。因为程序复杂, 所以大多数公司都不选择从公开市场回购。但有的公司选择了程序复杂的回购方式进行股权激励, 且颇有成效。这些公司为什么最开始就选择了比较复杂的方式而放弃了绝大多数上市公司都选择的简单方式, 这是值得深入研究的问题。 本文基于之前学者的理论研究, 对股权激励契约合理性所具有的特性进行了补充, 并基于股权激励实施有效且具有代表性的武汉健民的首期激励进行了分析, 对于股权激励契约模式的合理适用性进行了深刻探讨, 利用事件研究法对武汉健民的市场表现进行了分析, 选择同为医药行业优秀代表企业的昆明制药作为参照样本, 利用纵向比较法研究分析武汉健民在第一次股权激励期间的财务表现。 二、案例描述 武汉健民药业股份有限公司 (A股代码:600976SH) 由著名的“叶开泰”药店发展而来, 是具有380年历史的老字号。随着我国经济的发展, 武汉健民顺应市场发展, 取得了如今中国医药业前50名的成绩。2004年武汉健民于上交所上市, 首次便发行了高达3 500万股普通股。武汉健民于2006年4月25日—5月8日完成股权分置改革, 这也是其在上市之后的重要转折点。从2007年5月8日—2010年8月12日, 武汉健民的四批流通股限售期满, 所有限售股都可以上市流通。 在2009年第三批限售股上市流通后, 武汉健民已开始着手设计股权激励方案。相比于定向增发, 公开市场回购的程序相对复杂, 对于信息披露的要求也更高一些。武汉健民激励契约的主要内容如表1所示, 契约内容是本文研究的重要内容。也就是说本文侧重于研究为什么武汉健民会弃简取繁, 放弃大多数上市公司都选择的程序简单的定向增发而采用回购的方式进行股权激励, 且在股权激励方案中设置了累进制的考核条件。 三、案例分析 (一) 武汉健民股权激励模式的有效性分析。 表2是两种限制性股票激励要素的对比情况。可以看出, 动态理念和公开信息的理念渗透于回购式限制性股权激励模式设计的方方面面, 股权契约结构合理性的特征———特殊性、平衡性、稳定性、制约性和长期性都可以体现在回购式激励模式中。 本文参照上述比较分析, 对武汉健民选择的股权激励契约模式的合理有效性进行分析。 在特殊性方面, 因为武汉健民是成长性较强的公司, 并且十分重视二级市场的评价, 要想向股票市场传递积极的信息, 因此选择了限制性股票激励模式。在平衡性方面, 武汉健民的激励对象为总裁班子成员及核心技术人员, 无公司独立董事、监事, 无持股5%以上的主要股东和实际控制人, 也无持股5%以上的主要股东或实际控制人的配偶及直系近亲属。这符合股权激励契约模式的初衷, 即奖励公司核心人员, 将激励效用最大化。在制约性方面, 从表2的六个方面都可以看出武汉健民将会计指标和市场价值指标相结合动态设计的理念, 使激励更加细化具体, 符合实际。在稳定性方面, 公司通过设置一年的限售期以避免管理层在公司市场表现特别好的时候卖出股票, 使二级市场怀疑公司本身价值浮高, 造成股价波动, 使股权激励形成的良好效果大打折扣。对于武汉健民而言, 首期解锁的最高比例为60%, 相比可以一次解锁的条件, 具有极大的缓冲作用, 能够维持市场稳定。在长期性方面, 武汉健民把2009—2011年作为一个考核周期, 使激励条件能够在较长时间内