人力资本、财务资本和资本结构理论的再认识研究.pdfVIP

人力资本、财务资本和资本结构理论的再认识 张 娟 (南京大学会计学系，南京江苏省210093) iani＆Mi1 let提出的删理论，基本上是 【摘要】 现代资本结构理论始于1958年Modigl 以财务资本为研究对象。其后40多年里，社会已经从工业经济向知识经济时代迈进，人力资 本的重要性凸现，咨询、高新技术等人力资本较为密集的公司大量涌现。但是，资本结构文 献中占主导地位的部分仍是围绕财务资本进行，在解释人力资本较为密集的公司时难免会捉 襟见肘。本文认为，适应知识经济时代的资本结构应该既包括财务资本(主要是股权资本和 债权资本)又包括人力资本，并以原有财务资本结构的研究为基础，通过引入人力资本变量 拓宽现代资本结构的内涵，构造债务、股权和人力资本三者之间相互关系和作用的数理模型， 由此得出衡量最优资本结构的新标准． 【关键词l财务资本；人力资本；资本结构 一、引言 财务与投资管理》，当时社会正处于工业经济时代，财务资本对企业而言举足轻重，删所描 述的资本结构概念自然也就是以财务资本为中心的。…其后约40年里，大量学者从不同角度 对删在该文中提出的资本结构无关论进行修止，形成丰富的资本结构研究文献，Harris． 但笔者发现，这些研究主要是同绕财务资本，讨论财务资本经组合配置形成的不同结构对资 本成本、利益冲突、财务风险以及股东财富等的影响。 然而，同样在这约40年的时间里，社会从工业经济时代迈进知识经济时代，其重要特征 之一就是企业中人力资本的作用凸现，逐步成为与财务资本并重的关键要素。1996年经济合 Economy)这个概念，在认可知识经济时代到来的同时，也确定了人力资本的重要性。1999 年和2001年，Watson Wyatt全球人力资本咨询机构两次对加拿大、欧洲和美国750家企业的 调有都表明，在人力资本高的公司，平均股东收益是人力资本低的公司的近3倍。2002年Ⅱ Index)提高1％能 太区人力资本指数研究报告也显示，人力资本指数HcI(HumanCapital 够使股东价值提高78．4％。遵循经济发展规律，现有以财务资本为中心的资本结构理论必然 受到重火挑战。大量的实证研究已经表明，以财务资本为中心的资本结构理论在解释咨询、 高新技术等人力资本较为密集的公司时捉襟见肘。著名财务学家Myers和Zingales已经意识 到这一问题，并提出视企业为财务资本与人力资本共同的投资组合已是企业财务理论研究刻 不容缓的任务，151所以说，适应知识经济时代的资本结构应该既包括财务资本(主要是股权资 本和债权资本)又包括人力资本。本文正是在此方面的一个尝试，以原有财务资本结构研究 为基础，通过引入人力资本变量拓宽资本结构的内涵，构造探讨债务、股权和人力资本三者 4ll 之间相且关系和作川的数理模型，由此得出衡量最优资本结构的新标准。 二、文献回顾 从1958年胁无关论至今，资本结构理论以财务资本为主要对象，通过不断放松删理论的 完全市场假设，引入税收、}杵在破产成本、代理成本与信息不对称等冈素，不断修正最优资 offModel)、激励理论(incentive 本结构的判断标准，这些研究主要分为权衡理论(Trade information theory)、信息不对称理论(asymmetrytheory)和控制权理论(control theory)，其结论见表l。 表l 财务资本结构理论的主要观点 企业价值最人化 债务 股权 代表理论＼ 汰 姗理论(有公司税) 成本较低和利息节税优赞 成奉较高 债务达到100％时 权衡理论 债务越多，破