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全球视角下的人民币汇率问题 全球视角下的人民币汇率问题 浙江工商大学金融学院 课题组1 经济学是一门具有强烈应用性的学科，学者们在研究中不可避免地会带有本身的价值倾向。由于人民币汇率涉及国家利益，汇率政策更是全球经济博弈的核心问题,对其研究和讨论更暴露出各国的利益动机和研究者的价值偏好。发达国家的研究者从经典的汇率理论出发，根据中国持续双顺差的状况，普遍认为人民币应该升值，人民币的汇率形成机制应更具弹性。对于这一主流倾向，中国学者的研究视角主要侧重于与发达国家的经济关系，其保持汇率稳定的论据显得相对薄弱。本文试从经济和金融全球化的视角，从全球国际收支失衡入手，探讨现行国际货币体系的内在矛盾，分析不对称的国际货币体系下全球国际收支失衡的原因，指出人民币升值本质上是不对称国际经济和货币体系所导致的全球国际收支失衡的反映，提出在全球政治和经济博弈中，人民币汇率应该和可以采取何种对策。 本文的第一部分首先分析当前全球国际收支失衡的特征，并以新特里芬悖论揭示当前国际货币体系的内在矛盾，指出在不对称的国际货币体系下，全球的国际收支失衡，特别是美国的国际收支失衡具有结构性和制度性的特点，汇率对大三角的国际收支调节无效，东亚国家低汇率，高储备政策是基于金融脆弱性的安全性政策，是金融全球化的直接后果，人民币汇率问题必须考虑当前国际货币体系的内在矛盾。本文的第二部分以贸易收支、失业率和物价水平为损失函数，以汇率为外部变量，构建了一个汇率政策动态博弈模型，得出了大三角间存在纳什均衡解，但必须以日元的大幅度升值为条件，中国与大三角间不存在纳什均衡解，人民币升值将提高大三角的损失函数的结论。本文的第三部分则从国际本位货币寡头垄断市场和发展中国家间完全竞争市场结构出发，从人民币的均衡汇率、购买力平价、劳动生产力平价等多个角度估计人民币对美元的汇率水平，并与东南亚国家的长期购买力平价的相对水平进行比较，得出人民币对美元存在升值条件，但在于发展程度相同的东亚国家竞争中，不具备升值可能性的结论。第四部分则在总结以上研究的基础上，提出人民币汇率的政策建议 一、全球国际收支失衡分析 （一） 全球国际收支失衡特点 9.11以后，随着美国经济的衰退，原被美国经济繁荣所掩盖的国际货币体系结构性和制度性危机日益显现。当前，全球国际收支失衡首先表现为美国的持续性经常账户逆差。1995年，美国的经常账户赤字仅为700亿美元，至2000年达到3560亿，2002年为4220亿，2003年更接近占GNP5%的必须调整的经验临界值，达到5307亿美元。为了弥补经常账户逆差，美国不得不依靠资本的输入，至2003年底，美国的净债务已超过了2万亿美元；其次，美、欧、日大三角间无法象80年代一样相互吸收冲击，国际收支的调节机制，特别是汇率调节机制严重失灵（图1）。欧盟的进出口状况更受经济景气状况的影响，受汇率变动的影响相对较小。90年代中期后，在美国经济带动和货币大幅贬值的影响下，欧盟经济经历了持续的高增长，2000年达到了GDP增长3.6％的高峰，然后出现了衰退，2003年仅为0.6%，其中德法两国几乎是零增长。从进出口看，1997年，欧盟的贸易顺差高达1630亿欧元，1999年后逐步下降，2000年仅为500亿。但随着经济衰退，在欧元相对贬值的条件下，贸易顺差又呈增加趋势，2002和2003年分别达到1600和1450亿欧元。显然，经济衰退中的欧盟无法吸收美国国际收支不平衡的冲击。从日本的情况看，由于日本泡沫经济的破灭，经济基本面的恶化，近10年，日本经济一直处于零增长状态。日元汇率在1995年春天达到最高1美元等于80日元后，逐步走低，亚洲金融危机后曾一度跌到130日元，后又回升到110左右。但日元汇率的变动对日本的经常账户状况似乎没有影响，90年代中期后，顺差已跃上千亿美元，且对美国贸易长期处于出超状态。日本国内经济状况越差，其对外部顺差的依赖性就越强，就越难以适应美国国际收支调节的要求；最后，全球国际收支的失衡还表现为东亚国家成为经常账户顺差国和全球主要国际储备地区，呈现出风险转换特征。从国际收支状况看，危机前的95-96年，除中国和日本外，东亚有280.5亿美元的经常账户的逆差，1999-2003年，经常账户盈余保持在约900亿美元的水平，加上中国和日本的经常账户盈余，东亚地区的经常账户顺差超过2000亿美元（表1），国际储备也占到全球储备的一半。高额储备使东亚资本流动呈风险转换特征，即东亚国家购买高质量美国、欧盟和日本政府以及机构的证券，而出售实物资产、股权、中低质量的债券（BIS，2003）。东亚资本流出入不仅体现在风险的不对称性，而且涉及不同的投资对象。流入到东亚的资本一般是投资私有部门的私人资产，而东亚资本输出的主体是政府和银行。以美国为核心的国际金融