股权分置改革中的投资者市场反应研讨.pdfVIP

第14卷 专辑 中国管理科学 Issue V01．14，Special 1 ChineseJournalof Science 2006 2006年0月 Management October， 文章编号：1003—207(2006)zk一0285—04 股权分置改革中的投资者市场反应研究 吴文锋，徐晓慧，吴冲锋 (上海交通大学安泰经济与管理学院，上海 200052) 摘要：本文以165家股改公司为样本，采用事件研究方法分析了股改对价方案推出和实施过程中的市场反应。并 回归分析了市场反应的影响因素。结果发现，从整体上看市场对股改的反应是正面的，并且随着股改的深入，市场 开始更为理性地接受股改的事实，并在方案实施中快速反应。对价方案的好坏只在短时间内影响股价，而从股改 前后1个月看，对价方案就没有显著影响，而投资者更关心净资产收益率等公司基本面因素。 关键词：股权分置改革；对价方案；市场反应 中图分类号：F830．9 文献标识码：A 还不多。本文从市场角度来探讨投资者在股改进程 1 引言 中的市场反应，关注市投资者对股改对价方案的认 股权分置是我国股市的特有现象，股权分置改 可程度及其变化情况。 革(以下简称“股改”)更是历史创新。国内对股权 2数据样本和实证方法 分置及其改革的合理性问题进行了一些讨论。丁志 国等(2006)认为，短时问内解决股权分置问题，对2．1数据样本 于非流通股东而言最为经济p1。吴立范(2005)、张股权分置改革的试点工作在2005年4月29日 卫星(2005)、谢仁寿(2006)等探讨了对价方案的合宣布开始，截至2005年12月初共有165家上市公 理性问题，指出目前对价方案还有待进一步完 司完成股权分置改革。我们以这165家公司为研究 善[4,6,7J。项剑(2006)则从法律角度讨论了股权分对象。表1是整个样本的基本情况。本文的数据来 置改革中的协商机制问题”1。 源于天相数据库和万德数据库。 由于不存在股权分置现象，国外文献没有直接 表1样本基本情况 讨论这一问题。但中国的股权分置与国外的类别股 票(dual—class)有一定的相似之处。国外一些学者 对类别股票统一时支付对价的现象进行研究，认为 对价的多少体现了流通权的价值。Bigelli(2004)发 现，由于缺乏合理的补偿方案，统一股权可能成为对 有投票权的股东的一种侵占手段¨1。Dittmann和 2．2 实证方法 Ingolf(2003)研究表明在股权统一过程中，整个公司 我们先采用事件研究法分析股改进程中的投资 的市值上升，两类股东都获得不同程度的收益，说明 者反应。为完整反映整个股改过程中的市场反应情 股权统一并非是零和游戏，如果对价方案得当，两类 况，本文考虑两个事件。一是公布正式股改方案 股东可以双赢旧1。 (修改方案)：考虑到投资者在公布初步方案时就会 现有文献主要还是讨论股改合理性问题，而从 做出反应，所以时间窗口选择30天，这样可包含投 投资者角度来实证研究股改进程中的市场反应文章