恒生指数和沪深300股指期货套期保值效果对比研讨.pdfVIP

2012年第4期 青所完 总第338期第31卷 恒生指数和沪深300股指期货 套期保值效果对 比研究冰 贺 鹏 杨招军 摘要：本文利用OLS、ECM、ECM—GARCH~型对沪深300股指期货和恒生指数期货的最优套期保值 率进行了估算，并在风险最小化框架下对它们的套期保值效果进行了对比研究。结果发现：无论是哪种股 指期货，不考虑期现货间存在的协整关系会使估算的最优套期保值率偏高，影响套期保值效果；其次是虽 然在样本 内外，沪深300股指期货的套期保值效果比恒生指数期货的好，但是沪深300股指期货套期保值 效果的稳定性比恒生指数差。此时，ECM—GARCH和OLS模型分别为样本 内外投资者利用沪深300指数 期货进行套期保值时的最佳选择；对于恒生指数股指期货，最优模型是ECM。 关键词：套期保值效果；最优套期保值率；股指期货 JEL分类号：GIO，C51，C13 一 己I吉 、 -JI 自从中国首只股指期货合约——沪深3O0股指期货合约~2OlO年4月 16日正式上市交易以来，发展 迅速，远优于其他股指期货合约初期发展的情况。中国金融期货交易所统计数据显示：截~2011年2月， 沪深300股指期货合约的累计成交量已经达到5319．87万手(见图1)，合约的成交额突破47．93万亿元，并且 衡量短线交易活跃程度的成交持仓比也有了显著下降，表明入市参与股指期货套期保值交易的投资者越 来越多。 作者简介 杨招军：博士，湖南大学金融与统计学院数量经济学专业教授、博士生导师，研究方向为数理金融、公司金融与 期权定价。 贺鹏：湖南大学经济与贸易学院应用经济学硕士研究生，研究方向为金融工程与风险管理。 ·基金项 目：国家自然科学基金项 目《部分信息消费效用无差别定价和风险对冲研究》。作者感谢匿名审稿人的 建议 ，文责 自负。 恒生指数和沪深300股指期货套期保值效果对比研究 8 7 6 5 4 3 2 1 O 0 O O 0 0 0 0 O 0 O O O O O O 0 O O O 0 O O O O O O O O O O O O O O O 0 0 0 0 0 0 0 O 0 O O O O 图1 沪深300股指期货合约的月成交量 注：数据来源于中国金融期货交易所(http：／／www．cffex．tom．cn／)。 作为期货产生的初始动力，套期保值功能的关键是最优套期保值比率的计算，即针对持有的现货头 寸，需要购买多少张期货合约来对冲持有现货头寸的风险。在2O世纪60年代以前，由于对期货套期保值 问题研究比较少，更不用说准确计算最优套期保值率，致使投资者利用期货对现货进行风险对冲时，都是 通过购买和现货数相等的期货合约(最优套期保值率为1)规避持有现货头寸的风险。但是这样做不仅会增 大投资者的套期保值成本，还不能最有效地对冲持有现货头寸的风险，因此依此制定的套期保值策略不是 最好的。鉴于此，为了探求能准确估算最优套期保值率、最大限度对冲现货风险的方法，在6O年代后期开 始兴起对期货套期保值问题的研究。 Johnson(1960)~DStein(1961)率先基于证券投资组合理论，系统性的阐述了期货的套期保值理论并定义 了最优套期保值率。Ederington(1979)便以美国国债期货为研究对象，开创性地利用OLS(最小二乘法)模型 估算最优套期保值比率并估算了对应的套期保值效果，结果表明：根据OLS模型计算的最优套期保值率， 较之简单套期保值法(最优套期保值率为1)节约了套期保值的成本，并且套期保值效果也得到很大的改 善。渐渐地，对套期保值问题的研究成为期货市场投资者关注的焦点。 然而，随着现代计量经济学的发展，学者们发现：在用OLS模型估算最优套期保值率时，存在 以下三个 缺点：一是基于OLS模型回归得到的残差不满足线性回归模型的基本假设，存在 自相关性。