控制权收益悖论与超控制权收益3-经济研究.PDFVIP

2007 年第 2 期 控制权收益悖论与超控制权收益 ———对大股东侵害小股东利益的一个新的理论解释 刘少波 　　内容提要 :现有文献将控制权收益定性为大股东对中小股东利益的侵害 ,这一定性扭 曲了大股东侵害的实质 ,导致了一系列无法解释的理论和现实问题 。本文对现有研究中 关于控制权收益和大股东侵害的理论作出了修正 ,指出并论证了控制权收益是控制权成 本的补偿 ,是控制权的风险溢价 ,它的实现载体是控制权作用于公司治理绩效改进所产生 的增量收益 ,它与大股东侵害无关 。本文进一步提出超控制权收益这一新概念 ,对其内涵 和外延及其与控制权收益的本质差异作出了界定和分析 ,解构了大股东的利益结构 ,指出 大股东侵害的实质是攫取超控制权收益 。在此基础上 ,本文对大股东侵害小股东利益作 出了新的理论解释 。 关键词 :控制权收益 　超控制权收益 　大股东侵害 　公司治理 一 、引　言 早期的公司治理理论关注的重点 ,是在股权高度分散下股东与经理之间的利益冲突问题 , 目的 在于寻找一套激励兼容的制度安排 , 以实现股东利益最大化 。20 世纪 90 年代以来兴起的“法经济 学”,则试图揭示大股东与小股东的利益冲突 ,这一冲突主要表现为大股东对小股东利益的侵害 。 在相关的研究中 ,大股东对小股东侵害的产生 ,基于两个前提 ,一是大股东为谋求 自身利益的 ( ) 最大化具有侵害小股东的天性 李增泉等 ,2005 ,二是大股东因掌握控股权而对公司具有控制权 。 ( ) 大股东侵害小股东利益的方式是利用对公司的控制权谋求收益 Grossman and Hart ,1988 。Johnson , ( ) ( ) La Porta et al 2000 将控股股东获取控制权收益的行为比喻为“隧道效应”tunneling ,意即以隐蔽的 ( ) 方式掏空公司 。La Porta ,LopezdeSilanes ,Shleifer 和Vishny 2000a , 以下简称LLSV 发现 ,这种现象在 许多国家非常普遍 。LLSV ( 1999) ,Claessens et al (2002) 发现 ,在控股股东的控制权与其现金流权发 生分离且分离程度越高时 ,大股东侵害小股东利益的欲望就越强 ,侵害程度就更加严重 。 LLSV ( 1997 , 1998 , 1999 ,2000a ,2000b ,2002) 的一系列研究从法律保护的角度 ,解释不同国家资 ( ) 本市场发展和大股东侵害小股东状况的差异 ,认为在法律保护相对完备的国家 如英美法系国家 , ( 大股东对小股东的侵害相对较弱 ;反之 ,在法律保护缺失或较弱的国家 如大陆法系国家及其他国 ) 家 ,这类现象就相当普遍且严重 。之所以如此 ,原因在于法律制度可以约束大股东的剥削手段并 给外部投资者提供保护 。同时 ,在法律保护较弱的国家 ,如果股权高度分散 ,外部投资者的权益则 更容易为内部人所侵害从而更没有保障 。 按照现有研究对控制权收益的定性及其与大股东侵害的关系