2018年华创债券信用策略报告：幸福的烦恼.pdfVIP

证券研究 幸福的烦恼——2018年华创债券信用策略报告 2018年1月 华创债券2018年投资策略会 李俊江 固定收益分析师 S0360517090001 电话 邮箱：lijunjiang@ 本报告由华创证券有限责任公司编制 报告仅供华创证券有限责任公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。报告信息均来源于公开资料，华创对这些信息的准确性和完整性不作任 何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。 请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 CONTENTS 目录  一、市场回顾：阴跌下的17年  二、监管大周期和供给刚性，信用利差仍将走扩  三、城投债：小心驶得万年船  四、产业债：业绩为王时代，关注周期和成长白马  五、幸福的烦恼 SECTION 1 市场回顾：阴跌下的17年 1.1市场回顾：阴跌下的17年 4月金融监管趋严 ，赎回压力明显上升 ，叠加信用债供给赶在430之前集中放量 ，局部民企风险爆发 ，信用债 收益率持续上行。6月中上旬受央行维稳资金面和监管放缓预期等利好 ，同时机构也有做收益动力 ，抢跑行情 下债市回暖明显 ，低评级收益率回暖幅度和持续时间明显好于高评级 ，高等级行情持续到6月底 ，低等级行情 持续到7月底。 三季度利率债震荡 ，7-8月信用债收益率小幅上行 ，9月信用债出现一定配置需求 ，收益率有所下行。但进入 四季度 ，监管预期强化、经济基本面韧性依旧、海外货币政策收紧、新增几起违约事件等导致信用利差震荡 向上至年内高点。 17年全年信用债收益率震荡上行 四季度信用利差震荡向上，已回至年内高点 资料来源：wind ，华创证券 资料来源：wind ，华创证券 1.2新增违约低于预期，但危机重重 17年共发生50只债项违约 ，涉及20个发行人 ，其中华盛江泉、弘昌燃气、五洋建设、丹东港、亿利资源、保 千里为新增主体 ，大部分符合市场预期 ，但需要关注以下两点： 1、万达、宏桥等风险事件导致地产和有色行业信用利差波动较大 ，有时候会比较往复。 2、爆发山东西王齐星互保事件 ，17年新增违约均为民企 ，市场对民企违约风险担忧程度明显上升 ，低评级 主体信用利差走扩幅度明显大于高评级。 17年新增违约主体 低评级主体信用利差走扩幅度大于高评级 资料来源：wind ，华创证券 资料来源：wind ，华创证券 SECTION 2 监管大周期和供给刚性，信用利差仍将走扩 2.1金融监管落地，信用债需求扶不起墙 17年金融监管趋严的势头非常明显 ，从治理金融乱象到 16年和17年存单为王 存单管理、银行流动性、公募基金流动性具体领域 ，从 银行资产端到银行负债端再到全局性的资管行业新规 ， 监管已经蔓延到整个同业链条。 金融监管趋严的后果是 ，前几年过度依赖同业链条和 乱加杠杆的债券大牛市不在 ，市场会经历惨痛的调整期 ， 而且相比于利率债 ，金融监管趋严对信用债的负面冲击 资料来源：wind ，华创证券 会更大 ，也会更持久。 近年信用债和利率债净发行规模 17年以来资管规模增长乏力 资料来源：wind ，华创证券 资料来源：wind ，华创证券 2.2去年信用债发行骤降，已到极限 17年信用债发行骤降 17年信用债发行骤降 ，全年一级发行规模环比下 滑36%至5.39万亿 ，净融资规模由16年3.06万亿降 至0.07万亿；同时取消发行或发行失败案例增多 ， 其中4月、8月和四季度是高发期。 从内部行业来看 ，17年信用债净融资0.07万亿中 城投债净融资0.57万亿、多元金融0.15万亿、地产 0.12万亿 ，而电力-0.28万亿、