美国的非传统货币政策_文献述评_董昀.pdfVIP

董昀、郭强、李向前 美国的非传统货币政策：文献述评 : 美国的非传统货币政策：文献述评* 董 昀 郭 强 李向前 〔摘 要〕2008 年爆发的金融危机导致美国经济形势急剧恶化。 在联邦基金利率接 近于零的情况下，美联储不得不依靠非传统货币政策来稳定宏观经济。 本文在梳理相关 文献的基础之上，力图厘清美联储的两大非传统货币政策工具——— 前瞻指引与量化宽松 政策的概念内涵、演变脉络与传导机制，分析非传统货币政策对美国金融市场与宏观经 济产生的影响，并指出非传统货币政策的实施给美联储信誉、美国金融市场波动、劳动力 市场运行和宏观经济走势带来的一些潜在风险与挑战。 关键词：非传统货币政策 量化宽松政策 前瞻指引 分类号： JEL E50 E52 E58 在一般情况下，美联储通过调控银行间市场流动性与加强信息沟通，来影响联邦基金利率，进 而调控宏观经济。不过，在2008 年金融危机爆发之后，美国的批发金融市场出现流动性紧缩，零售 金融市场出现动荡，从而阻碍了货币政策的有效传导。此外，货币政策操作还受到零利率下限的约 束。 在这种情况之下，美联储不得不倚重一些非传统货币政策工具，以期恢复金融市场功能、刺激 经济复苏。但是，学术界与决策层对非传统货币政策有效性的研究，尚缺少坚实的理论基础与明确 的实证结论。 本文以近年来美联储的公开报告和国外学术文献为主线，旨在描述美联储非传统货 币政策措施的出台背景，阐明两大非传统货币政策工具的特性与差异，提供支持非传统货币政策 操作的理论依据和经验证据，并指出这些政策措施带来的一些潜在风险，从而为学术界深入研究 美国非传统货币政策提供初步的线索和素材。 本文结构安排如下：第一部分介绍非传统货币政策的现实背景与理论内涵；第二部分阐释美 联储非传统货币政策的传导机制；第三部分分析非传统货币政策对美国金融市场与宏观经济产生 的影响；第四部分指出非传统货币政策带来的一些潜在风险；第五部分是评论性小结。 一、非传统货币政策的来龙去脉 （一）实施非传统货币政策的现实背景 就发达经济体的货币政策目标而言，如果说 世纪 年代是狭义货币时代， 年代是汇 20 80 1990 率钉住制时代，那么 2008 年经济危机爆发之前的十年是通货膨胀目标制时代（张晓晶和董昀， 2013 ）。 21 世纪初期，美联储实施货币政策框架的基本思想是：一个目标——— 稳定的通货膨胀，一 项工具——— 联邦基金利率；由于联邦基金利率远高于零，故而具有充裕的调整空间，足以应付一般 的外部冲击。 更准确地说，正常时期，在美国主流经济学家看来，稳定的产出缺口与稳定的通货膨 胀高度相关，如果中央银行制定正确的政策利率规则，就可以实现低而稳定的通货膨胀，从而实现 宏观经济稳定的目标。 * 董昀，中国社科院金融研究所，副研究员；郭强，天津财经大学经济学院，博士后研究人员，金融系讲师；李向前，天津财经 大学中国滨海金融协同创新中心，教授。 100 年第 期 金融评论2015 5 在宏观经济学中，企业扩大规模、家庭购买住宅等重要支出决策取决于市场主体对长期实际 利率的预期。运转良好的市场套利环境可以保证实际和预期的短期利率变化沿着国债收益率曲线 传导，这使得长期名义利率与短期名义利率具有明确、稳定的关系，美联储调控联邦基金利率，就 相当于调控长期名义利率，在商品价格和工资的“名义刚性” 的前提条件下，名义利率的变化会引 致实际利率的相应变化，从而影响市场主体的实体经济决策。 2007 年夏天出现的信贷市场混乱与资产价格下跌现象，严重损害了金融市场运行，破坏了良 好的套利条件，使得联邦基金利率变化影响长期利率