利率汇率与股关系的BVAR研究.PDFVIP

利率、汇率与股市关系的BVAR 研究 曾昭法 胡春杰 （湖南大学金融与统计学院 ，湖南省长沙市，410006 ） 摘要：在人民币国际化和利率市场化改革不断向前推进的背景下，研究人民币汇率与利率之间的动态关系 及其对股市的影响具有重要的现实意义。本文通过建立沪深300指数、人民币兑美元汇率、上海银行间同业 拆借利率三者之间的BVAR模型进行实证研究，结果表明：我国的外汇市场、货币市场与证券市场三者之 间存在长期稳定的协整关系，但三者之间的联动性较弱，证券市场是货币市场的单向格兰杰原因，并且变 量之间的作用有较长滞后效应；利率与汇率之间的脉冲响应及格兰杰因果检验结果均不显著，且二者对沪 深300指数的交叉影响也比较微弱。 关键词：人民币国际化；利率市场化；BVAR 模型；交叉影响；脉冲响应函数 中图分类号： F8 文献标识码：A 一、引言 随着亚投行的设立和中国一带一路、丝绸之路的逐步推进，人民币国际化顺理成章成为 中国“走出去”战略的敲门砖。然而，很多学者从理论和实证两方面验证：利率市场化是人 民币国际化的必要前提。因此，在人民币国际化、利率市场化的大背景下，作为中国经济“晴 雨表”的股票市场将面临更严峻、更复杂的利率和汇率风险。汇率市场化的本质在于完善人 民币汇率形成机制、增加人民币汇率弹性，并使之更加真实地反映外汇市场的供求状况。利 率市场化则要求微观市场主体自主决定利率水平，降低政府管制程度，其内容主要包括利率 决定、利率传导、利率结构和利率管理等方面的市场化。事实上，汇率和利率并不是两个完 全独立的变量，二者之间存在着复杂的相互影响关系。同时，对于它们之间关系的研究随着 中国经济转型、人民币国际化和金融改革的推进不断深入。自2008年9月金融危机爆发到2015 年这段后金融危机时期，人民币兑美元汇率以2014年初为分界点经历了先大幅升值又严重贬 值的过山车现象，同时中国政府收紧了汇率的波动幅度，并频频调整法定存款准备金率以刺 激经济，仅在2011.1-2015.8的时间区间内，就对存、贷款基准利率进行了10次调整，而股 市也出现了从牛市到数次“股灾”的剧烈波动现象。因此，在我国金融市场化改革不断向前 推进的背景下，研究人民币汇率与利率之间的动态关系及其对股市波动的影响具有重要的现 实意义。 目前国内外对利率、汇率、股价指数三者之间关系的研究并不多见，尤其将三者纳入一 个模型框架分析的就更少，多数研究重点在三个变量间中的某两点之间关系上。关于利率和 股市关系的研究中，周亚玲（2015）对上证指数、深成指数与全国银行间同业拆借利率的加 权平均数进行了Granger因果检验和OLS回归，结果发现利率对股市产生了负向影响，但并不 显著。王宏伟(2011)认为基准利率对股市的干预是不确定和有限的，短期利率变化与股市波 动存在明显的关系，但并不总呈负向关系；关于汇率和股价关系的研究中，张碧琼和李越 (2002)利用1993年到2001年的逐日数据,采用两变量向量自回归模型(VAR)和自回归分布滞 后模型(ARDL),结果发现人民币汇率与沪深两市A股综合指数之间存在长期关系,与香港恒生 - 1 - 指数之间存在短期关系。李泽广和高明生(2007)利用我国汇率体制改革以来的数据,运 用VAR模型发现我国股票价格和汇率之间存在比较稳定的协整关系和双向因果关系。关于利 率和汇率关系的研究中，理论研究中比较经典的是凯恩斯的利率平价理论、蒙代尔和弗莱明 的蒙代尔-弗莱明模型。实证研究中杨林( 2011)通过格兰杰因果关系检验与VEC模型发现， 人民币利率与人民币汇率之间存在双向因果关系，且长期的联动效应要大于短期的联动效 应，利率对汇率的影响要大于汇率对利率的影响。董甜甜、丁伟华和杨东星（2012）的研究 结果均显示：人民币实际利率与我国外汇汇率间的联动性较弱。 关于利率、汇率与股票价格三者之间关系的研究中，魏佳、荆雯、杨昆元（2012）运用 VAR模型、VEC误差修正模型和方差分解等方法进行实证研究，结果表明人民币汇率和存款基 准利率对于股票价格指数均有不同