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好未来 （TAL.N） 分析报告 2016 年12 月20 日 首控基金研究 目录 一、 K-12 教育培训行业：趋势明显，潜力巨大 4 1.1 K12 阶段教育至关重要，课外培训重要性日渐提升 4 1.2 巨大存量叠加二胎政策，扩大市场空间 5 1.3 人均富裕程度提高，家庭投入课后培训费用上涨 7 1.4 学生人数，参培率，人均课后培训费用三因素支撑市场空间增长 8 二、 好未来：标准化教研，精细化运营，教育质量为先 9 2.1 培优小班模式 9 2.2 三大核心体系：标准化课程体系，精细化管理体系，高效教学反馈体系.. 10 2.3 “野蛮扩张”时代过渡为 “管理扩张”时代 13 三、 财务运营数据分析 14 3.1 学费回调，单体生源数强劲上升，盈利能力稳定 14 3.2 成本分析：小班模式培训机构与一对一模式培训机构 15 四、 风险提示 16 4.1 市场竞争加剧风险 16 4.2 扩张有效性风险 16 图表 1、中国应试教育机制 5 图表 2、美国常春藤联盟录取率 4 图表 3、2015 年各阶段学校数量（所） 5 图表 4、2011-2015 年中小学人数（百万）6 图表 5、2011-2015 年中小学教职工人数（百万）6 图表 6、 “二胎政策”对新生人数影响（万人）7 图表 7、全国人均可支配收入中位数（元）7 图表 8、课后培训费用支出（元）8 图表 9、各学科参培比例8 图表 10、2015 年 K12 阶段各年级实际及名义师生比 10 图表 11、 “大后台，小前台”的标准化课程体系 11 图表 12、好未来上市后学习中心数量 12 图表 13、家长对 K12 课外培训机构选择因素 12 图表 14、 好未来近几年净利率及营业收入（人民币百万） 13 图表 15、好未来入驻城市数量，学习中心数量 14 图表 16、 好未来单学员收费趋势 14 图表 17、 单体学习中心学生人数 15 图表 18、 近年来好未来毛利率，净利率 15 图表 19、成本分析：好未来VS 学大教育 16 表格 1、K12 课后培训市场容量预测9 一、 K-12 教育培训行业：趋势明显，潜力巨大 K-12 来源于美国教育系统对基础教育简称，完整周期包括幼儿园1 年，小学5 年，初 中3 年，高中4 年的体制，与中国的K-12体制略有不同。中国基础教育可分为三阶段，小 学，初中和高中。其中义务教育阶段为6 年小学，3 年初中。高中属于非义务教育阶段，为 3 年制，包括普通高中，职业高中，中等专业学校，技术学校等。 1.1 K12 阶段教育至关重要，课外培训重要性日渐提升 “淘汰”体制使K12 教育成家庭重中之重：国际K12 始于幼儿园，而中国K12 始于小学 阶段，一定程度上说明了中国应试教育的特殊性。在中国，幼儿教育以寓教于乐为主，主要 目的是让幼儿在安全的环境下开心的度过童年。中国淘汰式应试教育体制的高压开始于小 学，并逐步上升，K12 阶段的教育具备不可逆性，对于学生，家长甚至家庭都至关重要。 国内高考压力远高国外：中国每年7000 万考生，最终考入“一本”高校的学生仅约为 9%。北京考生进入清华北大的压力在全国各省份中相对最低，北京2015 年共有6,8 万考生， 而中国处于全球排名前100 的清华北大只统招356 人，录取率仅为0.5%。美国常春藤大学 联盟中的名校录取率远高于中国名校录取率。哈佛大学本科的录取率约为 6%，耶鲁大学的 录取率约为6.7%。 图表 1、美国常春藤联盟录取率 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% 哈佛大学 耶鲁大学 哥伦比亚大学 普林斯顿大学 布朗大学 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源：中国教育在线、首控基金 中国优质教育资源稀缺，名校竞争压力大，以分数为核心入取要素的筛选标准使得应 试能力强的学生才能享受社会更优质的教育资源。贯穿 K12 的小升初，中考和高考成为三 道分水岭，淘汰制的考试机制迫使学生不断提高应试能力。体制内教育具备标准化，统一化 和系统化的教学