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第一章：全球母基金(PE-FOF)行业发展现状海外PE-FOF市场1．1、海外PE-FOF募集与退出私募股权FOF通常投资于10至30支直投基金。第一支FOF诞生于1978年，它目前已经成为私募股权投资的主流趋势。据统计，2006年全球私募股权基金资产总额的38%(约5000亿美元)由FOF管理，这一比例是第二大资金来源——公共养老金的两倍。下图显示了2003—2015年底PE-FOF发起情况，从图1中可以看出，PE-FOF从2003年开始有一个快速增长，在2006年达到顶峰，2007年受到次级债危机的影响有所减缓。到2011年又有所增长。而在1996年的起步阶段，FOF募集金额大约只有10亿美元。图1 2003—2015年PE-FOF发起情况数据来源：Preqin?根据全球私募股权投资数据库Preqin的统计，2005-2015年发行并已产生投资收益的(IRR)的基金497只PE-FOF中，与其发行当年的其他PE-FOF相比，排名前1/4的PE-FOF有146只。随着时间的推移，金融危机对PE市场的影响从抑制冲击转变为促进发展，PE市场逐步回暖。对于近几年新发行的基金，由于时间周期较短仍未完全退出，故净IRR中可能包含未退出资产的估值部分，因此存在一定浮盈。图2金融危机以来，优质PE-FOF的平均净IRR持续上升数据来源：Preqin，诺亚研究注：横轴日期为基金发行时间，净IRR是截至2015/11/4的最新数据，根据已退出现金流和未退出资产的估值计算;2012年以后发行的基金，由于发行时间较短，数据库暂不提供净IRR。表1中所列的PE-FOF是这146只基金中，IRR(内含报酬率)排名前十的基金。其中有三只由Asia Alternatives Management(亚洲另类投资资产管理公司)发行，Industry Ventures(产业风投)发行的一只专户和一只集合计划基金，以及Weathergage Capital(优势资本)发行的两只专户基金均位列前十。这体现出优质FOF管理人在投资水平和业内资源方面的优势，使他们的业绩稳定在较高水平。表1　2005-2015年全球TOP10 PE-FOF注：这里的专户指一对一专户;净内含报酬率根据已退出的收益和未退出资产的估值计算得出。数据来源：Preqin，诺亚研究1.2、海外PE-FOF的主要参与机构海外PE投资的参与者以机构为主，其中公共养老金、私人部门养老金和政府基金的投资占比排名前三。从国外经验看，西方主要国家在1975-1992年间，保险公司的产险综合赔付率超过100%，承保盈利率大都亏损，但是得益于投资业务的成功运作保险公司的综合盈利率却能保持正向增长。保险机构的资产管理职能逐步综合化，相关业务日益成为公司的重要利润来源。根据Preqin的数据，保险资金是全球私募股权投资的第四大投资者，占私募股权投资份额的10%，仅次于私人部门养老金和政府基金。图3 私募股权投资的投资者占比数据来源：Priqin，诺亚研究很多国际金融机构都拥有自己的私募股权投资部门，包括UBS、巴黎银行、巴克莱银行、花旗集团、汇丰银行以及荷兰ING集团、美国国际集团(AIG)等全球排名前列的银行和保险公司。私募股权投资部门一般隶属于另类投资部(Alternative Investments)或本金投资部(Principle Investments)。1PE-FOF的设立流程：投资于私募股权基金的FOF本身是一种基金，其设立过程与其他直投基金类似，有基金募集过程，也有对其投资对象私募股权基金的尽职调查。投资对象——私募股权基金的运作流程大概包括如下几个主要过程:通过项目筛选购买公司股权，具体包括项目初选、审慎调查和价值评估，并与被投资企业签订相关投资协议。投资方通常从管理层素质、行业和企业规模、成长性、发展战略、预期回报和3～7年内上市可能性等多角度考察投资对象，通常私募基金只有在预期回报率不低于20%的情况下才会投资一家企业，且对新兴市场预期回报率有特殊要求。进行投资方案设计。投资方案包括估值定价、董事会席位、否决权和公司治理结构、发展战略和退出策略等方面的设计或改造事项。选择合适的渠道实现股份退出获利。退出方式包括公开上市、股权出让或者管理者回购等方式。FOF运作成功的关键是对投资对象基金的选择。私募股权FOF设立包括如下几个主要过程：一是确定投资目标、FOF经理人、募集资金规模;二是向投资者进行宣传和推荐，募集资金;三是选择投资对象基金，展开投资。一支私募股权FOF的投资目标包括组合基金规模、预期回报、目标产业与部门、进入私募股权基金的阶段、面向的客户等要素。基金募集一般分阶段进行，按照资金募集的难易程度，时间跨度在数月到数年不等。FOF对私募股权基金的选择在很大程度上取决于FOF管理人，