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全流通时代零售业上市公司的财务管理对策 　　【摘 要】 “大小非”解禁进入流通是当前经济社会关注的焦点，中国资本市场正在经历着浴火重生般的伟大革命。 “后股改效应”的显现，正在从根本上改变上市公司的财务管理环境，以变应变，以企业价值最大化为主要财务目标、以未来现金流净现值为主要财务指标、以资本运作为主要财务战略，应当成为高速发展期的零售业上市公司的财务管理的共识。 　　【关键词】 全流通；零售业上市公司；财务管理 　　 　　随着非流通股的逐步解禁，真正的全流通时代即将来临。全流通市场的融资功能、价值发现功能和资源配置功能，正在从根本上改变上市公司的财务管理环境，并带来财务管理目标、战略、方式等等一系列变革。处于行业高速发展期的零售业上市公司，面临更多更大的机遇与挑战。 　　 　　一、以企业价值最大化为主要财务目标 　　 　　全流通是指按照市场经济原则，上市公司的所有股票都可以在证券市场上流通。但是，由于我国早期证券市场的制度设计，只允许社会公众股自由流通，国有股和法人股则暂不上市交易，因而形成了股权分置的状况，也就导致了股东利益及其行为的严重背离。 　　由于非流通股不能公开交易，只能通过协议转让，转让价一般以净资产账面价值为基础，因此非流通股股东不能享受股价上涨的利益，只能通过高溢价发行股票来提高每股净资产，获得短期资产溢价，他们关心的主要对象是净资产值。对于管理层而言，由于非流通股通常属于国有股性质，存在着比较严重的所有者缺位问题，也没有发达市场的股票期权激励机制，管理层对上市公司财务管理的目标只能是在配合大股东的利益选择下，追求个人财富及实际控制资源的最大化。这种博弈最终牺牲了广大流通股股东的利益，他们在高溢价购买股票之后，却得不到上市公司财务目标的有效配合。 　　在市场经济中，企业本质是人力资本与物质资本组成的多边契约关系的总和。契约实质要求公司治理结构的主体之间应该是平等的关系。股权分置改革首先解决了各类股东之间的利益冲突，实现了同股同权，即各类股东有了共同的利益基础，从??理顺了上市公司治理结构的基础，激活了公司控制权市场，诱发财务管理目标从控股股东利益最大化转变为全体股东财富最大化。同时，全流通市场的价值发现功能，使上市公司的市场价值能够得到合理估计，原来被扭曲了的价格向资本的真实价值回归，公司的盈利水平和成长能力将得到前所未有的重视。而经济发展贡献最大的是全流通市场的资源配置功能，它将促使有限的市场资源更为合理地流动，使最具成长力的公司获得资金上的支持，即更好地发挥其融资功能。资本市场的日渐有效，意味着资源流向的“马太效应”，由此必将使财务管理的目标从股东利益最大化转变为企业价值最大化。企业价值最大化与股东财富最大化不是对立的，它的基本思想是将企业的长期稳定发展摆在首位，强调在企业价值增长中满足各方的利益。企业价值最大化要求企业管理层在确保公司持续性价值创造、承担企业社会责任的基础上，为全体股东创造最大化的财富。 　　零售行业正处于超常规发展阶段，经济增长、收入提高、消费升级成为推动零售行业发展的驱动力；在人民币升值背景下，商业地产升值使得拥有自有商业物业的批发零售类上市公司的资产重估价值提升和经营业绩增长将是长期发展趋势；大股东或潜在的并购者对上市公司控制权的追逐，将促使大股东注入优质资产增加持股比例，优质商业资产的注入必将使相关公司的收入和利润迈向更高台阶；股权激励或将推动零售类公司尤其是国有公司的经营业绩加速释放。因而可以预见，零售业上市公司以企业价值最大化为主要财务目标，将借助全流通市场的融资功能、价值发现功能和资源配置功能，成为股权分置改革的最大受益者。 　　 　　二、以未来现金流净现值为主要财务指标 　　 　　在国外全流通市场，股价是公司财务业绩和未来成长性的综合体现，代表了投资大众对公司价值的客观评价，股东的财富直接以其持有的股票市值反映，上市公司的财务目标是股票市值最大化，也就是股东财富最大化，它与企业价值最大化是一致的。但是目前中国的资本市场还是一个新兴加转轨的市场，这注定了政策市、全民市、博弈市、震荡市与过渡市是其主要特征。股改并没有结束，上市公司有三分之二的股票还处于限售阶段，股改仅仅完成了对价的支付。未来的几年中，中国证券市场还要经历大量解禁股的“泄洪期”考验，“后股改效应”才真正全面显现。同时，进入全流通后，由于上市公司市值管理经验的匮乏，导致国有资产的管理风险日益加大，对市场的影响呈现出双刃剑特征。另一方面，投资者漠视资本市场投资风险，对利用资金盲目推高市场可能导致的系统性风险认识不足。因此对于企业价值的评价仍然应该具有中国的特色，不能照搬成熟市场的市值最大化，笔者认为一般以未来现金流量净现值作为估值标准较为适宜。 　　企业价值表现为未来现金流量净现值