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反并购措施与股东权益的保护 　　【摘要】 文章通过对兴业房产和爱使股份进行案例分析，发现由于公司的管理效率、董事会的监督、股东的监督和债权人的监督不同，反并购措施起到的作用是不同的。兴业房产反并购措施保护的是经营不善的公司管理层，而使股东的利益受到损害。爱使股份的反并购措施没有发挥作用的环境，结果公司主营业务随大股东的易主而不断变更，使本来经营很好的公司面临动荡不安的局面，使得公司中小股东的利益受到损害。案例公司的情况引发了对反并购措施及相关法规建设的思考。 　　【关键词】 反并购措施； 管理效率； 内部监督； 债权人监督； 股东权益 　　 　　一、引言 　　 　　随着我国股权分置改革的完成，通过并购流通股股票的要约并购、敌意并购将成为未来上市公司并购的主流。国内学术界大多偏重于并购对策的理论和应用研究，对反并购措施的研究却不多。在股权分置状态下，控股比例低于30%的上市公司占上市公司总数的35%。随着股权分置问题的解决，控股比例低于30%的上市公司的数量会增加，公司股权的流动性进一步增加，公司实行反并购措施的动机也增加了。在我国，公司控制权市场正处于发育阶段，反收购策略选择对于人们深刻认知相关市场制度构建的思路与路径，无疑有着积极的意义。中国特殊的公司治理结构、股权结构和控制权市场也会对并购及反并购活动产生重要的影响。因此，在我国既定法律等制度环境下，通过案例来研究并购发生时公司参与人会采取哪种反并购的措施以及这些反并购措施对中小股东财富的影响有着重要的现实意义。基于此，笔者选择两家案例公司进行分析：兴业房产和爱使股份。这两家公司在公司章程中都曾有过反并购的条款，但却面临着不同的命运：兴业房产一直没有被并购；爱使股份却屡遭并购。那么是什么原因造成了两家公司不同的命运呢？本文以这两家公司为案例分析的对象，结合国内的制度背景，探讨股权全流通的条件下，反并购措施的实施在什么条件下能够保护股东权益？从个案的角度探讨反并购措施的得当与否，为股权全流通改革后的反并购措施的制定提供借鉴，也为我国法律如何规制反并购措施提供依据。 　　 　　二、案例概况：反并购措施的比较 　　 　　（一）兴业房产反并购措施概况 　　兴业房产是1988年8月经上海市人民政府批准成立，1992年1月在上海证券交易所上市的（股票代码600603）。由中华企业公司、上海纺织住宅开发公司、徐汇区城市建设开发总公司、交通银行上海分行、上海市房产经营公司和上海久事公司等六家单位募集组建。是我国第一家上市的房地产公司；是上海市第一批股份制试点企业；是“三无概念股”和“全流通股”。公司的经营范围是房地产开发、经营、系统房、房屋代理经租、建筑工程管理、室内外装饰，与商品房有关的绿化、生活及办公设施配套服务。截至2005年12月31日，公司股本总额为194 641 920.00元， 　　均为流通股。 　　兴业房产反并购措施主要体现在事前的反并购安排，即兴业房产的公司章程中有关规定上。2001年4月24日，兴业房产通过的《上海兴业房产股份有限公司章程》中规定了原发起人对公司控制权的绝对地位：没有公司发起人同意，非发起人哪怕是后来的大股东也没有办法进入公司董事会或在董事会中担任重要职务。如公司章程的第六十七条规定，公司董事的提名方法是由发起单位推荐董事候选人，或由上一届董事会推荐下一届董事候选人。第七十九条规定“公司董事由六家发起单位推荐和总经理担任，并经股东大会选举或更换，任期每届三年。董事任期届满，可连选连任。董事在任期届满以前，股东大会不得无故解除其职务”。第九十八条规定“董事长和副董事长由公司董事担任，以全体董事的过半数选举产生和罢免”。2005年6月29日修改的《上海兴业房产股份有限公司章程》将第六十七条修改为公司董事的提名方法是上一届董事会推荐下一届董事候选人；第七十九条修改为公司董事经股东大会选举或更换，任期每届三年。 　　兴业房产反并购措施成功地阻止了并购事件的发生。1996年云南恒丰持有538万股，占总股本的7.005%，成为兴业房产的第一大股东后，云南恒丰成为了兴业房产的董事单位。但是在6月10日的董事会选举中，第二股东代表唐相道被选为董事长（法定代表人）、云南恒丰总经理罗江涛为公司常务副董事长。1997年5月12日，云南恒丰减持兴业房产股票，占总股本的0.57%。5月19日，在兴业房产召开董事会上罗江涛被免去常务副董事长的职务。 　　（二）爱使股份反并购措施概况 　　爱使股份创办于1985年，公司股票于1990年上市（股票代码为600652），也是“三无概念股”和“全流通股”。1997年12月31日，公司总股本为1.2亿股，第一大股东延中实业持股比例为4.19%。爱使股份原来主营机电设备、五金交电、电脑及配件、房地产开发等，19