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我国货币政策与资产价格波动的相互关系研究 　　【摘要】是否应当将资产价格引入到货币政策目标之中是学术界目前激烈讨论的话题之一。在美国的次贷危机转化为全球金融危机，经济衰退发生之后，这一命题具有了更强的现实意义。文章利用我国1996年1月至2009年4月的样本数据试图从一个较大的时间窗口来探究我国货币政策、资产价格两者之间的相互影响。利用VAR模型发现，货币量同比增长和利率变动对股票价格同比变化、房地产价格同比变化具有比较强的解释能力，但是环比模型的解释能力较差。进一步研究了两者之间的Granger因果关系和脉冲响应函数，发现货币政策中的利率政策与主要资产价格之间存在显著的相互影响，尤其是与房地产市场价格的关系更为密切。最终得出结论，我国的货币政策目前不应当将资产价格引入到货币政策目标之中，但是中央银行应当保持对资产价格波动的关注。 　　【关键词】 ???币政策； 资产价格； VAR模型； Granger因果检验； 脉冲响应函数 　　 　　一、引言 　　 　　自20世纪90年代以来，发达国家和发展中国家发生的一系列金融危机使得货币政策与资产价格特别是金融资产价格之间的关系日益受到人们的关注。鉴于货币政策与资产价格之间的关系越来越重要，国内外经济学家们在理论与实践方面进行着不懈地创新与发展。尤其在有着发达资本市场的西方国家，管理层越来越重视金融资产价格变化对货币政策的影响，在货币政策的执行中充分考虑金融资产价格的变化。 　　随着次贷危机的爆发及其在全球范围内的不断扩散，各国政府纷纷出台救市措施，货币政策频出。在金融危机下政府应当通过各种手段包括货币政策来干预经济已经成为一种共识。人们不再局限于关注传统的对于货币政策目标是否应包含资产价格这一争论，更多的研究开始关注于货币政策与资产价格之间如何互相影响。 　　由于许多学者在研究金融危机时，往往将金融资产价格的波动视为导致金融危机发生的重要甚至是决定性的因素，在考察货币政策和资产价格关系的过程中，金融资产价格往往被当作资产价格的主要组成部分来进行研究分析。我国的资本市场在其不断壮大和健全的过程中逐步实现了与整个经济运行机制的协调与融合，这不仅为各经济主体的直接融资提供了重要的功能支撑，更重要的，它已经成为我国货币政策发挥作用的重要渠道之一。因此对中央银行来说，要想更好地把握货币政策传导机制，就不能忽视金融资产价格这一重要因素。对于货币政策与金融资产价格这一问题的研究或许能够为我国货币政策的实施提供一定的参考与借鉴。 　　另外，本文尝试在研究货币政策与金融资产价格的关系的基础上，进一步引进房地产价格作为资产价格的一个研究指标。这主要是由于在我国，房地产行业的景气情况与货币政策密切相关，但具体的相关程度与相互影响程度还有待研究。在研究中引入房地产价格，可以更全面地衡量资产价格与货币政策关系，也可以弥补之前此类研究的不足。 　　 　　二、文献回顾 　　 　　对于资产价格和货币政策之间的关系，学术界争论最多的是中央银行是否应该将资产价格作为货币政策的调控目标，目前学术界存在两种近乎对立的态度：一种是赞成把资产价格纳入货币政策的最终目标，进而必须对资产价格的变化做出政策反应；另一种观点认为虽应关注资产价格问题，但货币政策不应该对资产价格的波动进行直接干预。 　　上述两种观点针对的都是在资产价格波动之后的货币政策选择问题。货币政策被认为是一种滞后于资产价格波动的调节手段。这些研究虽有涉及货币政策与资产价格之间的关系，但更多停留于理论层面，并未从实证的角度定量地对两者之间的关系进行清晰的解释与说明。本文更多地将参照国内对这一问题的相关实证研究来展开对这一问题的研究。 　　李红艳、江涛（2000）在对1993年1月至1999年8月两者的月度数据进行研究分析后发现，20世纪90年代中国的股票市场价格和货币市场供应量之间存在长期均衡的协整关系。但是与一般理解不同，股市价格主要处于因方的地位，而货币供应量主要处于果方的地位，而且股市价格对各个层次的货币供应量的影响不同，对非现金层次的影响要大于对现金层次的影响。 　　易纲、王召（2002）认为货币政策对资产价格（特别是股票价格）有影响，货币数量与通货膨胀的关系不仅取决于商品和服务的价格，而且在一定意义上取决于股市。另外，无论股市财富效应大小，通过货币政策刺激股票市场拉动需求的做法都是不可靠的，中央银行不应迁就股市或单纯通过刺激股市的方法拉动消费需求。 　　周英章、孙崎岖（2002）的研究结果和李红艳、江涛（2000）基本相同。他们主要考察了1993年1月至2001年4月的样本区间，选取了货币供应量作为货币政策的衡量指标，对不同层次货币供应量与上交所A股指数波动之间的关系进行了研究。研究发现，股市价格与不同层次货币供应量之间