Fama-French三因子模型在中国A股房地产板块实证研究.docVIP

Fama-French三因子模型在中国A股房地产板块的实证研究 　　摘 要：通过对中国股票市场从2001年6月到2007年6月所有A股房地产板块股票月收益率的研究，深入地对Fama-French三因子模型的实用性做出分析。发现三因子模型中市场因子、BM因子对股票组合的收益率影响较为显著，而Size因子的影响较小。? 　　关键词：Fama-French三因子模型；收益率；房地产板块；因子效应? 　　中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）11-0199-02?? 　　 　　1 引言? 　　 　　“Banz1981年发现股票的市场价值(market equity value)能够反映不同股票历史平均收益率的差别，小市值股票的历史平均回报率要高于大市值股票的历史平均回报率。市值对回报率的解释作用称为市值效应(size effect)。Rosenberg等1985年发现美国股票市场股票的历史平均收益率与发行该股票的公司的账面市值比（book-to-market value of equity）正相关。Fama和French1992年对美国股票市场决定不同股票回报率差异的因素的研究发现，股票的市场的beta值不能解释不同股票回报率的差异，而上市公司的市值、账面市值比、市盈率可以解释股票回报率的差异。Fama French认为，上述超额收益是对CAPM中β未能反映的风险因素的补偿。”? 　　 　　2 实证方法与框架? 　　 　　2.1 Fama-French三因子模型的表达式? 　　Fama和French1993年指出可以建立一个三因子模型来解释股票回报率。模型认为，一个投资组合(包括单个股票)的超额回报率可由它对三个因子的暴露来解释，这三个因子是：市场资产组合(Rm-Rf)、市值因子(SMB)、账面市值比因子(HML)。这个多因子均衡定价模型可以表示为：? 　　E(R??it?)-R??ft?=β?i［E(R??mt?)-R??ft?］+s?i?E(SMB?t)+h?i?E(HML?t)? 　　其中R??ft?表示时间t的无风险收益率；R??mt?表示时间t的市场收益率；R??it?表示资产i在时间t的收益率；E(R??mt?)-R??ft?是市场风险溢价，SMB?t为时间t的市值（Size）因子的模拟组合收益率，HML?t为时间t的账面市值比（book-to-market）因子的模拟组合收益率。? 　　β?i、s?i和h?i分别是三个因子的系数，回归模型表示如下：? 　　R??it?-R??ft?=a?i+β?i(R??mt?-R??ft?)+s?iSMB?t+h?iHML?t+ε??it?? 　　2.2 Fama-French三因子模型的假设条件? 　　2.2.1 理论假设? 　　在探讨Fama-French三因子模型的应用时，是以“有限理性”理论假设为基础。并在此基础上得出若干基本假定：（1）存在着大量投资者；（2）所有投资者都在同一证券持有期计划自己的投资资产组合；（3）投资者投资范围仅限于公开金融市场上交易的资产；（4）不存在证券交易费用（佣金和服务费用等）及税赋；（5）投资者们对于证券回报率的均值、方差及协方差具有相同的期望值；（6）所有投资者对证券的评价和经济局势的看法都一致。? 　　2.2.2 统计假设? 　　从模型的表达式可以看出，FF模型属于多元回归模型。其基本假设为：（1）（Rm-Rf）、SMB、HML与随机误差项u不相关；（2）零均值假定：E（ξi）=0；（3）同方差假定，即ξ的方差为一常量：Var（ξi）=S?2；（4）无自相关假定：cov（ξi,ξj）=0，i≠j；（5）解释变量之间不存在线性相关关系。即两个解释变量之间无确切的线性关系；（6）假定随机误差项u服从均值为零，方差为S?2正态分布，即ξi~N（1,S?2）。? 　　 　　3 数据及其说明? 　　 　　本文的数据来自CSMAR数据库。选取2001年6月到2007年6月上海和深圳两市的数据完整的A股房地产上市公司月数据。所用的无风险利率为3个月储蓄存款利率。? 　　按照Fama和French在1993年的文章中所用的划分方法，我们可以按照股票规模和账面市值比将股票进行分类，在每年的6月末对所选股票进行交叉分类。? 　　根据股票的流通市值的大小把样本股票分成两类，股票流通市值大的分为一类（B类）。小的分为另一类（S类），两类股票的个数相等。根据账面市值比高低把样本股票分为3类，分类的标准是把所有样本股票中账面市值比最高的30%归为高（H）类，中间的40%归为中（M）类，最低的30%归为低（L）类。然后把所得分类进行交叉，就得到了6个小组，每个小组根据股票市值形成一