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国外并购实践中风险管理 　　【摘要】成功的企业并购可以创造价值,也有大量并购失败而损毁价值的案例,加强并购的风险管理日趋重要。国外成熟资本市场经过上百年的发展,探索出一系列行之有效的风险管理技巧。本文探讨国外并购实践中常见的并购风险分类与来源,以及在并购的不同阶段中的各种常用的具体风险管理措施和工具。有助我们对并购风险管理的认识,从中获得启示和借鉴其成功经验。 　　【关键词】并购;风险管理;或有支付方式 　　 　　实践中,并购是一项复杂且耗时的工程,从签订并购协议开始,既需要经过一段时间以待协议中相关先决条件的满足,又需要并购双方的股票价格波动没有形成重大不利变化,才能保证并购的顺利实施完成。到交易完成后的并购整合阶段,并购双方仍面临着众多的风险,其中目标公司的业绩表现是否达到预期目标最为主要。并购风险管理是一个十分复杂的过程,同时也是一项复杂的系统工程,具体操作环节包括风险识别、风险度量、风险处理技术及其实施评估和调控等方面。并购风险管理是有价值的,其风险价值主要包括搜寻成本、法律会计财务顾问费用、管理层的时间与精力成本、收购方名誉损失成本、并购失败的机会成本。这种风险价值随着时间推移而增加,在并购结束前达到最大值。特别是在并购预期创造的协同效应和战略期权很大时,风险管理更加显得异常重要。在国外发达资本市场上近百年的并购实践当中,非常重视并购风险管理,并不断地创新发展了一些行之有效的风险处理技术,并购各个参与方都会寻求在交易结构设计上的优化来降低交易失败的风险。本文对国外并购实践中如何通过交易设计来管理并购风险做一个总结介绍,希望能对我国并购实践有所启示和借鉴。 　　 　　一、并购风险的类型与来源 　　 　　并购风险是企业不能完成预期并购目标的可能性。并购风险是客观存在的,故需要清晰地认识对并购可能产生的各种威胁,才能在并购实践中认识、分析并有效地管理并购风险。然而并购风险错综复杂,从成因上来看包括产业风险、信息风险、市场风险、法律风险、政府行为风险、财务风险等。具体而言,在实践中并购风险有以下几个主要表现形式: 　　1.收购公司股价下跌 　　在换股合并中,收购公司股票价格决定了支付对价的实际价值。但是在并购公告之后,收购公司股票价格不是固定的。收购公司股价变动的原因可能有几个:第一是来自并购公告本身的影响,很多情况下投资者会认为收购公司对目标公司的支付过高,不认可收购公司所预期的协同效应或者对收购方管理层产生不信任,从而采取“用脚投票”,抛售收购公司股票,导致其股价下跌。第二,并购中使用股票支付往往向市场传递了收购公司股价被高估的这么一个信号,股价受到向下的压力。第三,在并购公告到实施完成的期间,收购公司的财务业绩出现恶化。第四,资本市场的异常波动变化也会影响收购公司股价,这是一种系统风险。 　　2.并购竞争中的先发制人出价策略 　　如果正在协商并购事宜或者达成初步意向的并购计划向市场公开,可能引来并购竞争者,一个较高的并购出价对阻止潜在竞争者进入有较好的威慑作用。但是高出价常常容易导致过度支付。 　　3.目标公司对并购价格的不满意 　　如果善意并购中要约出价低于目标公司股东的期望价格,他们选择接受要约的概率就会大大减少,收购成功的可能性就会降低,并且会引来竞争要约。 　　4.目标公司以前业务形成的重大产品责任和法律纠纷问题 　　这些问题除了会形成或有负债,更为重要的是对企业未来经营形成威胁,对企业价值产生较大影响,给并购带来很大的不确定性。另外当目标公司失去关键客户,也会对其价值有很大影响。 　　5.目标公司财务报表问题 　　财务报表是并购过程中首要的信息来源与重要的价值判断依据,一方面,财务报表中会计方法选择的主观性及反映经济活动的滞后性等固有缺陷,会使并购方不能够及时对一些重大的事项给予足够的关注,形成错误的认识和判断。另一方面,如果在签订协议之后尽职调查中发现目标公司的财务表报上的不恰当或者是错误的表述,之前价值评估的可靠性受到威胁,这时要进行重新评估。 　　6.目标公司管理层抵制或股东会否决 　　在并购商谈阶段,获得目标公司管理层的认可极为重要,一般管理层会很关注自己在并购后的留任、职位、报酬等问题,如果无法满足他们的预期,并购成功的可能性会很小。 　　7.监管干预 　　在实践中,一些并购行为会受到相关产业主管部门和证券监管部门的监管,需要履行相关的审批程序,这里存在风险。在国外最为常见的是反垄断审查,被否决的交易规模大、影响深远的并购案件屡见不鲜。在我国,《反垄断法》实施后第一起被否决的收购案是可口可乐收购汇源果汁的案件。 　　以上列举了一些较为具体的并购风险表现形式,在并购实践中常常会发生,并且在设计协议条款时受到重点关注,并为这些预期的风险进行管理和控制。