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高速公路行业：政策阴云未散，上半阴雨下半晴 政策阴云未散，上半阴雨下半晴 报告要点 ??7 高速公路板块在今年压力不断 高速公路由于行业自身与经济相关性较高，在经济下行年份，承受一定业绩 压力。今年我国经济运行基本延续去年以来的高位回落。高速公路板块盈利 难逃这一趋势，在今年一二季度双双出现回落。而政策上也持续给予板块降 价和取消收费的压力，部分造成板块性的下行。 ??7 板块在特定条件下呈现一定攻击性及防御性 从板块历史数据来看，板块具有明显的防御性与阶段性攻击性特征。当公路 客货车流运营数据均出现高增长时，板块呈现阶段性攻击性。当大盘整体下 行是，公路板块呈现阶段性的防御性，但该防御性会随着车流增速的走低而 逐步消失。所以我们认为高速公路板块是较为理性，可以将运营数据反应至 板块表现。但今年，我们所发现的历史规律却没有出现，3 季度高速公路运 营数据有明显的回升，但板块表现却未能反应这个变化。由此，我们认为， 对于政策的担忧，是今年高速公路板块备受打压的最大因素。 ??7 政策风险将在明年上半年得到完全释放 影响高速公路公司的政策有两项，其一是货车查超，其二是收费公路清理。 我们认为货车查超对高速公路货车车流影响的风险在短期内基本得到释放， 风险较小。但收费清理政策按国家公布的执行计划，要到明年 5 月 31 日结 束，那么明年上半年，或者至少是一季度，整个板块将继续受到政策的客观 风险威胁。 ??7 政策执行存在空间，操作具有灵活性 政策从年初的下调收费至具体实施时的查处违规收费，行业整体出现下行的 可能性已经缩小，我们认为，在现有政策框架下，部分上市公司所承受的风 险要较替他公司更小。我们列出了 6 个选择指标决定风险最小：1）目前收 费水平低；2）未否被媒体集中报道过，未成为高关注路段；3）现有路段 货车通行费低；4）客车流量占比较大；5）现有路段利用率高；6）公司目 前债务压力巨大。在加上之前释放过得风险，板块风险明显是有偏向性的， 部分公司注定风险较小。 ??7 以风险最小化为出发点得配置策略 综合考虑方面的风险进行总结，将每种风险最小的公司对比，发现其中深高 速承受的政策风险最小。我们认为风险最小化是政策压力下得配置前提，同 时，我们看重公司在明年存在一定明确的车流增长动力，推荐深高速。 行业相对市场表现（近 12 个月） -35% -28% -21% -14% -7% 0% 7% 14% 2010/12 2011/3 2011/6 2011/9 公路与铁路 沪深300 资料来源：Wind 资讯 行业内跟踪公司比较 五洲交通 10A 11E 12E PE 28.77 13.06 7.95 PB 1.40 1.24 1.05 EV/EBITDA 21.08 6.03 3.30 深高速 10A 11E 12E PE 12.13 10.97 9.05 PB 1.05 0.96 0.86 EV/EBITDA 7.98 6.03 4.86 相关研究 分析师： 刘元瑞 (8621 liuyr@cjsc4 执业证书编号：S0490510120022 联系人： 张明淇 (8621) zhangmq@cjsc 高速公路行业 行业深度 研究报告 “中性” 2011-12-20 请阅读最后一页评级说明和重要声明 正文目录 核心观点：政策压力明朗后，板块将重回正轨 .....................................6 一、整体回顾：高速公路的多事之秋 ...................................................6 经济增速放缓，运营数据仍显平稳.............................................................................. 6 政策阴云是板块今年最为明显的负面因素 ................................................................... 10 二、板块具阶段防御性和攻击性，政策是今年下挫主因.......................11 近几年板块指数与板块主营收入增速正相关 ............................................................... 11 板块历史特点：兼具阶段攻击性与阶段防御性............................................................ 11 第三