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我国股票市场淡旺季效应 　　【摘要】美国有“Sell in May and go away”的说法,认为股票市场在5至10月这半年的收益一般不如另外的半年好。本文运用一个Probit二元选择模型对2000年至2009年间我国股票市场是否存在类似的淡旺季效应进行了检验。结果表明我国股票市场存在着显著的淡旺季之分,11月至次年5月期间的平均收益显著高于6月至10月期间。在股票实务投资中,如能利用股市表现出的淡旺季差异,适当改变股票的持仓比例,将有望获得超额收益。 　　【关键词】]淡旺季效应;股票市场;收益 　　 　　在美国股票市场中流传着“Sell in May and go away”的说法,意思是“在5月份把股票卖掉,然后离开股市”,对这种说法完整的表述是在5月卖掉股票,而在11月再重新买入。从对美国股市历史数据的分析发现,1950年到2009年的60年间,美国标准普尔500指数累积上涨了6593%,这其中大约四分之三的涨幅是由每年11月到次年4月这一半的时间所贡献的,而另外一半的时间对累计涨幅的贡献只有四分之一。这样看来,美国股市确实呈现出非常明显的“淡”“旺”两季的时间效应。 　　 　　一、关于股票市场时间效应的研究 　　 　　按照有效市场理论,股票未来的价格波动不依赖于过去的价格波动,因此股票收益不应呈现出规律性波动。但在实证研究中,没有发现任何一个国家的股票市场是完全有效的,而是大多数国家的股票市场都存在着一些规律性的现象,即某些特定时间段内的股票收益与其他时间段相比存在显著的差异,这种现象被称为时间效应。自Watchel提出美国股市存在“一月效应”以来[1],在世界各国股票市场中,不断被发现存在着日效应、周效应、月效应,以及季节效应和节日效应等不同周期的时间效应。 　　学者们在发现这些时间效应并提出不同的解释的同时,也试图利用时间效应来找到能够超越市场收益的投资策略。但是由于交易费用的存在,对于周期越短的时间效应,越是难以被用来作为投资策略,因为超额收益常常被频繁交易产生的费用所吞噬。相对而言,依据周期较长的时间效应而制定的交易策略,由于要求的交易频率较低而发生费用也较少,实现的可能性更大。我国很多学者也针对我国股票市场进行了分别以日、周、月为周期的时间效应的检验,由于选取的样本时间段和研究方法不同,结果也不尽相同[2],而对季节效应等更长周期的时间效应的检验和研究还比较少。本文运用Probit二元选择模型检验我国股票市场是否存在类似于美国的淡旺季效应,并讨论是否有可利用的交易策略。 　　 　　二、我国股票市场的淡旺季效应 　　 　　考虑到我国股票市场在发展初期时的总体规模较小,交易规则变动较多,信息披露制度不健全,投资者结构不合理等因素,本文选取2000年至2009年这10年间的深圳成分指数的月度数据进行分析,原始数据来自雅虎财经网站(http://省略.省略)。首先按下式计算每个月份的月收益率: 　　(1) 　　其中、分别表示、期的收盘指数。设第年的第个月的月收益率为,则从2000年-2009年所有的第个月的平均月收益率为: 　　 　　,其中1,2,…,12(2) 　　 　　这样得到的2000年-2009年的不同月份的平均收益率情况如图1所示。从图中可以看出,各个月份的平均收益差异相当明显。其中6、8、9、10月的平均收益是负值,其他月份均为正值,其中1月份平均收益最高,这与许多研究认为为我国存在1月效应的结论一致。特别是从11月-5月这7个月均为正收益,而6-10月中,除7月外,其他各月均为负收益,可见在我国股票市场也存在着类似美国股票市场的淡旺季之分,稍有不同的是,对我国股票市场而言,旺季较长,从11月直到次年5月,共有7个月的时间;而淡季则较短,是从每年的6月到10月的5个月。 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　图1 深圳成分指数的月度收益统计 　　 　　三、淡旺季效应的检验 　　 　　若我国股市确有淡旺季之分,那么旺季(1到5月,11月,12月)中的月份获得高收益率的概率应该显著大于淡季(6-10月)中的月份,也就是说,收益率较高的月份,就应该有较高的概率是来自旺季中的某个月;反过来,收益率较小的月份,就应该有较低的概率是来自旺季中的某个月。这样,我们可以采用Probit二元选择模型来检验我国股票市场是否存在淡旺季的差异。 　　本文设置Probit模型的被解释变量为取值0和1的离散变量,分别表示第个月是来淡季(6到10月)或旺季。设隐含变量表示依据收益率指标计算的第个月的淡旺季倾向,使得: 　　m1(3) 　　其中和为常数,m1是服从正态分布的误差项。依照模型,第个月是来自旺季的概率为,其中是服从标准