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西部地区上市公司内部治理结构对资本结构影响实证研究 　　摘 要：法人治理机制和大股东治理机制对上市公司资本结构的选择没有影响；而少数大股东联盟机制对资本结构呈显著负相关关系；高管人员治理机制同资本结构呈显著负相关关系；独立董事治理机制同资本结构呈显著正相关关系；同时联立方程实证结果显示，四种内部治理机制同资本结构没有互动性关系。 　　关键词：上市公司；内部治理结构；资本结构 　　作者简介：杨华荣(1976―)，男，安徽芜湖人，西安交通大学管理学院博士研究生，主要从事上市公司治理研究；陈军(1963-)，女，安徽五河人，西安交通大学管理学院会计与财务管理学院副教授，博士，主要从事公司财务研究；陈金贤(1932―)，男，福建福州人，西安交通大学管理学院教授、博士研究生导师，国际经济研究所所长，主要从事金融创新研究。 　　中图分类号：F27；F127 　　文献标识码：A 　　文章编号：1006―1096(2006)06-0129-04 　　收稿日期：2006―08―16 　　 　　一、引言 　　 　　有关资本结构与公司治理关系的研究就是研究公司债务与权益的相对比率与公司治理之间的关系。国外针对发达国家上市公司治理结构与资本结构的关系研究比较成熟，并且获得比较一致的研究结论。较早论述是由詹森和麦克林(1976)从委托代理角度做出的。之后，这个问题就成了公司治理问题研究的热点之一，国外学者从不同角度对两者关系展开了研究，主要可以归结为以下几个方面：在代理理论框架下对资本结构与公司治理关系的研究；交易成本框架下对资本结构与公司治理关系的分析；对不同治理系统下债权人作用的比较分析；从竞争环境角度研究资本结构与公司治理的关系。同时对上述理论研究进行了大量的实证检验。而国外学者针对发展中国家这一方面研究几乎没有，这是出于数据的可获性以及各个发展中国家自身的经济、政治、文化等特性的差异。 　　国内学者结合西方理论和我国国情对二者的关系进行了理论研究。较早的研究是由张维迎和张春霖做出的，他们从融资体制和委托代理角度研究资本结构与公司治理关系的思路得到后来学者的重视。从总体文献来看，我国有关资本结构与公司治理的研究主要从以下几个方面：我国金融体制对公司治理的影响；从委托代理理论论述我国资本结构与公司治理的关系：公司治理对资本结构的影响。针对上述三方面的研究，国内学者也进行了大量实证检验，但实证结果存在很大差异。如大股东治理机制与资本结构的关系，肖作平(2004)以股权集中度代表大股东治理机制，实证结果显示其与负值比率呈正相关；而曹廷求、孙文祥(2004)得出股权集中度与负债比率呈负相关。究其原因主要包括两方面：一是仅仅以公司治理结构中的某一机制进行研究，如股权结构对资本结构的影响。正如宁向东所说，造成国内近20年公司治理研究的矛盾主要是实证研究在方法论上存在缺陷。研究内容过于局限在对单一机制的作用分析，而对多种治理机制的互动性缺乏研究。二是所采集的样本都是全国的数据。我国存在很大的区域性差异，包括经济、文化等方面，而这些差异对上市公司治理有着很大的影响。南开大学公司治理研究中心通过2002年上市公司年报数据研究得出上市公司治理指数东部沿海地区高于中部地区，中部地区高于西部地区。一定程度上说明公司治理的质量与地区经济发展水平具有一定的相关性。 　　本文以上市公司内部治理结构对资本结构影响进行研究，没有考虑外部治理结构。这是由于外部治理结构中的公司控制权市场，经理人市场依赖于资本市场和劳动力市场的发展，对我国来讲，这两个市场刚刚发展，所起作用极其有限。因此，他们对资本结构的选择具有同一性和有限性。而债权人市场本身就是资本结构选择的一个因素，为了消除区域经济及区域环境对上市公司资本结构选择的影响，本文选取西部地区①上市公司作为研究对象。 　　 　　二、公司内部治理结构对资本结构的作用机理 　　 　　公司的内部治理结构主要包括大股东治理、机构投资者，管理者持股和独立董事等。他们形成的有效的公司治理结构对于改善公司的资本结构有重要的作用。 　　(一)大股东治理机制对资本结构的影响 　　股权相对集中的公司，大股东对于公司经理层的治理比较有效。Shleifer和Vishny(1986)认为大股东是公司治理的一个非常积极有效的角色，即“有效监督假设”。Shome和Singh(1995)、Yafeh和Yosha(1996)等人通过实证研究也支持大股东“有效监督假设”。在该假设下，经理人员由于受到大股东的有效监督将不能按照自身的偏好调整公司的资本结构，公司的资本结构将反映大股东的偏好。由于债务的存在能够使大股东降低风险，大股东偏好更高的债务比率。 　　(二)机构投资者对资本结构的影响 　　机构投资者由于持股数量大、专业水平高，