两项目组合投资策略的实物期权评价与占优研究-research on real option evaluation and dominance of two - project portfolio investment strategy.docxVIP

1绪论1.1研究背景与意义1.1.1企业风险项目的组合投资决策经济学将投资定义为对未来回报的预期而承受初始成本的行为[1]。在不确定的环境中，企业的投资决策至关重要，每一项投资决策都会影响到企业未来的总体价值。通常企业为了获得未来竞争优势，它们的投资活动会集中在那些具有潜在价值的开发新机会和构建自身实力的项目决策上，但是这些潜在价值能否获得却不能得到保证。因此，如何评价每一个项目或者多个项目组合的潜在价值以及何时投资项目使得公司获得的未来价值最大化，成为了研究者和管理决策者最为关心的问题。传统的投资决策评价主要是净现值（NPV）原则[1]，它成立的一个基本假设是企业要么现在投要么永远不投，面临未来的不确定性企业并没有管理上的任何灵活性。但是，现实中大多数投资决策都具有不可逆性（投资成本至少部分是沉没的）、未来回报的不确定性以及投资时机可选择性等特征，要对投资决策进行正确地评价并做出正确的投资决策，必须考虑这些特征之间的相互作用，实物期权理论正是这样一种可以对未来不确定条件下管理灵活性做出定量评价与投资决策的理论。目前利用实物期权研究企业投资决策的问题，与金融组合投资理论不同的是，现有的研究主要集中在对一个项目上的一种实物期权或者多个实物期权进行定量评价分析，或者对多个项目的定性分析，很少有文献利用实物期权对多个项目组合给出定量的投资决策分析。一个企业的成长与发展不可能只靠投资某一个项目而取得成功，企业的投资决策中往往会涉及多个单独项目与这些项目的组合，因此，利用实物期权对企业多个项目组合进行评价并得出投资决策是十分必要的。本文正是在这样一个实际背景下，研究了企业同时拥有两个项目单独投资及这两个单独项目组合的投资机会时，如何对项目组合进行评价并且得出不同情形下的投资决策。1.1.2研究的理论和方法背景与传统的理论认为面临未来不确定性时管理灵活性决策将受到限制，实物期权理论认为公司可以更好的处理不确定性，并且可以从拥有关于未来不确定性的投资期权和制定序列投资决策中获益[1][2][3]。最近战略和金融方面的研究表明：实物期权理论提供了一种和系统战略框架类似的强大的估值工具，它可以对不确定性条件下的投资进行评价，实物期权的成功使用将使企业获得下行风险降低和升值潜力增强的好处[4]-[8]。实物期权的概念来源于Myers(1977)[9]的这样一种观点：研究者可以把企业的任何投资机会看成是一种标的为实物资产的看涨期权。通过与金融期权的类比（股票的现值对应项目所有期望现金流的现值；执行价对应投资成本；到期日对应投资机会消失的时间；股票价格的不确定性对应项目价值的不确定性；无风险利率对两者是一样的[7][9]，企业投资决策是自由的不对称的，因为企业管理人拥有如何使用企业资源如金融资产和实物资产的未来决策权利，这些未来决策是否执行取决于未来不确定性的解决情况，是一种相机权益。也许基于现有信息企业现在投资是更加合理的，也许随着未来环境的变得乐观或者不好，企业可以扩大投资或者放弃投资时更加明智的。实物期权理论提供了一个严格的建模框架，从而可以评估企业实物投资决策的内在灵活性并得出最优投资决策。Myers[9]将实物期权定义为以有利的方式购买实物资产的机会。Sick[10]给出了更加精确的定义，即“管理者拥有的对实物资产做出投资决策的灵活性，这些决策涉及到废弃项目、暂停项目、交换资产或者对已有资产的操作属性进行修正”，DixitandPindyck(1994)[1]给出了实物期权的全面介绍，包括实物期权的基本概念、基本思想、所需的数学基本知识、实物期权的分析框架、企业决策的各种策略等等。金融和经济相关文献[1][7]一般将投资中的基本实物期权分为以下几种：1、延迟期权(Optiontodefer)；2、放弃期权(Optiontoabandon)；3、修正期权(Optiontoalteroperatingscale)；4、转换期权(Optiontoswitch)；5、成长期权(Growthoption)；6、延续性投资期权(Time-to-buildoption)；7、复合期权(Multipleinteractingoptions)。另外，一项投资越来越多的涉及到以上一般实物期权的组合，而且实物期权组合的价值一般不等于刚刚单独期权价值的总和[7]。诸如技术发展或者风险资本的投资一般包括多个连续的阶段，这些多阶段投资由复合期权组成，复合期权的标的不是某个实物资产而是另外一个实物期权。从企业可以拥有一个期权的组合[11]的角度来讲，企业同时进行多个投资就可能涉及到实物期权组合的交互作用，一项投资的实物期权可能是另一个实物期权的价值，从而形成实物期权组合的总价值[12]-[14]。目前关于实物期权的研究大多集中在单个项目或者单个期权或者单个项目上的复合期