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实物期权法在抢滩博弈投资行为中适用性 　　摘要：实物期权法在实际运用时要结合博弈论方法，而且并非在任何情况下都适用。本文借鉴国内外相关研究成果，运用博弈论的方法，通过两均衡企业在竞争状态下的投资决策过程分析，研究了在抢滩博弈这种特定的企业间战略投资行为的情况下，实物期权法适用的前提，总结了在现实中的适用和非适用条件。 　　关键词：实物期权 投资价值 抢滩博弈 先发优势 　　一、引言 　　近年来实物期权法已成为研究不确定环境下企业投资行为的一个热门决策工具。从Stewart Myers最早提出实物期权（Real Option）的概念，到众多专家学者的研究关注，并将之运用于具体领域（如石油开采、专利权竞赛、房地产开发等），该方法在一定程度上弥补了传统投资评估方法如DCF（Discounted cashflow，贴现现金流法）等的缺陷，强调了投资项目未来收益的不确定性、投资成本的沉没性和项目执行的灵活性。由于实物期权具有明显的非独占性的特点（这也是其与金融期权相比的一个不同点），所以在运用时，往往要结合博弈论的方法，研究在竞争性条件下，企业的战略行为。如Smets（1991）， Grenadier （1996）， Kulatilaka and Perotti （1998）， Boyer et al. （2004）， Weeds （2002）， Huisman et al. （2005）以及Mason and Weeds（2003）的文章中，就深入分析了用实物期权法解决特定问题的技术性要求与条件，提出大量观点，并与传统的非竞争条件下的实物期权研究结果相区别，强调了战略性行为的重要影响。但总的来说，期权博弈的运用目前仍比较局限，还没有形成一个一般的理论框架和通用模型，国内关于期权博弈方面的研究也相对较少。实物期权法在实际项目中运用时，必须具备三个前提条件：投资的不可逆性；未来收益的不确定性；“延迟”投资的可能性。否则便不存在期权价值。同时，由于竞争性环境下企业战略行为的存在，使得该方法并非在任何情况下都适用。我们可以将企业之间的战略行为分为两种类型：先发制人（First mover advantages，FMA）；后发制人（Second mover advantages，SMA）。前者对应的是抢滩博弈（Preemption game），也称为优先进入博弈：在博弈中首先做出战略选择并采取相应行动的参与人可以获得较多的利益，即先动优势。后者对应的是等待博弈，后行动者由于较晚做出选择而获得更多优势，即后动优势。由于实物期权法的核心就是强调“延迟”，强调延期投资的期权价值，所以在单纯“后发制人”博弈的情况下，后采取投资行动的局中人将绝对获利，其本身就强调延迟行动的重要性，所以实物期权法绝对适用。但在先发制人（抢滩博弈）、或二者混合的情况下，先行占优的行为将在一定程度上破坏期权价值，由于企业之间存在竞争，给“延迟”带来了成本，因此，情况变得复杂，实物期权法是否适用，还需要进行具体分析。本文将针对抢滩博弈投资行为，专门就此问题进行分析。 　　二、企业投资决策过程分析 　　（一）研究基础 博弈论中一个简单的经典案例“性别大战”可以说明先发制人（FMA）这种情形。一对情侣就周末如何活动产生分歧，男的更想看球赛，女的则更喜欢歌剧，但前提是两人都希望和对方呆在一起，不愿分开。表（1）给出支付矩阵，先行动者能够得到更高支付值。应该注意到的是，“性别大战”中的后行动者（追随者）尽管获得的支付值低于先行者，但并非为零，如果为零，则完全不存在期权价值，当然也不能使用实物期权法进行评估决策；而其支付值非零，只是低于先行者所获价值，那么在现实投资行动中就必须具体分析后者所获价值比前者低多少，或者是否有与前者持平甚至是赶超的可能性等。因此，在抢滩博弈中，是否存在期权价值，需要具体考虑两个问题：（1）追随者行动是否会影响先行者的利润。如果先动优势持久，投资不可逆性强，顾客存在较高转换成本等，则追随者行动对其利润影响就小，那么期权价值也小。某些极端情况下，不立即投资就会丧失整个项目价值，机会尽让于对手，“now or never”，完全没有期权价值（即意味着追随者所得支付值为零）。例如先行动者由于获得某项技术的专利从而将竞争者拒之于外，甚至完全掌控市场等。（2）追随者会对先行者的投资行动作何反应。追随者的投资速度取决于：先行者投资后对追随者投资项目价值的影响以及对延期期权价值的影响。如果市场利润空间有限，不足以支撑后来的投资者，则必须经过一段时期的成长之后，市场需求、利润空间才会扩大；如果投资项目是较长期的、多步骤的（如专利权竞赛），则先行者的行动会加速追随者的行动（追随者有赶超的机会），延期期权价值就被削弱了。现实世界的投资行为中有很多类似的情形，企业延迟投