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基于剩余收益模型企业价值评估实证研究 　　【摘 要】 文章通过对当前主流企业价值评估方法的局限性和剩余收益模型的优越性进行分析，采用中小板上市企业数据进行实证检验，运用剩余收益模型对剩余收益和净资产与股价的相关性进行回归，得出剩余收益模型对于股票价值有较强的解释力，将企业价值评估由理论推向了实证。 　　【关键词】 企业价值评估； 剩余收益模型； 中小板企业 　　企业价值评估一直以来都是企业并购和投资分析中讨论的热点问题。我国企业价值评估理论和实践都比较滞后，当前主流评估方法有成本法、市场法和收益法。成本法直接利用资产负债表的数据进行评估，难以反映企业获利能力带来的价值增值。应用市场法的前提是资本市场比较发达，市场参数很难确定，对于评估人员的专业素质要求很高。收益法的主观性太强，公允性由对企业未来获利能力的预测和评估师的职业判断??力所决定，如果没有较强的专业素质，很难作出合理的假设。张人骥、刘浩、胡晓斌（2002）将剩余收益模型和杜邦财务分析系统结合起来，构建了全新的剩余收益比率估价模型。剩余收益模型充分考虑了股东的资本成本，能更客观、真实地反映企业创造的价值。我国股市处于新兴发展的阶段，尤其是中小板上市企业，有着高市盈率、市场透明等特点，属于高风险的投资板块，中小板上市企业价值评估对于证券市场的完善和发展有着重要的意义。 　　一、国内外研究现状 　　20世纪初，Irving Fisher（1906）提出资本价值理论，指出资本价值和利息率呈正相关的关系。John Burr Williams（1938）认为任何投资的价值都是以投资资本的机会成本为折现率，对其未来现金流量贴现而得的现值。Preinreich（1938）基于股利定价模型，提出了剩余收益定价模型，但由于证券市场没有足够稳定的数据，无法对其正确性进行检验。奥尔森（1995）提出剩余收益模型，将公司价值表述为会计净资产与企业预期未来剩余收益之和，将财务报表及报告中的会计信息与价值评估有效地结合在一起。张人骥、刘浩、胡晓斌（2002）将剩余收益模型和杜邦财务分析系统结合起来，构建了剩余收益比率估价模型，该模型可以利用更多的会计数据和会计信息。宋平、汤光华（2006）对剩余收益模型进行了较详细的阐述，并以国内上市公司的实例进行了说明。张丽哲（2009）针对剩余收益模型的应用步骤进行分析，总结出了方便预测者使用的流程。黄朔、赵银川（2010）利用剩余收益模型，以2003年至2007年139家我国上市公司面板数据，通过计量方法进行了剩余收益模型应用的实证检验。茆正平、徐文学、李梅（2011）利用我国机械设备类制造业上市公司的财务报表数据，对剩余收益模型进行应用研究，并通过与市场价值的有效比较验证了该模型估价的准确性。 　　二、剩余收益模型 　　剩余收益是公司的净利润与股东要求获得的报酬之差。剩余收益模型引入杜邦财务分析系统，将剩余收益和销售利润率联系起来，这些指标可以直接从企业的财务报表中找到相关的财务数据，从而解决了参数预测困难的难题。剩余收益比率模型结合了成本法、市场法和收益法的优点，克服了成本法使用历史成本而不考虑企业未来收益的弊端，克服了市场法对市场参数难以确定的弊端，克服了收益法对明确预测期后的长期资本化处理的弊端，可操作性强，对于评估领域还处于新兴业务的我国而言，是一个比较合适的选择。 　　（一）剩余收益模型的假设前提 　　第一个假设前提为剩余收益模型遵循股利贴现 模型，即股票价格由企业未来预期股利折现之和决定。第二个假设为企业的会计处理满足净盈余关系。BVt=BVt-1+NIt-Dt。BVt和BVt-1分别为t期和t-1期期末净资产的账面价值，NIt为t期的净利润，Dt为t期支付的股利。第三个假设前提是剩余收益遵循动态线性回归假设。RIt=？琢RIt-1+？着，？琢是一个不等于零的常数，？着代表其他影响剩余收益的因素。 　　（二）剩余收益模型的基本形式 　　Preinreich（1938）提出剩余收益定价模型，模型是基于股利定价模型而建立的，由于证券市场缺乏数据的实证检验，没有被当时的会计界接受。Ohlson（1995）经过一系列分析性研究并逐渐发展，才真正确立了剩余收益模型的地位。公司价值等于所有者权益账面价值与剩余经营收益现值之和。 　　V=BV+（1+r）-tE（RIt） 　　V：公司价值；BV：公司净资产的账面价值；r：市场要求的回报率；RIt为t时期的剩余收益。 　　RIt=NIt-r×BV 　　NIt为t期的净利润。剩余收益的含义是本期公司的净利润与股东要求获得的报酬之差。 　　张人骥、刘浩、胡晓斌（2002）在Ohlson的基础上，将剩余收益模型和杜邦分析系统结合起来，构造了剩余收益比率估价模型，为在估价模型中更充分地