财务管理学第七 对外投资管理.docVIP

背景资料 以马可维茨为代表的财务学者所提出的投资理论是财务理论的重要组成部分。下面对不同时期、不同代表人物的投资理论进行阐释。 投资财务理论的演进过程 西方投资财务理论应投资管理的需求而产生，并在投资实务发展过程中不断得到完善。西方投资管理经历了三个发展时期：投资活跃时期、职业化投资时期和科学化投资时期。 20世纪30年代以前，整个投资交易市场法规不健全、管理混乱、监管措施不力，成为了投机家的乐园。他们凭借雄厚的资金实力，联合操纵市场，从股市的暴涨暴跌中牟取巨额利润。这个时期，投资业研究的主要内容是一些投机家、发迹者的个人品质、特点以及对他们的案例调查，很少涉及对投资理论进行系统的描述。 过度的投机活动，破坏了交易市场的正常秩序，导致了1929年10月29日纽约证券交易所的股灾，证券市场受到沉重打击。整顿市场秩序、规范投资行为迫在眉睫。1933年美国颁布的《证券法》和1934年颁布的《证券交易法》是强化证券市场管理的标志，投资管理开始进入了职业化时期。整个投资业建立起标准的交易程序，并加强对交易的监管。投机活动受到很大的遏制，投资者的目光转移到研究法规条文和进行投资技术分析上。在这个时期，投资学的教科书为适应潮流，在介绍投资法规和程序的基础上，着重讲述投资的基础分析与技术分析。 随着投资职业化不断向前迈进，投资财务理论的研究也逐渐展开。传统的基础分析和技术分析方法的地位开始下降，投资财务理论被应用到投资领域中，使投资管理向科学化方向发展。 1952年，经济学家哈里.马可维茨在《财务杂志》上发表题为《资产组合的选择》的论文，奠定了投资财务理论发展的基石。这篇论文探讨了如何通过投资组合分散风险，以及如何权衡收益和风险形成最佳的投资组合。资产组合理论在实际应用时，需要计算组合中包含的资产的期望收益和方差以及资产之间的协方差。当可供选择的资产数目增多时，计算量非常庞大，这限制了它的应用。 1963年，威廉.夏普在马可维茨模型的基础上提出了单因素模型，大大简化了寻找最佳投资组合的计算。这一模型表达了资产的收益率与某种因素的数量关系，为投资者提供了评估不同资产或组合对某因素的敏感程度的方法，以此确定有效的投资组合。 同在60年代初期，威廉.夏普等学者还提出了资本资产定价模型（CAPM），它解释了在市场均衡状态下资本资产的价值评估，把资产预期收益与预期风险之间的理论关系用一个线性方程表示出来，为投资者进行投资决策提供了依据。 CAPM模型在证券投资界风靡了整整15年，但其中也有不少学者对它的效果提出质疑，并对其进行了修正，特别是1976年斯蒂芬.罗斯提出的套利价格理论（APT）最引人关注。该理论的假设条件大大少于CAPM的假设条件，而且与许多经验结果相吻合。故自该理论提出之日起，对它的研究方兴未艾、 1965年，法玛在《商业杂志》月刊上发表了题为《证券市场的价格表现》的文章，提出了证券市场有效性的假设。文章指出：在高效的市场上，证券的价格会快速、有效地消化各种新的信息，任何证券的价格都是其均衡价值的真实反映。同时，证券的价格变化又是随机的，故投资者不可能通过投资分析获取异常收益。不过，在实际的非完美市场上，大量的实证研究结果表明证券的价格及其变化并非完全如上所述。 从投资财务理论的产生和发展可以看出，这是一个不断完善、深化的过程。其中，资产组合选择模型、资本资产定价模型和有效市场假设已经成为当今投资理论的主流。 证券组合理论：马可维茨的研究 马科维茨对现代证券组合理论的主要贡献是创立了证券分散理论。他通过建立一套数学模型，系统地阐明如何通过有效的分散化，来选择最优证券组合的理论和方法。与其他证券组合理论相比，马柯维茨投资组合理论特别强调建立组合时各证券收益的相关程度，即相关系数。也就是说，一项资产的风险分析的关键，不是这项资产本身的风险，而是该资产对证券组合风险的贡献。 （一）风险与报酬的衡量 1．单一证券时 （1）期望报酬率：E（R）＝Ri Pi （2）方差：σ2＝∑ [Ri－E（R）]2×Pi 2．证券组合时 假定，A与B：代表两种风险证券； WA：第A种证券的投资比重； 下标P：证券投资组合。 （1）期望报酬率投资组合收益是各证券收益的加权平均数E（RP）WA E（RA） （2）组合的方差 σP2＝∑ [RP－E（RP）]2×Pi ＝∑ [WA RA－WA E（RA）]2 ×Pi ＝∑ { WA [RA－ E（RA）] }2 ×Pi ＝{ WA [RA－ E（RA）] }2 ×Pi＋WA WB [RA－E（RA）][RB－E（RB）] ×Pi ＝ (WAσA )2＋WAWBσAB ＝WAWBσAB 若定义： W＝（W1，W2，…，Wm），R＝（E（R1），E（R2），…，