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创业板上市公司股利政策对股价影响研究 　　摘要：创业板市场作为一个新兴市场，同时作为一个投融资平台，不仅为一大批新兴产业企业、高新技术企业的发展提供资金服务，也为广大风险偏好型投资者提供了一个高风险高收益的投资渠道。股利政策作为上市公司的一项决策内容，关系到相关各方利益的博弈。本文选择从股价反应的角度来对股利政策的内容展开讨论，把时间范围锁定在各个上市公司的公告期内，分析股利政策中的哪些信息能够对公告期内的股价产生影响，最后得出结论，提出若干建议。 　　关键词：创业板；股利政策；公告期；股价表现 　　一、引言 　　（一）研究背景 　　我国证券市场整体起步较晚，创业板市场在很多方面特别是股利政策这一项财务决策方面，不是很成熟，因此针对创业板上市公司股利政策的研究有一定的必要性。近年来创业板上市公司股价持续分化，一些具有高送转分配方案的股票股价持续走高，在2013年更显突出。对于投资者而言，如何有针对性地分析创业板上市公司的股利政策，判断股利政策与其短期股价反应之间的关系，如何从股利政策中得到有价值的信息，从而理性选择投资标的，本文起着一定的实际意义。 　　（二）国内外文献综述 　　对股利政策的研究，最早是由美国经济学家Miller 和Modigliani于1961年提出来的股利无关伦，并伴随一系列比较苛刻的假设条件。首先是完美市场假设，其次是无原则确定假设，最后是投资者理性行为假设。得出的结论是上市公司的股利政策不会影响投资者对公司做出判断。股利无关论是现代股利政策理论的奠基石，此后学者对股利政策的研究多是通过放宽其中某些假设来完成；美国学者Gordon和Lintner在19世纪六十年代推导出了 “戈登模型”，假设是股票市场上的投资者都是风险厌恶型。相对于更大的资本利得，投资者倾向于获得当前公司收益，即股票利息。Bhattacharya在1979年提出信号传递理论，认为投资者与公司管理层之间的信息高度不对称，股利政策中的高额股利回报就是未来公司盈利预期的一种强烈的信号，提升投资者对公司的预期，从而提高股价。国内学者许施智、张峥（2007）通过累计收益率模型??以1997-2004年A股上市公司为样本，实证研究在我国股票市场上，股利政策是否存在着信号传递功能。结果表明现金股利与公司的留存利润高度正相关，而送股和公积金转股则与留存利润负相关。股价是反应预期的，因此投资者往往会偏好现阶段利润率不是很高，但有送股或公积金转股等股利政策行为的上市公司，以期公司在未来获得更多的利润，从而提升自己的收益。 　　二、创业板上市公司股利政策现状分析 　　本章选取的是2010-2013年所有创业板上市公司年报中公告的股利政策数据。通过对大量数据的研究，发现创创业板所有上市公司中，90.02%（2010-2014年平均值，下同）都具有利润分配方案，9.98%没有利润分配方案；在创业板所有上市公司制定的股利政策中，用派现方式作为分派方案的占比（占所有创业板上市公司）最高，为85.31%。其次是转增（含送股），为51.49%。最后是混合股利，为46.77%；创业板市场上具有分配方案的上市公司中，普通派现的占比最高（占所有创业板上市公司的比值）为57.28%。其次是高送转（10转5或以上）为41.85%。再者是高派现（10派3元或以上）为28.02%。最后是普通送转，为9.64%； 　　三、实证研究 　　（一）研究假设 　　本文展开研究的一个基本前提是创业板市场是有效的，基于此基本前提以及股票市场的交易经验，本文提出以下若干假设。 　　H1：股利政策在公告期间内对创业板上市公司的股价能够产生影响。 　　H2：不同的送转比例，对股价影响具有显著性差异。创业板上市公司在公告期间内的股价反应与转增股本以及送股的比例正相关； 　　H3：不同的派息率水平，对股价影响具有显著性差异。创业板上市公司在公告期间内的股价反应与派息率正相关； 　　H4：不同的公告时长，对股价影响具有显著性差异。创业板上市公司在公告期间内的股价反应与公告时间的长短正相关； 　　（二）实证研究 　　（1）有分配方案与无分配方案的对比 　　图5.1有分配方案与无分配方案的涨幅差对比 　　从上图可以看出，有分配方案的创业板上市公司，其中跑赢创业板指数的占比，大大高于无分配方案一组。有分配方案一组的平均涨幅差和最大涨幅差以及最小涨幅差也均高于无分配方案一组。因此假设1得到验证，具有分配方案的创业板上市公司比没有分配方案的创业板上市公司在公告期间内的股价反应要大。 　　（2）股利政策的不同因素在公告期间内对股价影响的显著性分析 　　本节拟采用单因素方差分析的方法，并通过ANOVA表，以及LSD最小显著性差异法（或Dunnett’s T3法）进行显著性分析和多