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现金分红理论与现实悖论中理性选择 　　【摘要】现金分红作为上市公司重要的股利政策，对证券市场的健康发展有着重大影响。合理的派现不仅可以树立公司的良好形象，建立起投资者对公司前景的信心，从而为公司创造良好的融资环境，使公司获得长期稳定的发展。但是我国上市公司执行消极现金股利政策的情况比较普遍，同时也存在明显的非理性的派现状况。本文通过理论分析我国的分红现状、问题及原因，有针对性提出政策建议。 　　【关键词】上市公司 现金分红 股利政策 　　我国证券市场的建立对经济发展做出了巨大贡献，然而，由于种种原因，证券市场的发展并不尽如人意，甚至还有被某种“边缘化”的趋势。其中，股利分配政策就是业界关注的热点重点之一。股利分配与分红，作为上市公司回馈投资者的重要方式，是投资者实现合理回报的重要渠道，同时对资本市场的发展也有着重要的影响。合理的分红政策不仅可以树立起公司的良好形象，而且能够建立起投资者对公司前景的信心，从而为公司创造一个优良的融资环境，使公司获得长期稳定的发展。多年来，由于缺少良好的分红环境和系统全面的制度措施，A股市场上市公司的分红状况不尽理想，市场也出现了各种质疑的声音。 　　一、理论上分红政策与公司价值无关 　　几十年来，国内外的专家学者通过大量的实证和理论研究，对分红现象提出了多种解释。然而，不论是实证分析，还是理论研究都未能取得一致结论，甚至大相径庭。一方面有大量的理由认为公司应该多发放股利，如在手之鸟理论、信号传递理论、代理成本理论、自我控制理论、后悔厌恶理论和心理账户理论等；另一方面又有一些理论认为公司应该少支付股利，过多的股利分配会降低公司的价值，如税收效应理论等；还有持中立立场的，如股利无关理论、股利迎合理论、追随者效应理论等。 　　总体而言，在理论界支持现金分红的理论居多。在国际上对股利政策理论的实证检验中，多支持代理理论和信号传递理论，认为公司在不牺牲未来投资机会的前提下，应该将利润的一部分以现金红利的方式进行分配。不论支持还是不支持现金分红的理论前提都是投???者是理性的，追求利益最大化。在证券市场，投资者的投资收益包括现金分红和资产溢价，从现阶段现金分红的税收政策上看，虽然红利税率的调整有利于长期投资者，但对投资者来说，是否进行现金分红实际上是有一定的收益差异。现金分红，股票价格要除权，所得要扣除个人所得税，收益就会由此减值。 　　从理论上讲，现金分红并不能提升上市公司的投资价值。按照资本资产定价的基本原理，决定公司资产价值的核心因素是未来的现金流，分配制度不是决定资产价格的因素。从价格形成角度看，现金分红后就会有除权效应。静态看，这个除权就是对现金分红的实际扣除。除权后是否会复权，与股利分配政策无关。所以，分红政策实际上与公司价值无关。 　　二、我国上市公司现金分红现状和原因分析 　　2007年、2008年、2009年、2010年，沪深两市实施现金分红的上市公司家数分别为779家、856家、1006家、1306家，占所有上市公司家数的比例分别为50%、52%、55%、60%；分红金额分别为2757亿元、3423亿元、3890亿元和4985亿元，占当年净利润的比例为27%、36.65%、32.56%和30.01%[1]。近年来，进行现金股利分配的公司数量逐年增加，且各年分配现金股利的公司占所有上市公司的比重也不断上升。 　　根据Wind资讯的统计结果还表明，随着业绩增长，A股公司整体分红金额逐年加大。2010年，A股公司分红总额同比增长近三成达28.3%，不过，这一增速还是不及净利润与未分配利润的增长。2010年，A股上市公司净利润同比增长了39%，未分配利润整体同比增幅也达到33%，分红总额的增速小于这两项指标的增速。 　　从股利支付率来看，A股的分红比例尤其是现金分红比例总体仍然不高。据统计，2009年国内上市公司的平均股利支付率为22.38%，2010年有较大增长，达到30%，但国际成熟市场这一水平一般在40～50%之间，且上市公司一年两次分红是非常普遍的。 　　从每股派息额来看，尽管分红金额大的公司值得肯定，但一些公司分红金额虽大，每股派息却并不一定多。在全部A股中，2010年每股派息最多的是贵州茅台，每股派息2.3元，成为目前为止A股最高分红纪录。 　　目前，我国上市公司执行消极现金股利政策的情况比较普遍，同时也存在十分明显的非理性派现状况。首先，不分配现象比较普遍。2010年报显示，在2191家上市公司中，既不分红也不送股的有877家，其中本年度亏损的只有115家。没有利润不分红是正常情况，但有利润不分红，特别是持续多年不分红的，应予以重点关注。其次，股利发放形式特殊，送转股公司仍然较多。在我国，上市公司的主要分配形式除了现金股利外，还有送红股和将派现、送股相结