掏空与支持经济后果研究.docVIP

掏空与支持经济后果研究 　　【摘要】近年来，国内外学者从各个方面对掏空与支持作了研究，其中当然包括对掏空与支持经济后果的研究。掏空与支持的经济后果有宏观方面和微观方面两个层次，本文着重探讨的是微观方面的影响，即对企业经营运行和财务状况的影响。 　　【关键字】掏空，支持，经济后果 　　1.掏空与支持的定义 　　1.1掏空的定义。经济学上的掏空是转移资金、财产来谋取少数人或利益集团利益的行为。 我们这里所指的“掏空”是Johnson、La Portro（2000）发现的控股股东为了私人利益，将公司的资源和利润转移出去，侵占公司中小股东利益的行为。控股股东掏空公司的主要方式包括关联交易、并购和股利政策、过高的管理者薪酬、贷款担保、稀释股权等几种形式。 　　1.2支持的定义。支持是与掏空含义完全相反，是指控股股东将自己的私有资产和利润输入到公司，对公司进行支持的行为。支持的主要方式有并购，关联交易、接受贷款担保等。 　　2.掏空与支持的经济后果 　　2.1掏空、支持与资本投资规模 　　通常情况下，控股股东的掏空行为会挤占上市公司的资金资源，进而不利于公司的资本投资。而控股股股东的支持行为会增加公司的资金，进而促进公司对固定资产等的资本性投资。资金作为一种宝贵资源，对任何企业而言都具有稀缺性。在中国资本市场不发达的情况下，资金对企业的重要性不言而喻。企业的营运资本和资本投资之间存在着一种对于资金的竞争关系（Fazzari等，1993）。控股股东通过关联交易等手段可以侵占上市公司的营运资金，进而挤占资本性投资的资金，最终表现是投资规模难以扩展。相反，控股股东的支持会以直接借款占用资金或者以关联交易的方式侵占上市公司的资金（通常状况下，这些资金的占用都是以很低的成本或者零成本获得的），被支持的上市公司相对于没有被支持的上市公司就会有比较充裕的资金进行资本性投资，进而公司的投资规模也比其他公司大一些。 　　但是在我国，掏空与支持对不同性质的企业投资规模的影响也不同。我国的企业分为国营和民营两种。民营企业与国有企业表面上看似相同的支持行为其背后的最终动??却相差很大。吴淑棍（2008）的研究表明：控股股东的性质不同，进行支持的动机也不同。控股股东为国营性质的，更愿意为上市公司提供真实的支持，民营性质的控股股东则更倾向于对上市公司提供虚假的支持，支持的最终目的只是为了以后能更多的掏空。由此看见，国有性质控股股东的支持更容易扩大企业的投资规模，而民营性质的控股东由于支持后通常还会有掏空，因此，很难真正缓解上市公司资金不足状况，因此也很难推动公司投资规模的扩大。 　　2.2掏空、支持与资本投资效率 　　通过掏空通常会使上市公司的资金减少，支持一般会使上市公司的资金比较充裕。因此，我们可以合理的预测：控股股东对上市公司的掏空有可能会加剧公司投资不足的状况，也可能会缓解公司过投资不足的情况；同样的，控股股东的支持亦有可能会出现两种状况，一种是缓解公司投资不足，另一种是推动公司的过度投资。在我国，掏空与支持对投资效率的影响因公司的性质而有所不同。控股股东为国有性质的掏空对公司投资效率影响不大，支持会加剧公司的过度投资；而控股股股东为民营性质的掏空不仅会加剧上市公司投资不足程度，同时支持也并不能真正缓解上市公司面临的融资约束状况。 　　由于我国的金融抑制大环境以及公司内部的代理问题，资本投资效率低下是我国现阶段上市公司普遍存在的问题。中国大部分企业，尤其是民营企业，存在融资难的问题，为此有很多投资机会企业都把握不了，造成企业的投资不足，这时候，掏空会加剧企业的投资不足状况，但是支持，由于民营性质控股股股的支持往往是虚假的支持，支持过后还会掏空，因此缓解企业投资不足的效果有限。相反，国有企业，特别是国有垄断企业，公司往往有富足的现金流，却苦于没有好的投资项目，再加上控股股东的缺位，管理层可能会为了自己的私人利益而过度投资，这时候控股股东的掏空就会减少管理层的过度投资，而如果再加以支持，公司的过度投资会更加严重。黎来芳等（2009）发现，在当前的制度背景下，集团公司内部资本市场的运作能缓解公司的资金不足问题，提高集团的投资效率。但是，Matsusaka等（2002）的研究也发现内部资本的扭曲（沦为掏空和支持的工具，这里指支持）对于有过度投资倾向的企业可能会起到推波助澜的作用认为。 　　2.3掏空与支持跟企业价值与业绩 　　王跃堂（2006）从资金占用角度研究掏空与支持时发现：控股股东掏空会在当期即造成公司业绩的下降，而且股东掏空越严重，公司当年的市场价值越低；支持能改善公司业绩，但较为缓慢；控股股东支持对公司市场价值的影响不如掏空强烈，并且控股股东对公司的支持越多，公司当年的市场价值反而越低。然而也有学者得出不同的结论。李增泉等（2