欧洲不动产投资信托市场报酬之关联性的研究.docVIP

PAGE 52真理財經學報19(2008) PAGE 51歐洲不動產投資信託市場報酬之關聯性研究真理財經學報19(2008),31-52歐洲不動產投資信託市場報酬之關聯性研究白東岳元培科技大學財務金融學系助理教授。 黃健銘淡江大學財務金融學系元培科技大學財務金融學系助理教授。淡江大學財務金融學系講師。淡江大學財務金融學系碩士生。摘要本研究目的在於探討原油價格成長對歐洲不動產投資信託(REITs)報酬的影響。樣本國家選定法國與比利時之REITs指數作為研究標的，實證模型採用雙變量GARCH進行檢測，以探究油價成長對REITs報酬的影響，此外，更進一步分析相近國家彼此間的關聯。於模型中也引入大盤股市報酬率和長短期公債預期利率加以探討。實證結果顯示兩國REIT報酬存在顯著共變異及波動叢聚之特性，且比利時REIT報酬受其法國所影響，反之則不存在。另一方面，兩國REIT報酬對長短期公債預期利率敏感性存在不同的結果；在股市報酬方面，兩國REIT報酬皆與股市呈現正向顯著影響。最後，在高油價成長期間，為規避通貨膨脹的衝擊，納入REIT商品將有助於減輕負面的衝擊。關鍵字：雙變量GARCH模型、不動產投資信託、利率敏感性、原油價格。壹、前言近年來原油價格不斷上升，加上新興國家內需不斷擴大，使得全球市場對於未來的原油供給產生了短缺的預期心理，而此現象不僅推升了油價的上升速度，更影響了國家整體經濟的發展。Berument and Ta???(2002)和LeBlanc and Chinn(2004)提及油價的攀升是造成一國物價持續上漲的主要因素，且背後所帶來的通物膨脹效果更不容忽視。因此，市場投資人面對如此的投資環境，必須要求較高的名目報酬率，才能保有原投資組合之實質報酬和實質購買力，且尋求具有規避油價所帶來的衝擊之商品，更是市場投資人所關心焦點。一般而言，房地產具有保值及抵抗通膨的作用(Miles and McCue, 1984)，故在高油價時代，投資人為規避物價上漲所帶來的購買力風險和價值風險，房地產市場早已成為市場投資的主要標的之一。回顧過去的歷史資料，全球房價在2003年和2004年呈現出高峰期狀態，雖然之後漲勢出現減緩的跡象，但Financial Times在2005年進行全面研究查訪後，發現全球房地產景氣並無消減的跡象，熱錢仍不斷湧向世界各地之商業性不動產。然而雖是如此，對於一般市場投資人而言，高額的房地產投資仍是阻礙進入該市場的門檻。因此，不動產投資信託 (Real Estate Investment Trusts; REITs)商品成為了市場矚目的焦點。在過去的文獻中，許多學者證明了REITs具有穩定收益成長、增加投資組合效率(Burns and Epley, 1982; Ennis and Burik, 1991; Gilberto, 1993)及抵抗通膨(Glascock et al., 2002; Simpson et al., 2007)之優點。此外，油價不斷上漲不僅衝擊了國家經濟的發展，也加深了物價的上漲(Berument and Ta???, 2002)和股市的衝擊(Cunado and Gracia, 2005; Papapetrou, 2001)。其中Sadorsky(1999)的實證研究也指出，油價的波動對於權益市場報酬具有顯著負向的影響。因此對於油價攀升的現象，REIT是否也存在顯著的負面衝擊影響亦或是具備避險的功能，皆對於風險趨避的投資人而言，實為一值得探討之議題。且檢測兩者關聯也成為本研究探討核心之一。在全球REITs市場中，歐洲市場乃佔據了全球市場總市值約20.34%的比重，且為世界REITs發展最迅速的新興區域市場之一。就規模成長的部份而言，總市值最大的國家為英國，且該國雖然於2007年1月1日才正式設立不動產投資信託市場，但成立前該國之地產股早已活躍多年(如最早的British Land成立於1856年)，因此也奠定了整個市場完整發展的基礎。另一方面，根據英國金融機構AME Capital之2007年2月的報告可知，全球不動產投資信託市場的前十大規模國家中，歐洲國家包含了英國、法國、荷蘭和比利時等四個國家，分別位居世界規模第三大、第四大、第六大及第十大之市場註1全球不動產投資信託市值總合資料來源，取自於 HYPERLINK http://www.amecapital.co.uk http://www.amecapital.co.uk網站。，且總市值均高達至少35億英磅以上的規模，其中上市家數則以法國(26家)及比利時(15家)居冠。此外，就整體平均發展的速度而言，歐洲市場普遍高於世界其他區域的國家。因此，在面對高油價成長時期、全球人口結構高齡化及市場能見度不高時，對於投資收益穩定的商品將必須有進一