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企业资本结构优化研究 　　内容摘要：企业的资本结构主要包括权益资金和债务资金两大来源，不同的资本结构给企业带来的影响是不同的，资本结构优化是企业在管理中需要重视的一个问题。本文从资本结构的基本理论、资本结构影响因素入手，通过每股收益无差别点法（EBIT-EPS分析法）分析企业资本结构优化的方法。 中国论文网 /1/viewhtm 　　关键词：资本结构 每股收益无差别点 财务风险 经营风险 　　中图分类号：F275 文献标识码：A 　　资本结构界定 　　所谓的资本结构是指企业资本总额中各种资本的构成及其比例关系。本文所讨论的资本结构问题，不同于企业的财务结构，指的是企业各种长期资本来源的构成和比例关系，即长期债务资本和权益资本各占多大比例。不同的资本结构会给企业带来不同的后果，因此，确定最佳的资本结构是企业管理中需要解决的核心问题。 　　资本结构相关理论 　　（一）MM理论 　　MM理论是由莫迪格利安妮和米勒（简称MM）提出来的，主要包括无税MM理论和有税MM理论。 　　1.无税MM理论。在不考虑所得税的情况下，MM理论研究了两个问题： 　　其一，企业价值与资本结构的关系。在没有企业所得税的情况下，负债企业的价值与无负债企业的价值相等。比如我们用3000元的市场价格买了一头奶牛，期中50%的资金是借来的，但是无论资金来源如何，是不影响奶牛的市场价值的。在完美资本市场中，企业的实体价值等于企业资产产生的全部经营现金流量的市场价值，它不受企业资本结构选择的影响。以下计算公式假设现金流量为永续年金： 　　VL表示负债企业的价值；VU表示无负债企业的价值；EBIT表示企业全部资产的预期收益（永续）；K0WACC表示有负债企业的加权资本成本；KUe表示无负债企业的权益资本成本。由以上公式可以看到，由于VL=VU，EBIT=EBIT，因此得出，有负债的加权平均成本等于无负债企业的权益资本成本。在企业价值与资本结构关系的研究中，得出两个结论：无论企业是否有负债，加权平均资本成本将保持不变，企业价值仅由预期收益所决定，即全部预期收益（永续）按照与企业风险等级相同的必要报酬率所计算的现值；企业加权平均资本成本与资本结构无关，企业的价值仅取决于企业的经营风险。由公式： 　　可以得出： 　　式中，D表示负债的数量，E表示权益资金的数量，KUe 表示无负债企业的权益资本成本，KLe表示有负债企业的权益资本成本，KD表示债务资本成本。 　　其二，企业权益资本成本与资本结构的关系。有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。在数量上等于无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬。即： 　　有负债企业的加权平均资本成本与无负债企业的权益资本成本相同，即： 　　变形得： 　　由以上公式，可以得出企业权益资本成本与资本结构的关系：有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加，在数量上等于无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的债务/权益成正比的风险溢价；有负债企业的权益资本成本随着负债程度增大而增加。 　　从图1（2）可以看到，有负债企业的权益资本成本随着负债比例的提高而升高，而加权平均成本一直保持不变。可以这样理解：因为债务的成本低于权益的成本，随着债务比例的增加，企业的加权平均成本会随着降低，但是，同时由于负债增加导致企业财务风险加大，企业股东要求的报酬率就会提高，权益资本成本会随之上升，这样二者的作用相互抵消，企业的加权平均成本不会随着负债的变化而变化，保持同等的水平。 　　2.有税MM理论。 在考虑所得税的情况下，MM理论也研究了两个问题： 　　其一，企业价值与资本结构的关系。在有税MM理论下，有负债的企业会产生利息费用，利息费用可以税前减除，因此能够起到抵税的作用，因而增加企业价值。其表达式如下： 　　V L=VU+T×D=VU+PV（利息抵税） 　　式中：T为企业所得税税率，D表示企业的债务数量。有负债企业价值等于具有相同风险等级的无负债企业价值加上债务利息抵税收益的现值：VL=VU+T×D。 　　因此，随着企业负债比例的提高，利息抵税的作用越大，当企业的全部资金来源于负债时，企业价值达到最大。按照该理论，企业最优的资本结构就是负债比例最大的资本结构。 　　其二，企业权益资本成本与资本结构的关系。有债务企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上风险报酬（风险溢价）。其表达式如下： 　　从以上公式可以看到，有负债企业的风险溢价的计算中多了（1-T）， 因此，企业风险报酬的大小取决于企业的债务比例以及所得税税率。 　　有税MM理论的两个结论可以用图2来表示。从图2（1）可以看到，由于利息的抵税作用 ，企业的价值随着负债